>> 華創(chuàng)證券-【債券分析】贖回潮后，城投如何配置？-230111
| 上傳日期： |
2023/1/12 |
大小： |
2307KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,張晶晶 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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12月中旬以來，城投債各品種逐漸進(jìn)入修復(fù)行情。截至2023年1月6日，中高等級品種處于快速修復(fù)中，低等級品種調(diào)整壓力明顯趨緩。結(jié)合歷輪城投債大幅調(diào)整后的市場表現(xiàn)，本輪中短端中高等級品種或已步入確定性修復(fù)階段，投資價值依然較高，區(qū)域方面，上海、安徽、浙江等強(qiáng)區(qū)域城投債配置性價比顯著提升。
本輪贖回潮對城投的沖擊：
1、持續(xù)時間較長，城投債仍在持續(xù)調(diào)整中：從成交量角度看，11月25日贖回潮二次沖擊加大，城投債成交活躍度于12月初開始再次提升并一路走高，于12月14日達(dá)到高峰，之后呈現(xiàn)整體縮量態(tài)勢；從成交筆數(shù)占比情況看，12月23日后成交占比回落態(tài)勢更為明確，后續(xù)若城投債成交占比再次回落至45%左右且保持穩(wěn)定，或意味著本輪城投債調(diào)整基本到位。
2、城投債調(diào)整時間較長，由此導(dǎo)致：
1）一級市場短端低等級品種發(fā)行成本受影響較大，融資難度顯著提升：分別從公、私募兩種發(fā)行方式來看，本輪債市調(diào)整發(fā)生后，截至1月6日，以公募方式發(fā)行的1yAA、AA（2）、AA-票面利率分別高出估值140BP、97BP、142BP，以私募方式發(fā)行的1yAA、AA（2）、AA-票面利率分別高出估值77BP、118BP、143BP，均處于歷次調(diào)整的最高水平。
2）二級市場城投債利差普遍大幅走闊，調(diào)整幅度歷史罕見：對2016年以來4次城投債大幅調(diào)整階段進(jìn)行復(fù)盤，期限方面，本輪債市調(diào)整1y、3y、5y品種信用利差分別走闊48-135BP、64-142BP、46-85BP，相較各歷史時期均處于較高水平；等級方面，AA（2）、AA-等低等級品種調(diào)整幅度高于AAA、AA+等中高等級。
不同維度看城投債修復(fù)情況如何？
1、品種方面，中高等級品種快速修復(fù)，低等級品種調(diào)整勢頭趨緩：截至1月6日，1yAAA、AA+、AA、AA（2）信用利差分別收窄26BP、34BP、36BP、14BP，3yAAA、AA+、AA信用利差分別收窄35BP、23BP、16BP，5yAAA、AA+、AA信用利差分別收窄12BP、20BP、1BP。從歷史分位數(shù)水平來看，中短端高等級品種城投利差歷史分位數(shù)均下行明顯，其余品種利差分位數(shù)仍處于相對高位。
2、區(qū)域方面，各省城投利差整體步入修復(fù)行情，修復(fù)節(jié)奏有所分化：從利差水平看，河南、湖北、山西、江蘇四省利差收窄幅度最大，超過20BP；浙江、福建、安徽、廣東、北京等十五個省份收窄超過15BP；從利差分位數(shù)水平來看，共有云南、天津、江西等四個省份城投利差分位數(shù)達(dá)到15年以來最高水平，貴州、山東、新疆等七個省份歷史分位數(shù)超過90%。
配置資金重新進(jìn)場，后續(xù)城投債如何配置？
1、品種方面，中短端中高等級品種城投債仍具備明顯配置價值：從修復(fù)持續(xù)時間看，各期限中高等級品種修復(fù)時間已持續(xù)約三周左右，而各期限低等級品種剛進(jìn)入修復(fù)行情且還不穩(wěn)定；從修復(fù)空間上看，后續(xù)中長端低等級城投債的調(diào)整修復(fù)預(yù)計還會持續(xù)一段時間，中短端高等級品種或已進(jìn)入修復(fù)的中后段，從利差數(shù)據(jù)看仍具備較高的配置價值，同時適當(dāng)對高等級品種拉長久期。
2、區(qū)域方面，抱團(tuán)行情或再現(xiàn)，福建、浙江、安徽等偏優(yōu)質(zhì)省份仍為首選。在土地市場不景氣，融資政策偏緊的背景下，當(dāng)前市場整體對城投債持謹(jǐn)慎態(tài)度，強(qiáng)區(qū)域或為首選。從歷史分位數(shù)水平看，上海、浙江、安徽等優(yōu)質(zhì)省份歷史分位數(shù)仍處于75%-85%之間，配置性價比抬升明顯，贖回潮后市場風(fēng)險偏好系統(tǒng)性回落，后續(xù)優(yōu)質(zhì)區(qū)域仍將獲得市場較高青睞，“抱團(tuán)”行情或再現(xiàn)。
風(fēng)險提示：超預(yù)期風(fēng)險事件發(fā)生帶來信用市場沖擊。
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