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四季度疫情持續(xù)沖擊公司零售表現(xiàn)，特步主品牌4Q22流水同比下滑高單位數(shù)，同時(shí)零售折扣/庫銷比水平同比/環(huán)比均有所承壓。分渠道看，4Q22公司電商/童裝銷售表現(xiàn)好于線下渠道，流水均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，其中童裝業(yè)務(wù)延續(xù)亮眼表現(xiàn)，流水同比+30%+。進(jìn)入2023年，1月以來公司零售流水快速復(fù)蘇，參考春節(jié)前十五天銷售表現(xiàn)，其中前十日流水同比+20%+，折扣為7~75折，環(huán)比Q4有所改善。短期看，公司將借助銷售旺季積極進(jìn)行庫存水平優(yōu)化，計(jì)劃在6月末將庫銷比下降至5以下水平。長(zhǎng)期看，公司主品牌升級(jí)/新品牌孵化的增長(zhǎng)路徑延續(xù)，我們看好公司在2023年迎來復(fù)蘇，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍經(jīng)營(yíng)回顧：疫情沖擊4Q22零售，特步主品牌零售流水下滑高單位數(shù)。公司公布2022年四季度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，公司特步主品牌4Q22流水同比下滑高單位數(shù)，全年流水同比增長(zhǎng)中雙位數(shù)。分月度看，受疫情封控影響，公司10月/11月分別有20%/30%門店正常運(yùn)營(yíng)受到影響，單月流水分別下滑單位數(shù)/下滑中雙位數(shù)；12月起新冠病例經(jīng)歷高峰對(duì)門店客流造成影響，單月流水下滑高單位數(shù)。期間主品牌零售折扣為7折，同比/環(huán)比分別下滑7.5pcts/2.5pcts；期末庫銷比達(dá)5.5個(gè)月水平，同比/環(huán)比分別上升1.5/0.75個(gè)月水平。四季度疫情持續(xù)擾動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)，特步主品牌流水與各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)均有所承壓。
　　▍經(jīng)營(yíng)亮點(diǎn)：兒童業(yè)務(wù)流水增長(zhǎng)30%+，新品牌延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭。分渠道看，4Q22公司電商/童裝銷售表現(xiàn)好于線下渠道，流水均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，其中童裝業(yè)務(wù)延續(xù)亮眼表現(xiàn)，流水同比+30%+，2022全年流水約27.5億元。公司堅(jiān)定兒童業(yè)務(wù)長(zhǎng)期投入，在兒童體育日益受到政策重視的背景下預(yù)計(jì)持續(xù)實(shí)現(xiàn)較高增速。新品牌上，2022年索康尼品牌延續(xù)高增長(zhǎng)，收入同比+100%+；蓋世威品牌產(chǎn)品定位逐步清晰，部分優(yōu)質(zhì)門店店效達(dá)30~40萬水平，預(yù)計(jì)2023年將增長(zhǎng)提速。
　　▍未來展望：春節(jié)前同期流水同比+20%+，預(yù)計(jì)庫存優(yōu)化迎接2023年銷售復(fù)蘇。1月以來公司零售流水快速復(fù)蘇，參考春節(jié)前十五天銷售表現(xiàn)，其中前十日流水同比+20%+，折扣為7~75折，環(huán)比Q4有所改善。短期看，公司在四季度業(yè)績(jī)交流會(huì)中提到將借助銷售旺季積極進(jìn)行庫存水平優(yōu)化，計(jì)劃在6月末將庫銷比下降至5以下水平。長(zhǎng)期看，公司主品牌的產(chǎn)品/品牌/渠道的升級(jí)勢(shì)頭仍在延續(xù)，合作寶勝等經(jīng)銷商進(jìn)一步完善優(yōu)質(zhì)渠道布局，2H23起有望在健康庫存水平上增長(zhǎng)提速；新品牌孵化順利，索康尼品牌預(yù)計(jì)今年將開啟加盟門店拓展，蓋世威產(chǎn)品/門店調(diào)整探索順利，預(yù)計(jì)全年將進(jìn)一步積極布局。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；公司現(xiàn)有品牌升級(jí)不及預(yù)期；公司新品牌增長(zhǎng)不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：4Q22公司主品牌流水同比下滑高單位數(shù)，同時(shí)零售折扣/庫銷比水平同比/環(huán)比均有所承壓。綜合考慮公司庫存水平與經(jīng)銷商訂貨情況，公司對(duì)2023年規(guī)劃保守，據(jù)此我們下調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測(cè)至0.35/0.44/0.55元（原預(yù)測(cè)為0.42/0.50/0.61元）。參照頭部運(yùn)動(dòng)公司2023年P(guān)E估值水平（李寧/安踏體育對(duì)應(yīng)25x/28x，來自中信證券研究部預(yù)測(cè)）與公司2020年以來平均Forward PE估值水平（17x），考慮2023年預(yù)計(jì)將逐步迎來消費(fèi)環(huán)境的復(fù)蘇與公司的業(yè)績(jī)彈性，我們給予公司2023年23倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12港元，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。