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短期業(yè)績(jī)受疫情拖累，但公司庫(kù)存維持健康水平。根據(jù)公司2022/23財(cái)年第三季度（2022年9月至11月）運(yùn)營(yíng)公告，公司零售及批發(fā)業(yè)務(wù)流水同比下跌10-20%高段，我們認(rèn)為主要系受到疫情、天氣等負(fù)面影響，但根據(jù)業(yè)績(jī)會(huì)，11月公司店鋪日均客流是近兩年最低水平，高峰時(shí)期閉店率超20%。但FY2023Q3公司庫(kù)存仍維持健康水平，截至11月底公司庫(kù)銷比略高于4，6個(gè)月以下貨品占比環(huán)比提升中單位數(shù)。
　　全域化運(yùn)營(yíng)彌補(bǔ)客流損失，線下關(guān)店速度放緩。分渠道來(lái)看，（1）公司持續(xù)精益數(shù)字化能力，線上流水穩(wěn)定增長(zhǎng)。根據(jù)業(yè)績(jī)會(huì)，公司FY2023Q3直營(yíng)線上占直營(yíng)總銷售比例環(huán)比提升至接近30%，直營(yíng)線上流水同比增長(zhǎng)20-30%，其中私域流水同比增長(zhǎng)超100%，會(huì)員總規(guī)模同比增長(zhǎng)20%。（2）線下關(guān)店節(jié)奏放緩，大店占比提升。根據(jù)公告，截至11月底，公司直營(yíng)門(mén)店毛銷售面積較上一季末減少1.3%（FY2023H1環(huán)比減少5.1%），降幅縮窄。在門(mén)店結(jié)構(gòu)方面，根據(jù)業(yè)績(jī)會(huì)，公司門(mén)店保有量占比提升至10-20%中段。
　　公司長(zhǎng)期基本面優(yōu)勢(shì)持續(xù)，靜待零售回暖。我們認(rèn)為，短期公司業(yè)績(jī)雖受疫情拖累，但公司庫(kù)存仍保持在健康水平，長(zhǎng)期主力品牌仍積極推進(jìn)大店策略，“優(yōu)選+優(yōu)化”門(mén)店擴(kuò)張模式，保持高質(zhì)量盈利水平，未來(lái)隨著終端零售回暖，公司銷售有望快速恢復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司FY2023-2025歸母凈利潤(rùn)23.1/27.0/32.1億元，參考可比公司，給予公司FY2024PE 20倍，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值9.84港元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。消費(fèi)升級(jí)低于預(yù)期，運(yùn)營(yíng)效率下降，品牌調(diào)性下降的風(fēng)險(xiǎn)。