>> 方正證券-債市交易日記：淺論人口周期與利率的關(guān)系-230118
| 上傳日期： |
2023/1/19 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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一、債市觀點(diǎn)
2022年中國總?cè)丝跍p少了85萬，是近61年來首次。市場對此關(guān)注度較高。人口是影響經(jīng)濟(jì)潛在增速的重要因素，也是影響利率走勢重要的中長期因素。接下來我們將淺析人口周期對經(jīng)濟(jì)和利率的影響。
人口是影響經(jīng)濟(jì)長期潛在增長的關(guān)鍵長期因素，而經(jīng)濟(jì)潛在增速主導(dǎo)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報率，因而人口與利率理論上會有較好的相關(guān)性。資本、技術(shù)和勞動力是影響經(jīng)濟(jì)長期潛在增速的動力來源。其中資本產(chǎn)出邊際遞減；而依靠技術(shù)進(jìn)步提高生產(chǎn)力，不確定性大，突破性的技術(shù)變革需要時間積累。勞動力是能夠較好的跟蹤并且是影響經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)因子。因而在長周期跟蹤分析中，我們將主要跟蹤人口周期變化。GDP可以認(rèn)為是等于總工作小時數(shù)×每小時工作產(chǎn)出，從中也可以看出勞動力人口是影響經(jīng)濟(jì)長期增長的最基本要素。
海外經(jīng)驗(yàn)顯示，青年/中年人口比例與利率走勢在長周期較為一致。美國和日本的經(jīng)驗(yàn)顯示，青年/中年人口占比與長端利率走勢在長周期趨同，在大的拐點(diǎn)較為吻合。個人在中年時期，收入大于消費(fèi)，會增加儲蓄。而個人在青年時期收入會小于消費(fèi)，會傾向于借貸，并減少儲蓄。因而人口結(jié)構(gòu)中的青年/中年人口比例越高，這意味著儲蓄會減少，也即資金供給減少，而消費(fèi)需求會增加，也即資金需求增加，這會推動利率上行。這是為什么青年/中年人口比例與利率走勢在長周期正相關(guān)的原因。
中國的經(jīng)驗(yàn)也顯示，青年人口/中年人口或者青年人口增速與利率在長期正相關(guān)。中國人口老齡化趨勢增加，青年人口/中年人口在中長期仍將回落，這會給利率在中長期帶來下行壓力。但是這是長期的問題，在短期做債市交易的時候，更多要看短期利率走勢變化。不能太看長做短。
央行采取公開市場投放來對沖資金缺口，則由于今年春節(jié)前資金缺口大，這會使得節(jié)前資金面仍存在收斂壓力。而且債券杠桿率雖然回落，但是依然高于往年同期水平，去杠桿對債市不友好。債市維持弱勢震蕩。
策略來看，短久期利率品種因?yàn)橘Y金面季節(jié)性收斂而快速調(diào)整，可以逢高布局，因?yàn)楣?jié)后一周短久期品種修復(fù)的概率較高。在經(jīng)濟(jì)回升的背景下，長端利率節(jié)后修復(fù)空間不大，不建議加太長久期。強(qiáng)區(qū)域的短久期高等級城投債和高等級短久期二級債調(diào)整后也可以關(guān)注。
二、資金面：央行凈投放5150億元
1月18日，央行逆回購?fù)斗?800億元，逆回購到期650億元，因而當(dāng)日央行凈投放5150億元。
資金面繼續(xù)收斂。DR001上行7bp至1.93%，DR007下行6bp至2.26%。
三、債市走勢綜述
【利率債】利率上行。國債方面，10年期國債利率上行2bp至2.92%，1年期國債利率上行3bp至2.16%。國開債方面，10年期國開債利率上行3bp至3.08%，1年期國開債利率下行1bp至2.35%。
【國債期貨】國債期貨主力合約下跌。2年、5年、10年國債期貨主力合約分別變動-0.02%、-0.02%、-0.05%。
【信用債】低等級中短期票據(jù)收益率上升，城投債和二級資本債收益率下行。3年期AAA、AA+和AA中短期票據(jù)利率分別變動-0.5bp、+0.5bp、+1.5bp。3年期AAA、AA+和AA城投債利率分別變動-0.4bp、-1.4bp、-0.4bp。3年期AAA-、AA+和AA二級資本債收益率分別變動-1.9bp、-1.1bp、-0.1bp。
四、宏觀要聞
貨幣政策：為緩解小微企業(yè)和個體工商戶因疫情影響而造成的經(jīng)營困難，中國人民銀行近期出臺了普惠小微貸款階段性減息政策。近期首批減息資金正在各地陸續(xù)發(fā)放，各地金融機(jī)構(gòu)正按照“應(yīng)減盡減、應(yīng)減快減”的原則，采取直接扣減、先收后返等方式對存量和新發(fā)放普惠小微貸款進(jìn)行減息，后續(xù)第二批、第三批資金也將陸續(xù)到賬。
疫情形勢：1月18日，國家醫(yī)保局公布慢性病、腫瘤、抗感染、罕見病、新冠治療用藥等111種藥品納入新版醫(yī)保藥品目錄，將于3月1日落地實(shí)施。今年共有3種新冠治療用藥納入談判，其中，阿茲夫定片和清肺排毒顆粒談判成功。新冠治療口服藥阿茲夫定最終以11.58元談判成功，正式納入醫(yī)保目錄。
經(jīng)濟(jì)：1月18日，商務(wù)部公布數(shù)據(jù)顯示，我國2022年實(shí)際使用外資金額12326.8億元，同比增長6.3%，保持穩(wěn)定增長。引資結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。制造業(yè)實(shí)際使用外資3237億人民幣，同比增長46.1%，占全國26.3%，較2021年提升7.8個百分點(diǎn)。
1月18日，國家發(fā)改委、市場監(jiān)管總局、證監(jiān)會聯(lián)合提醒告誡有關(guān)鐵礦石貿(mào)易企業(yè)和期貨公司，不得編造發(fā)布虛假信息，不得選擇性引用數(shù)據(jù)和信息、故意渲染漲價氛圍，不得捏造散布漲價信息，不得哄抬價格，不得過度投機(jī)炒作；將持續(xù)密切跟蹤市場動態(tài)，加大現(xiàn)貨和期貨市場監(jiān)管力度，嚴(yán)厲打擊過度投機(jī)炒作等違法違規(guī)行為，切實(shí)維護(hù)市場正常秩序。
風(fēng)險提示：貨幣寬松不及預(yù)期，疫情快速緩和，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度超預(yù)期。
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