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投資要點(diǎn)
　　索菲亞發(fā)布2022年業(yè)績(jī)預(yù)告：
　　2022年全年收入109-114億（+5~10%），歸母凈利9.5-11億（+675~797%）。對(duì)應(yīng)22Q4收入?yún)^(qū)間為-5%~+11%，中位數(shù)為32.54億（+3%），符合此前預(yù)期（12月感染高峰影響下仍具韌性）。22Q4利潤(rùn)區(qū)間為1.47-2.97億，中位數(shù)為2.22億（+131%），因計(jì)提部分資產(chǎn)減值損失、對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生影響。綜合來(lái)看撇除減值影響，我們估計(jì)公司全年利潤(rùn)仍有正增長(zhǎng)，在2022年疫情環(huán)境下難能可貴。
　　22Q4收入具備韌性，利潤(rùn)率一次性因素?cái)_動(dòng)居多
　　收入端：Q43%的中位數(shù)收入增速雖然較Q3略低，但基于12月感染高峰、線下客流&發(fā)貨受阻的行業(yè)背景下，表現(xiàn)已經(jīng)相對(duì)優(yōu)秀。
　　利潤(rùn)端：22Q3單季度利潤(rùn)為3.9億，22Q4中位數(shù)為2.22億，參考往年公司Q3和Q4凈利率接近，我們認(rèn)為差額主要來(lái)自：
　　1）資產(chǎn)減值損失。包括來(lái)自恒大工抵房的減值，部分民營(yíng)房企的信用減值，司米剩余股權(quán)收購(gòu)后對(duì)部分無(wú)形資產(chǎn)技術(shù)計(jì)提減值，以及2022年初整家套餐上新，導(dǎo)致部分老產(chǎn)品（配套品）變?yōu)榇魷沸纬傻拇尕洔p值。我們估計(jì)上述減值金額合計(jì)約在1億以上，撇除減值因素，22Q4盈利能力實(shí)際較為穩(wěn)定。
　　2）費(fèi)用投放&家品占比上升。2022年初制定較高增長(zhǎng)目標(biāo)，匹配了較高的營(yíng)銷費(fèi)用和人員開(kāi)支投放規(guī)格，在后面未預(yù)期的疫情下收入增速不達(dá)預(yù)期，導(dǎo)致資金使用效率沒(méi)得到體現(xiàn)，使得全年費(fèi)用率上升。此外，配套家居家品22年前期補(bǔ)貼和促銷投入較多、利潤(rùn)率低于柜體部分，而在整家戰(zhàn)略下占比提升，對(duì)毛利率有小幅影響。
　　綜合來(lái)看，展望2023年，一次性減值因素消除，疊加公司2022H2以來(lái)及時(shí)糾偏費(fèi)用策略，配套品規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)后對(duì)毛利率拖累減弱，2023年利潤(rùn)率有望穩(wěn)中向好。
　　整家+整裝+下沉品牌多點(diǎn)開(kāi)花，23年成長(zhǎng)動(dòng)能充沛展望23年收入端：
　　1）整家定制繼續(xù)推進(jìn)貢獻(xiàn)客單值增長(zhǎng)。22年索菲亞整家定制元年，22Q1-Q3索菲亞品牌客單價(jià)18133元（+34.89%），選購(gòu)套餐比例上升至30-40%，23年仍將穩(wěn)步上升，并在廚衣+軟體的基礎(chǔ)上增加護(hù)墻板、地板、門窗等品類的融合銷售。
　　2）渠道端繼續(xù)翻新門店，司米調(diào)整到位不再拖累。我們預(yù)計(jì)索菲亞主品牌繼續(xù)保持700-800家的翻新計(jì)劃，司米經(jīng)歷22年調(diào)整后、23年計(jì)劃重新招商，有望重返增長(zhǎng)。
　　3）下沉品牌米蘭納22年實(shí)現(xiàn)突破式增長(zhǎng)（22Q1-Q3收入1.96億，+276.82%），且成熟門店單店表現(xiàn)優(yōu)秀，23年預(yù)計(jì)延續(xù)高增。
　　4）整裝渠道21年收入5億、22年Q1-Q3收入6.91億元（+121%），全年有望翻倍至10億，占總收入接近10%，23年直營(yíng)整裝+經(jīng)銷商整裝繼續(xù)雙輪驅(qū)動(dòng)發(fā)力。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　索菲亞推行整家戰(zhàn)略以來(lái)，客單值提升明顯、且未來(lái)提升空間仍然較大，同時(shí)多品牌、多渠道戰(zhàn)略逐漸收獲成效。預(yù)計(jì)22-24年收入112.21/130.33/149.53億元，同比增長(zhǎng)7.82%/16.14%/14.74%，歸母凈利潤(rùn)10.26/13.21/15.3億元，同比增長(zhǎng)736.69%/28.81%/15.81%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)22-24年P(guān)E為18.63X、14.46X、12.49X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，渠道建設(shè)不達(dá)預(yù)期