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春節(jié)終端動(dòng)銷強(qiáng)勁有望推高節(jié)后收入表現(xiàn)。今年春節(jié)返鄉(xiāng)過年的客流人數(shù)較去年大幅反彈，大幅帶動(dòng)了送禮型消費(fèi)。其中，乳制品作為返鄉(xiāng)送禮的主力商品，無疑是受益最大的消費(fèi)品行業(yè)之一。根據(jù)我們的調(diào)研，乳制品行業(yè)在春節(jié)長(zhǎng)假期間的終端動(dòng)銷好于預(yù)期，而高端液態(tài)奶與成人粉是消費(fèi)者春節(jié)送禮的首選。
　　盡管今年春節(jié)提早造成很大一部分春節(jié)備貨的收入落在2022年12月，對(duì)1Q23的收入帶來負(fù)面影響，但春節(jié)送禮消費(fèi)需求旺盛，也大幅降低了乳企節(jié)后的渠道庫(kù)存。在較輕的渠道庫(kù)存壓力下，經(jīng)銷商有望后續(xù)加大補(bǔ)貨力度，利好乳企節(jié)后的收入表現(xiàn)。同時(shí)，送禮型消費(fèi)以高端乳制品產(chǎn)品為主（比如伊利的經(jīng)典與安慕希）。這也可能使渠道在后續(xù)補(bǔ)貨過程中偏向于高端產(chǎn)品，利好乳企短期消費(fèi)結(jié)構(gòu)的改善。
　　4Q22業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)。盡管去年11月后半段的疫情嚴(yán)重打擊了乳制品的市場(chǎng)消費(fèi)需求，但去年12月開始經(jīng)銷商為春節(jié)備貨的積極性好于預(yù)期，彌補(bǔ)了終端需求的疲弱。我們預(yù)計(jì)4Q22伊利內(nèi)生業(yè)務(wù)（不包括澳優(yōu)）收入同比增長(zhǎng)中到高單位數(shù)。在較低的基數(shù)及春節(jié)提前的幫助下，我們預(yù)計(jì)4Q22內(nèi)生經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比大幅提升，但2022全年內(nèi)生經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率能否做到持平依然未知。
　　盈利預(yù)測(cè)調(diào)整：審慎原則下，我們略微下調(diào)伊利2022-2024E盈利預(yù)測(cè)。伊利目前交易在19x 2023 P/E，略低于蒙牛，估值相對(duì)具有吸引力?；?3x 2023 P/E，我們上調(diào)伊利目標(biāo)價(jià)至39.4人民幣，維持“買入”。