>> 中信證券-債市啟明系列：遠(yuǎn)離“風(fēng)險(xiǎn)”的2023-230111
| 上傳日期： |
2023/1/11 |
大小： |
4113KB |
| 格式： |
pdf 共38頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
明明,李晗,徐燁烽 |
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隨著機(jī)構(gòu)投資者不斷成熟，監(jiān)管機(jī)構(gòu)呵護(hù)備至，信用債市場(chǎng)也出現(xiàn)日新月異的變化。我們認(rèn)為2023年穩(wěn)增長壓倒一切，而隨機(jī)風(fēng)險(xiǎn)事件均將得到“有力根治”。而無論是遵義道橋在地方化債道路上邁出的實(shí)質(zhì)性一步，還是銀行主體在贖回選擇的行為調(diào)整，我們看到諸多輿情事件在市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的博弈中更為平和。近期市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)也從2022年末債市調(diào)整帶到年初對(duì)償債問題再思考。新的一年償債總量也處于可控區(qū)間，雖然不同地區(qū)和不同行業(yè)將迎來各自挑戰(zhàn)，我們或可對(duì)癥下藥，在拆分相對(duì)應(yīng)的償債壓力同時(shí)把握新周期下的投資機(jī)遇。
▍由點(diǎn)及面?zhèn)鶆?wù)置換、適度重組是緩解地方債務(wù)壓力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的前提。2022年12月30日，遵義道橋發(fā)布關(guān)于推進(jìn)銀行貸款重組事項(xiàng)的公告，涉及債務(wù)規(guī)模155.94億元，重組后銀行貸款期限調(diào)整為20年，利率調(diào)整為3.00%/年至4.50%/年，前十年僅付息不還本，后10年分期還本。遵義道橋的此次化債貫徹落實(shí)了“國發(fā)2號(hào)文”等文件的精神，也與我們此前對(duì)債務(wù)置換的判斷吻合。在政策和實(shí)踐的雙重探索下，由點(diǎn)及面的債務(wù)置換、適度重組將更好地幫助地方緩解債務(wù)壓力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
▍預(yù)計(jì)2023年信用債償債規(guī)模小幅增加，有明顯月度分布特征。不考慮2023發(fā)行即到期的信用債規(guī)模，以及提前兌付、回售和贖回等，當(dāng)前2023年信用債償還規(guī)模合計(jì)7.30萬億元，其中到期規(guī)模6.97萬億元。假設(shè)2023年信用債發(fā)行及到期結(jié)構(gòu)延續(xù)前期節(jié)奏，預(yù)計(jì)2023年到期規(guī)模將達(dá)到約9.6萬億，總償還規(guī)模預(yù)計(jì)為11.7萬億，較2022年增長約7%。值得注意的是，受2020年信用債月度集中的影響，2023年償債壓力分布與2021年相似，主要集中在3-4月。償還規(guī)模的月度集中或給予發(fā)債主體一定壓力，但2023年在穩(wěn)增長的背景下，風(fēng)險(xiǎn)集中外溢可能性較低。
▍城投債償還壓力處于可控區(qū)間，地區(qū)壓力分布特點(diǎn)鮮明。不考慮2023新增償債規(guī)模，當(dāng)前2023年城投債償還規(guī)模合計(jì)約3.03萬億元，其中到期規(guī)模2.76萬億元。基于相同假設(shè)，預(yù)計(jì)全年城投債到期規(guī)模約2.9-3.1萬億，償還規(guī)模在3.8-4.0萬億之間，償還壓力處于可控區(qū)間。分地區(qū)來看，由于資金不斷投向市場(chǎng)認(rèn)可度較高地區(qū)，導(dǎo)致發(fā)債便利的區(qū)域城投債償還的絕對(duì)規(guī)模也較大。反而部分“市場(chǎng)熱議”地區(qū)所面臨的絕對(duì)償債規(guī)模則相對(duì)更小。當(dāng)然，不可否認(rèn)到期規(guī)模占存續(xù)規(guī)模比例較高以及集中償付壓力突出的地區(qū)更值得密切關(guān)注。
▍產(chǎn)業(yè)債償還規(guī)?；蚵杂谢貜棧煌鍓K稍有分化。不考慮2023新增償債規(guī)模，當(dāng)前2023年產(chǎn)業(yè)債償還規(guī)模合計(jì)約4.30萬億元，其中到期規(guī)模4.24萬億元?；谙嗤僭O(shè)，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)業(yè)債到期規(guī)模約6.6萬億，償還規(guī)模預(yù)計(jì)在7.7-7.9萬億之間，償還規(guī)模略有反彈。分板塊來看，2023年到期煤鋼債主要集中在AAA級(jí)，且發(fā)行主體多為央國企，而地產(chǎn)債則顯得更為多樣，不同屬性發(fā)行主體“百花齊放”，主體評(píng)級(jí)顯得相對(duì)偏低。
▍信用展望：始于2020年3-4月發(fā)行潮的影響，隨后年份同期均面臨再融資壓力。2023年也不例外，信用債到期也主要集中在3-4月，整體償債規(guī)模處于可控區(qū)間，信用風(fēng)險(xiǎn)外溢可能性很低。城投債壓力地區(qū)分布特點(diǎn)鮮明，融資便利地區(qū)償債絕對(duì)規(guī)模大，而部分“市場(chǎng)熱議”地區(qū)短期償債壓力集中，穩(wěn)定區(qū)域的避險(xiǎn)品類或成為信用首選。當(dāng)前2023年到期的煤炭債主要集中在AAA級(jí)，發(fā)行人有較強(qiáng)的資質(zhì)保障，到期壓力相對(duì)較低，可重點(diǎn)關(guān)注部分煤炭資源稟賦較優(yōu)地區(qū)的煤炭債投資機(jī)會(huì)。鋼鐵債整體到期壓力也處于可控區(qū)間，然而行業(yè)基本面恢復(fù)仍需時(shí)間，應(yīng)合理運(yùn)用前瞻性指標(biāo)，把握鋼鐵債的配置時(shí)機(jī)。地產(chǎn)債信心明顯回暖，但2023年仍有一定債務(wù)壓力，不可掉以輕心，關(guān)注高資質(zhì)的國企主體仍是核心投資邏輯。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)濟(jì)基本面回暖不及預(yù)期；信用違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)；貨幣政策、財(cái)政政策超預(yù)期等
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