>> 申萬宏源-大唐發(fā)電(601991)高煤價(jià)下業(yè)績(jī)承壓，電改預(yù)期下具備彈性-230201
| 上傳日期： |
2023/2/1 |
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| 703KB |
| 格式： |
pdf 共4頁(yè) |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
查浩,鄒佩軒 |
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事件：
公司發(fā)布2022年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2022年公司歸母凈利潤(rùn)虧損4至5.5億元，扣非后歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)虧損14.7至16.2億元，二者虧損均同比收窄，低于我們預(yù)期。
投資要點(diǎn)：
電價(jià)上漲與新能源機(jī)組投產(chǎn)難以覆蓋燃煤成本，2022年公司業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。公司2022年業(yè)績(jī)同比改善主要受益于1439號(hào)文后上網(wǎng)電價(jià)上漲以及新能源機(jī)組有序投產(chǎn)，然而上述利好仍無法覆蓋燃煤成本增加，導(dǎo)致2022年繼續(xù)虧損。分電量電價(jià)看，2022年公司完成上網(wǎng)電量2469億千瓦時(shí)，同比下降約4.35%；平均含稅上網(wǎng)電價(jià)0.4608元/千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)約18.37%。電量分電源看，2022年公司燃煤、燃機(jī)、水電、風(fēng)電、光伏上網(wǎng)電量分別同比變動(dòng)-5.63%、-8.59%、-4.83%、19.2%和55.27%，其中火電機(jī)組電量下滑主要受疫情影響導(dǎo)致需求下滑，水電機(jī)組電量下滑主要受公司機(jī)組所在的四川區(qū)域來水偏枯影響，風(fēng)電、光伏電量增長(zhǎng)主要受益于裝機(jī)增長(zhǎng)。
高煤價(jià)與低利用小時(shí)數(shù)雙重壓力下四季度虧損環(huán)比擴(kuò)大，電價(jià)持續(xù)上漲值得關(guān)注。單四季度看，預(yù)計(jì)公司虧損11.64至13.14億元，較單三季度虧損環(huán)比擴(kuò)大，我們推測(cè)一方面單三季度煤電電量超發(fā)挪用四季度長(zhǎng)協(xié)煤額度，導(dǎo)致公司單四季度燃煤成本增加；另一方面四季度受疫情及氣候影響電力需求疲軟，導(dǎo)致公司煤電發(fā)電量環(huán)比下滑15.34%，機(jī)組利用小時(shí)數(shù)下滑造成非煤度電成本提升。值得注意的是，公司單四季度平均含稅上網(wǎng)電價(jià)0.4650元/千瓦時(shí)，較三季度電價(jià)上漲0.0029元/千瓦時(shí)，我們推測(cè)或?yàn)楸狈絽^(qū)域部分高耗能產(chǎn)業(yè)取消優(yōu)惠電價(jià)帶來的上網(wǎng)電價(jià)提升。
火電行業(yè)持續(xù)虧損倒逼電改，公司長(zhǎng)期被扭曲的電價(jià)有望得以修復(fù)。根據(jù)龍頭火電企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告，2022年火電行業(yè)仍大面積虧損，我們強(qiáng)調(diào)火電龍頭企業(yè)在雙碳背景下具有維護(hù)電力系統(tǒng)穩(wěn)定以及發(fā)展新能源的雙重重要地位，當(dāng)前火電電價(jià)機(jī)制在新能源格局下不足以維持行業(yè)可持續(xù)發(fā)展，亟待修正。展望2023年，一方面廣東作為公司火電機(jī)組第三大裝機(jī)省份，占公司火電裝機(jī)比例12.3%，2023年廣東省長(zhǎng)協(xié)電價(jià)頂格上浮約20%，同比上漲5.7分/千瓦時(shí)，為公司2023年火電業(yè)績(jī)提供確定性改善空間。另一方面，公司2022年電價(jià)水平仍較華能國(guó)際（0.5099元/千瓦時(shí)）低約5分/千瓦時(shí)，我們分析公司火電機(jī)組以北方機(jī)組居多，過去由于高耗能產(chǎn)業(yè)優(yōu)惠電價(jià)嚴(yán)重壓制公司電價(jià)，2022年以來取消高耗能產(chǎn)業(yè)優(yōu)惠電價(jià)成為全國(guó)性趨勢(shì)，展望十四五、十五五，全國(guó)統(tǒng)一電力市場(chǎng)體系下公司被嚴(yán)重扭曲的電價(jià)有望修復(fù)，釋放更大業(yè)績(jī)彈性。
十四五新能源目標(biāo)新增30GW，看好2023年疫情影響消退與組件價(jià)格下跌帶來裝機(jī)放量。在集團(tuán)十四五期間50%可再生能源裝機(jī)目標(biāo)下，公司提出十四五期間新增30GW新能源裝機(jī)。2022年受疫情及組件價(jià)格高企影響，新能源運(yùn)營(yíng)商投產(chǎn)進(jìn)度普遍大幅低于預(yù)期，公司上半年風(fēng)電、光伏分別新增投產(chǎn)7.9、14.5萬千瓦。截至2022年上半年，公司風(fēng)電、光伏分別裝機(jī)516、206萬千瓦，新能源在建項(xiàng)目368萬千瓦，公司火電機(jī)組多位于風(fēng)光資源稟賦極佳區(qū)域，多能互補(bǔ)趨勢(shì)下為新能源項(xiàng)目獲取提供便利。展望2023年，疫情影響消退以及光伏組件價(jià)格下降，公司有望迎來新能源裝機(jī)及回報(bào)率的雙擊，打造第二成長(zhǎng)曲線。
盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：結(jié)合公司年度業(yè)績(jī)預(yù)告，修改核心假設(shè)為2022-2024年單位燃料成本分別變動(dòng)+10.7%、-2.5%、-3.9%，，我們下調(diào)公司2022-2023年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為-5、36.2億元，此前預(yù)測(cè)值分別為7.5、47.8，維持2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為56.2億元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2024年P(guān)E分別為23、12倍（扣除永續(xù)債利息14億元）。我們認(rèn)為當(dāng)前市值僅反映公司水電、新能源及參股核電煤礦價(jià)值，未考慮公司火電價(jià)值，我們強(qiáng)調(diào)雙碳戰(zhàn)略下火電調(diào)峰功能重要性，當(dāng)前為電力行業(yè)改革前夕，公司有望在電力體制改革下釋放更大業(yè)績(jī)彈性。同時(shí)公司當(dāng)前股價(jià)較2022年10月26日高點(diǎn)下跌29%，已經(jīng)較為充分反映了火電虧損預(yù)期。繼續(xù)維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：電價(jià)政策推進(jìn)不及預(yù)期，新能源項(xiàng)目開展不及預(yù)期。
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