>> 華創(chuàng)證券-【債券深度報告】三大視角看信用債調(diào)整空間與配置價值-221226
| 上傳日期： |
2022/12/27 |
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| 1603KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,杜漸 |
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如何看待當前信用債市場配置價值：信用債拋壓、估值調(diào)整之下，理財贖回負反饋可能持續(xù)，但從歷史復盤角度當前信用利差走擴已經(jīng)接近到位。考慮到市場風向轉(zhuǎn)變一般較快，當前雖然調(diào)整或仍可能繼續(xù)，但當市場進入右側(cè)交易狀態(tài)，往往也會面臨搶籌困難，因而當前對于部分優(yōu)質(zhì)個券已具有一定配置價值。
1、歷史復盤維度：今年11月以來理財贖回潮引發(fā)的信用債收益率大幅上行，AA+信用利差已走擴74BP，若以2020年4月-7月的調(diào)整為基本參照系，當前利差走闊接近到位，從歷史參照角度而言繼續(xù)大幅調(diào)整概率不高；
2、拋售與承接缺口維度：短期內(nèi)信用債拋售壓力顯著大于承接能力，缺口估算預計為1400億元（銀行理財拋售3600億+基金公司拋售2300億-貨基承接400億-銀行自營承接2400億-保險自營承接1700億）。風險偏好偏低的傳統(tǒng)散戶容易在未來定開型產(chǎn)品到期之時產(chǎn)生增量贖回拋壓，仍有一定風險存在；
3、信用債調(diào)整的理論上限：銀行貸款投放綜合收益。經(jīng)測算，主體評級AAA信用債可能需調(diào)整到4.30%以上，5Y、3Y、1Y的AAA品種收益率需分別繼續(xù)上行40bp、55bp、89bp才會較銀行對公信貸更有配置價值。因而未來可能繼續(xù)出現(xiàn)的跌幅相對有限，繼續(xù)調(diào)整空間不大。
歷史比較角度分析當前調(diào)整幅度：2018年以來共有6次信用債大幅調(diào)整。其中，今年11月以來債基與銀行理財贖回潮引發(fā)的信用債收益率大幅上行95BP，調(diào)整幅度僅次于2020年4月-7月，當前收益率開始回落，信用債市場出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。按歷史復盤對比來看，當前3年AA+信用債利差已觸及2020年4月-7月的信用利差高點84BP，并開始小幅回落，利差逐漸企穩(wěn)。
本輪贖回潮以來銀行二永債成交占比重從15%左右快速上行至25%，當前成交占比回落至10%且保持平穩(wěn)，二永債拋售壓力基本得到緩解，當前配置價值較高。與此同時，城投債成交放量，且成交占比快速上升，當前成交占比處于較高水平，市場拋售壓力從銀行二永債轉(zhuǎn)移至城投債。若后續(xù)城投債成交占比回落至贖回潮前的水平且保持穩(wěn)定，或意味著本輪贖回潮告一段落。
信用債拋售與承接缺口測算：1、銀行理財信用債拋售情況：11-12月贖回潮期間銀行理財信用債凈賣出規(guī)模（除短融/超短融以外）合計在3600億左右，銀行理財對于信用債的拋售仍處于高峰期，日度凈賣出規(guī)模維持在100-250億元區(qū)間；2、公募基金信用債拋售情況：信用債凈賣出規(guī)模（除短融/超短融以外）合計在2300億左右，拋售集中在12月7日-14日，自12月15日起公募基金對于信用債的拋售力度開始明顯減弱；3、貨幣基金信用債承接情況：信用債的凈買入規(guī)模（除短融/超短融以外）合計在400億左右，承接能力不足；4、銀行自營信用債承接情況：信用債的凈買入規(guī)模（除短融/超短融以外）合計在2400億左右，承接能力較強；5、保險自營信用債承接情況：信用債的凈買入規(guī)模（除短融/超短融以外）合計在1700億左右，承接能力較強。
風險提示：超預期風險事件發(fā)生帶來信用市場沖擊。
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