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核心結(jié)論：過去2年壓制股市的主要利空（疫情、房地產(chǎn)、人民幣匯率、美聯(lián)儲加息）在2022年10月開始已經(jīng)有所反轉(zhuǎn)。我們認為之所以指數(shù)過去2個月漲幅比較慢，或是受到了熊市慣性的影響，這一影響類似2012年11月和2018年12月，影響一旦過去，股市有望進一步加速上漲。對比A股和美股的熊轉(zhuǎn)牛第一波上漲，如果是指數(shù)跌幅不超過30%的小級別熊市，一旦熊市結(jié)束，指數(shù)可能在第一波上漲中，就修復過去1年熊市的大部分跌幅，類似的案例可以參考2012年12月和2019年Q1，而且上漲的幅度，主要取決于市場預期改善的強度，而不是經(jīng)濟高頻指標改善的力度。2019年Q1，經(jīng)濟指標的改善力度和廣度都小于2012年12月，但這并沒有影響2019年Q1的漲幅。
　?。?）反轉(zhuǎn)已經(jīng)開啟，之前上漲慢或是因為熊市的慣性。過去2年壓制股市的主要利空（疫情、房地產(chǎn)、人民幣匯率、美聯(lián)儲加息）在2022年10月開始已經(jīng)有所反轉(zhuǎn)。我們認為之所以指數(shù)過去2個月漲幅比較慢，或是受到了熊市慣性的影響，這一影響類似2012年11月和2018年12月，影響一旦過去，股市有望進一步加速上漲。
　?。?）熊轉(zhuǎn)牛第一波上漲的高度：可能會修復之前一年熊市中的大部分跌幅。投資者對股市處在底部區(qū)域正在形成共識，但是對股市上漲的速度和幅度有很大的分歧。以2008年以來，A股歷次熊市結(jié)束后第一波上漲的幅度來看，一般能收復之前一年熊市最大跌幅的40-100%。如果是對比估值處在低位，之前一年熊市跌幅不超過30%的熊市，那么可以類比的案例主要是2012年12月和2019年Q1的上漲，兩次上漲均收復了之前1年熊市的大部分跌幅。我們認為，這一情況在2023年Q1可能會重演。而且我們認為，這個修復的幅度，和經(jīng)濟基本面改善的幅度關系不大。我們以國內(nèi)經(jīng)濟周期中最重要的指標之一房地產(chǎn)銷售為例，對比熊轉(zhuǎn)牛的第一波上漲和房地產(chǎn)銷售的關系，能夠看到2008年底、2018年底，股市底部領先地產(chǎn)銷售底部，2012年底、2016年Q1，股市底部滯后房地產(chǎn)銷售。房地產(chǎn)銷售2019年Q1幾乎沒有改善，但這也不影響股市第一波上漲的幅度。
　?。?）美股熊市結(jié)束后第一波上漲，也能收復熊市的大部分跌幅。A股的經(jīng)驗告訴我們，如果是大級別熊市（指數(shù)跌幅30%以上），則股市修復熊市跌幅的時間可能會比較久，但如果是小級別熊市，指數(shù)可能會在熊轉(zhuǎn)牛第一波直接收復過去1年熊市的大部分跌幅。這一經(jīng)驗其實在美股也是存在的，甚至比A股更強。比如2008年美股的大熊市結(jié)束后，第一波上漲修復了熊市一半的跌幅。而如果是2011和2016年這種小級別的熊市，熊市結(jié)束后的第一波上漲，指數(shù)可能就已經(jīng)創(chuàng)新高了。
　　風險因素：房地產(chǎn)市場超預期下行，美股劇烈波動。