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每周一談：水泥鋼鐵比較—諸多相似性與不同的周期特征
　　水泥與鋼鐵的相似性體現(xiàn)在多個方面。第一，需求周期相似，二者均是建筑業(yè)所需重要大宗材料，其需求與房地產及基建周期同向波動；第二，產品生態(tài)相似，二者均是差異性較小的大宗材料，企業(yè)通常不具有定價權；第三，供給現(xiàn)狀類似，兩個行業(yè)均存在供大于求的現(xiàn)狀，產能壓減是供給端政策的主題。
　　兩個行業(yè)的權益資產定價也大體符合PB—ROE框架，即估值水平與盈利能力高度掛鉤。水泥鋼鐵均處在產業(yè)周期里的成熟期，需求已處在高位平臺多年，每輪超額行情均有較為明顯的盈利提升因素驅動。
　　基于兩個行業(yè)需求周期同向、供給端政策相近，且權益資產定價邏輯相近的基本情況，二者權益資產似乎應同向波動，但二者的行業(yè)特征使得其在周期的不同階段呈現(xiàn)不同表現(xiàn)。在一輪完整的經濟周期中，復蘇階段水泥鋼鐵基本同向波動，這一階段需求上行，兩個行業(yè)均能享受產品價格提升推升的股價上行。衰退階段同理。但在繁榮及過熱階段，水泥及鋼鐵板塊表現(xiàn)明顯分化，表現(xiàn)為PPI觸頂后，鋼鐵行業(yè)的行情便基本結束，而水泥行業(yè)可在過熱階段持續(xù)取得上漲。歷史上2010-2011年、2019-2020年水泥均有極為明顯的相對鋼鐵板塊的超額收益。
　　產生這一現(xiàn)象的表面原因在于行業(yè)盈利能力的分化，本質在于水泥具備更強對上游原材料的定價權，此外水泥行業(yè)競爭格局相對更優(yōu)。水泥企業(yè)通常具備礦產屬性，自行開采熟料用石灰?guī)r，使得其在過熱期間并無原材料大幅漲價壓力。而鋼鐵行業(yè)具備更強的中游特征，上游材料鐵礦石價格與鋼鐵價格呈現(xiàn)較強的聯(lián)動性，過熱期鋼鐵價格上行后，原材料價格滯后上行，逐漸在繁榮及過熱期開始壓縮盈利空間，使得鋼鐵行業(yè)盈利能力較水泥提前進入下行周期。
　　回到當下，我們可能處在新一輪復蘇周期的早期階段，經濟向上運行非常確定但水泥鋼鐵向上的路徑還較為模糊。本質原因在于本輪周期房地產處在更深的困境中，疊加長周期里人口下滑等因素，人們對于地產的周期性運行產生懷疑。從地產產業(yè)的邏輯出發(fā)，水泥鋼鐵的需求真正上行還需等待房地產銷售回暖、開工上行這一鏈條傳導，當前前瞻信號尚未出現(xiàn)。與產業(yè)現(xiàn)狀匹配的仍然是行業(yè)歷史級低估值，結合短期的行業(yè)盈利能力及預期，這一估值水平似乎是合理的；但時間線拉長，周期才是產業(yè)運行的常態(tài)，水泥行業(yè)優(yōu)質標的極低的負債率、較高的分紅水平及歷史級低估值將在下一輪上行周期中為耐心的投資者帶來歷史級的超額收益。
　　重點子行業(yè)跟蹤：
　　玻璃：周期底部去產能持續(xù)。至1月6日，全國最新玻璃均價為1669元/噸，較上周均價回升2.23%。庫存延續(xù)去庫，反映較強的下游需求，靜待繼續(xù)出清使新的供給平衡出現(xiàn)。重點監(jiān)測省份生產企業(yè)庫存總量為5198萬重量箱，較節(jié)前一周庫存減少236萬重量箱，減幅4.34%。繼續(xù)推薦步入新成長期的旗濱集團。
　　水泥：淡季效應開始顯現(xiàn)。截止1月6日，全國水泥均價382.42元/噸，環(huán)比上周下降0.65%。全國熟料庫容比均值為69.8%，與上周相比下降0.64個百分點。磨機開工負荷均值21.03%，較上周下降1.81個百分點，生產逐漸轉弱。本期水泥-煤炭價格差均值為234.8元/噸，較上周四上升0.6%。與去年同期相比，水泥燃料價格差均值下降27.27%。
　　消費建材：短期快速上漲后博弈特征明顯。供給端政策盡出后，靜待需求側政策。在此之前消費建材波動或缺乏一定方向（波動加大但底部明確）。我們認為擴品類以及集中度提升的長邏輯并未發(fā)生改變，具備Alpha屬性的優(yōu)質企業(yè)如雨虹、偉星、三棵樹有望繼續(xù)實現(xiàn)市占率的提升，此外成本環(huán)境也已迎來較大變化，Q3起消費建材迎來利潤增速領先于營收增速，防水行業(yè)業(yè)績底略晚卻不會缺席。繼續(xù)建議關注消費建材龍頭東方雨虹、偉星新材、三棵樹。
　　市場回顧：截至1月6日收盤，建材板塊本周上漲5.08%，滬深300指數上漲2.82%，從板塊排名來看，建材板塊上周在申萬31個板塊中位列第2位。年初至今漲幅為5.08%，在申萬31個板塊中位列第2位。
　　個股漲跌幅前五名：兔寶寶、金晶科技、亞士創(chuàng)能、金剛光伏、三棵樹。
　　個股漲跌幅前五名：深天地A、海南瑞澤、四川金頂、魯陽節(jié)能、尖峰集團
　　投資策略：穩(wěn)增長鏈條重點推薦規(guī)模紅利持續(xù)兌現(xiàn)的鋼結構龍頭鴻路鋼構，迎來拐點的強者東方雨虹；地產復蘇首推建材中消費屬性占優(yōu)的偉星新材、持續(xù)兌現(xiàn)利潤的三棵樹、建議關注業(yè)績穩(wěn)健增長的板材龍頭兔寶寶；新材料建議關注傳統(tǒng)業(yè)務保持高景氣同時步入新成長期的旗濱集團。
　　風險提示：地產鏈需求下滑，基建投資放緩，原材料價格波動。