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投資建議：華潤啤酒高端制勝，卓越發(fā)展。公司高端化邏輯在業(yè)績端持續(xù)兌現(xiàn)，第二個(gè)三年發(fā)展“決戰(zhàn)高端、質(zhì)量發(fā)展”有望順利收官。2023年將開啟公司最后一個(gè)三年發(fā)展戰(zhàn)略“高端制勝，卓越發(fā)展”，次高端及以上產(chǎn)品有望保持雙位數(shù)增長，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤C(jī)AGR為28.5%，營收CAGR為6.0%，持續(xù)看好產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升后凈利率改善的長期趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)華潤啤酒2022-2024年EPS分別1.26元、1.60元、2.09元，對(duì)應(yīng)2022年12月30日收盤價(jià)（46.37元/股、54.55港幣/股）市盈率37、29、22倍，維持買入評(píng)級(jí)。
　　回顧2022年，高端化有望穩(wěn)步推進(jìn)。2022Q3全國持續(xù)高溫天氣利好啤酒消費(fèi)，我們預(yù)計(jì)公司全年銷量有望持平微增，其中次高端及以上銷量全年增速預(yù)計(jì)10%-15%左右。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步升級(jí)下，公司全年千升酒收入有望實(shí)現(xiàn)中單個(gè)位數(shù)的增長，基本消化成本壓力，毛利率略有改善?？紤]到當(dāng)下新冠感染仍然處于上升周期，我們認(rèn)為居民消費(fèi)若是在啤酒2023年旺季之前回歸正常，公司銷量和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望在2023年二季度、三季度皆實(shí)現(xiàn)好于2022年的發(fā)展。
　　展望2023-2025年，華潤啤酒高端制勝，卓越發(fā)展。我們認(rèn)為，在六年高端化的摸索和發(fā)展下，公司在品牌建設(shè)、產(chǎn)品推廣、渠道運(yùn)營等方面投入有望加速在業(yè)績端兌現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)2022-2025年次高端及以上銷量CAGR達(dá)到25%，超過2018-2021年CAGR 16%，到2025年次高及以上銷量突破400萬千升。在次高端及以上產(chǎn)品銷量保持25%的CAGR假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)公司千升酒收入有望保持中單到高單各位數(shù)的同比增長，2025年噸價(jià)接近3800元，毛利率接近50%，2021-2025年累計(jì)改善10pct，利潤彈性超出市場預(yù)期。
　　前瞻布局，涉足非啤酒領(lǐng)域。繼華潤酒業(yè)收購山東景芝白酒、華潤集團(tuán)入駐金種子酒后，華潤酒業(yè)2022年11月發(fā)布公告擬收購金沙酒業(yè)55.19%股權(quán)。華潤啤酒前瞻布局，通過1+N戰(zhàn)略涉足白酒業(yè)務(wù)，其中1指的是全國性品牌，N則是區(qū)域性品牌，實(shí)現(xiàn)區(qū)域和香型協(xié)同布局。從白酒整體業(yè)務(wù)來說，考慮到收購后尚處于調(diào)整的過程，我們預(yù)計(jì)公司2024-2025年發(fā)力白酒業(yè)務(wù)、2028-2029年看到規(guī)模貢獻(xiàn)。而從收購標(biāo)的的節(jié)奏來看，我們預(yù)計(jì)金種子酒和景芝白酒2023年相對(duì)會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)，而金沙酒業(yè)由于所處在的醬酒板塊調(diào)整，仍需一段時(shí)間調(diào)整。
　　股價(jià)催化：次高端及以上產(chǎn)品銷量增長超出市場預(yù)期、原料成本下降
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：新冠疫情反復(fù)、產(chǎn)品銷量增長不達(dá)預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)等