>> 東興證券-海外周評(píng)：美歐數(shù)據(jù)整體轉(zhuǎn)暖，美聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要顯示2023年不會(huì)降息-230109
| 上傳日期： |
2023/1/9 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
東興證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
康明怡 |
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事件：
一周點(diǎn)評(píng)。
1、美聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要公布，多位官員講話；ISM制造業(yè)PMI略不及預(yù)期；小非農(nóng)強(qiáng)勁。
2、德法通脹超預(yù)期回落；歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI略有好轉(zhuǎn)，德國(guó)好轉(zhuǎn)明顯；歐洲天然氣價(jià)格下跌。
主要觀點(diǎn)：
1、本周聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要表明所有官員都認(rèn)為2023年不會(huì)降息，將繼續(xù)縮表。
2、通脹真正的挑戰(zhàn)在于基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后是否有第二輪上漲，市場(chǎng)不應(yīng)對(duì)降息的時(shí)間點(diǎn)過(guò)于樂觀。
3、歐洲數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)暖。美國(guó)勞動(dòng)力緊缺或持續(xù)至餐飲業(yè)完全恢復(fù)。
4、后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度依次為25bp，25bp至4.75%~5%。若高于5.25%，衰退風(fēng)險(xiǎn)加大。
5、美十債極限下限看到2.7~2.85%，若無(wú)降息預(yù)期則在3%~3.15%，正常波動(dòng)范圍為4.1%~3.4%。
本周數(shù)據(jù)整體偏暖。美國(guó)ISM制造業(yè)PMI不及預(yù)期，繼續(xù)下探，但分項(xiàng)顯示物價(jià)和供應(yīng)瓶頸持續(xù)緩和。小非農(nóng)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，顯示疫情后服務(wù)也的持續(xù)復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)勞動(dòng)力的短缺可延續(xù)至餐飲業(yè)就業(yè)恢復(fù)至疫情之前，目前餐飲也仍有4.5%左右的差距。歐洲方面，俄烏沖突的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)顯著下降，中德關(guān)系轉(zhuǎn)暖，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觸底回升，特別是德國(guó)數(shù)據(jù)顯著回暖。12月德國(guó)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI雖仍在50以下，但已顯著回升（制造業(yè)47.1，服務(wù)業(yè)49.1）。通脹方面，德法CPI同比均從高點(diǎn)回落（德8.6%，法5.9%），隨著天然氣價(jià)格回落，預(yù)計(jì)德法通脹將繼續(xù)回落。就業(yè)方面，12月德國(guó)失業(yè)率5.5%。此外，韓國(guó)出口觸底回升。
美聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要顯示2023年降息可能性為零。1）貨幣政策方面，所有與會(huì)者均提高了對(duì)未來(lái)政策利率路徑的預(yù)期，中位數(shù)為5.1%。沒有與會(huì)者預(yù)期在2023年降息是合適的，都認(rèn)為限制性的政策應(yīng)保持至數(shù)據(jù)確認(rèn)通脹向2%進(jìn)展，歷史教訓(xùn)提醒提前降息不可取。未來(lái)貨幣政策將在政策的累積效應(yīng)與限制性不足之間平衡風(fēng)險(xiǎn)。與會(huì)者一致認(rèn)為降低每次加息的幅度不代表任何達(dá)到降低通脹的決心。公眾對(duì)委員會(huì)意圖的任何誤解都會(huì)增加委員會(huì)重塑價(jià)格穩(wěn)定的復(fù)雜程度。2）市場(chǎng)預(yù)期方面，調(diào)查顯示市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在2023年維持利率高位，2024年將有所下降。市場(chǎng)預(yù)期2024年將降息75bp，可能已反映在了國(guó)債期限溢價(jià)的下降中。3）融資方面，企業(yè)融資成本有所提高，投資級(jí)別債券發(fā)行略有回暖，但垃圾級(jí)別仍然疲軟。家庭部門信用卡和車貸利率繼續(xù)上行。4）通脹方面，與會(huì)者一致認(rèn)為目前的通脹高的不可接受，住宅以外的服務(wù)價(jià)格與工資緊密相關(guān)，鑒于勞動(dòng)力市場(chǎng)非常緊繃，住宅以外的服務(wù)通脹可能會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。長(zhǎng)期通脹預(yù)期仍然穩(wěn)定，短期通脹預(yù)期上升。5）經(jīng)濟(jì)預(yù)期方面，研究員的經(jīng)濟(jì)預(yù)期較11月份略有上調(diào)，2022年下半年高于預(yù)期，但仍預(yù)期2023年增長(zhǎng)將顯著放緩。GDP在2024年末（比之前預(yù)期的晚1年）低于潛在產(chǎn)出，并延續(xù)至2025年。仍認(rèn)為2023年陷入衰退的可能與基準(zhǔn)模型（增速僅僅放緩）概率相仿，仍預(yù)期在今后2年內(nèi)通脹將顯著下降；6）與會(huì)者的經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)，認(rèn)為2023年經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的速度將低于長(zhǎng)期趨勢(shì)，有助于緩和通脹。三季度家庭部門消費(fèi)比預(yù)期強(qiáng)勁，強(qiáng)勁的勞動(dòng)力市場(chǎng)和之前的超額儲(chǔ)蓄將繼續(xù)支持消費(fèi)一段時(shí)間。企業(yè)普遍對(duì)自身前景樂觀，但對(duì)整體宏觀有所擔(dān)憂。供給瓶頸有所緩和，海外沖擊風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)下降。勞動(dòng)力市場(chǎng)仍非常強(qiáng)勁。部分企業(yè)為避免未來(lái)勞動(dòng)力緊缺，選擇不裁員。勞動(dòng)力緊缺的原因認(rèn)為有提早退休，兒童看護(hù)困難，交通成本上升，以及移民減少。
美聯(lián)儲(chǔ)官員講話一致認(rèn)為利率將高于5%。明尼阿波利斯分行主席表示未來(lái)數(shù)次會(huì)議將繼續(xù)加息直至確認(rèn)通脹確實(shí)見頂，期望在5.4%附近暫停。若貨幣收緊進(jìn)展緩慢導(dǎo)致通脹高企，可能會(huì)有更高利率。提及應(yīng)吸取1970年代的教訓(xùn)，只有在確信擊敗通脹的前提下才可考慮降息。從他在第九區(qū)的調(diào)研來(lái)看，企業(yè)反饋?zhàn)疃嗟闹痪褪莿趧?dòng)力短缺。工資上漲，但仍低于通脹速度，真實(shí)工資已經(jīng)在降低。企業(yè)利潤(rùn)上漲，收入中的勞動(dòng)力份額在下降。最為鷹派的圣路易斯分行主席最新表態(tài)略有緩和。他表示2022年四季度GDP將繼續(xù)高于長(zhǎng)期趨勢(shì)（2%），勞動(dòng)力市場(chǎng)仍舊強(qiáng)勁。通脹太高但最近在下降，2023年將是通脹下降的一年，軟著陸概率增加。政策利率還沒有到達(dá)足夠的限制性，但正在接近，需要更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維持更高的利率。數(shù)據(jù)將決定下次加息25還是50bp。即將退休的傳統(tǒng)鷹派堪薩斯分行主席表示金融體系穩(wěn)定，通脹壓力緩解跡象顯現(xiàn)，應(yīng)將利率升至5%上方并保持到2024年。
通脹基于基數(shù)效應(yīng)，明年上半年同比將加速回落；真正的挑戰(zhàn)在于基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后是否有第二輪上漲，市場(chǎng)不應(yīng)對(duì)降息的時(shí)間點(diǎn)過(guò)于樂觀。我們從2020年疫情開始對(duì)本輪通脹周期的觀點(diǎn)一直有二：一是通脹維持高位的時(shí)間比美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的要長(zhǎng)，二是通脹回落的幅度比美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的要小。毫無(wú)疑問(wèn)，俄烏沖突激化了通脹的表現(xiàn)，但從內(nèi)因上，最主要的原因是地產(chǎn)周期的恢復(fù)，導(dǎo)致通脹中樞上移50bp至2.3%附近，外因除了俄烏戰(zhàn)，更有疫情期間的失業(yè)補(bǔ)助導(dǎo)致的財(cái)富效應(yīng)、以及房租價(jià)格控制導(dǎo)致的前期租金價(jià)格失真。本輪通脹已脫離原油增長(zhǎng)趨勢(shì)，為90年代以來(lái)首次。一般而言，核心通脹與過(guò)去24個(gè)月CPI均值高
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