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公司發(fā)布2022年盈利預(yù)告
　　2022年全面收益總額23.05~28.17億，同比下滑46.7%~56.4%。2022年經(jīng)調(diào)整凈利23.85~28.97億，同比下滑46.8%~56.2%，中位數(shù)為26.41億（-51.5%）；對(duì)應(yīng)22Q4經(jīng)調(diào)整凈利中位數(shù)為4.84億（-60.3%），受10.1新國(guó)標(biāo)落地后影響降幅環(huán)比擴(kuò)大，表現(xiàn)符合預(yù)期。如果按照Q4收入-25%測(cè)算，我們預(yù)估全年收入或在110億左右，對(duì)應(yīng)利潤(rùn)率中位數(shù)在24%。
　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)處于觀察期，銷售有望觸底回升
　　22年10月1日后，非煙草味煙彈禁止銷售，我們草根走訪線下電子煙門店，反饋電子煙彈銷售量顯著下降，影響公司Q4收入表現(xiàn)（我們估計(jì)Q4國(guó)內(nèi)收入占比降低至10%左右，中報(bào)時(shí)為30-40%），主要系：
　　1）消費(fèi)者在10.1前囤積了一定的水果味庫(kù)存；
　　2）微商或其他渠道仍有不法商販進(jìn)行散點(diǎn)的水果味不合規(guī)銷售；
　　3）奶茶杯、可樂杯等一次性調(diào)味煙游離監(jiān)管之外，吸引較多年輕消費(fèi)群體。
　　進(jìn)入23Q1，伴隨庫(kù)存去化，以及監(jiān)管執(zhí)法力度加大（如1月28日人民日?qǐng)?bào)點(diǎn)名奶茶杯為三無電子煙要警惕，如22年12月開啟的整治“奶茶杯”“可樂罐”等非國(guó)標(biāo)果味電子煙的專項(xiàng)行動(dòng)），我們判斷國(guó)內(nèi)電子煙銷售已經(jīng)開始回暖，是否能回到之前高位取決于水果口味向煙草口味的轉(zhuǎn)化率，各家在煙油、口感上的改進(jìn)更值得關(guān)注。
　　海外一次性產(chǎn)品收入彈性大，23年換彈式有望回歸增長(zhǎng)
　　1）22年Q2公司推出一次性電子煙，并迅速成為了全球TOP3供應(yīng)商，出貨量月度環(huán)比增長(zhǎng)，22年我們估計(jì)貢獻(xiàn)收入接近20億（占總收入15-20%），23年有望繼續(xù)兌現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2）換彈式業(yè)務(wù)22年表現(xiàn)較弱，一方面FDA對(duì)PMTA執(zhí)法不力導(dǎo)致公司美國(guó)客戶即使有產(chǎn)品過審、也未能兌現(xiàn)增長(zhǎng)，另一方面核心業(yè)務(wù)Vuse22年調(diào)價(jià)（22H1英美采購(gòu)均價(jià)下降17%）+消化庫(kù)存影響從而有一定下滑，目前價(jià)格體系已經(jīng)穩(wěn)定，23年有望重返增長(zhǎng)。3）醫(yī)療產(chǎn)品23年底-24年有望進(jìn)入量產(chǎn)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)階段。
　　利潤(rùn)率23年料仍將下行，但結(jié)構(gòu)穩(wěn)定后24年預(yù)期向好
　　盈利能力：1）國(guó)內(nèi)11月稅收方案落地后，思摩爾或通過價(jià)格談判分?jǐn)傄徊糠钟绊懀瑖?guó)內(nèi)事業(yè)部毛利率預(yù)期下行；2）一次性產(chǎn)品毛利率15-20%、占比預(yù)計(jì)繼續(xù)提高，結(jié)構(gòu)上拉低毛利率；（3）研發(fā)支出22年初規(guī)劃16.8億，但后續(xù)結(jié)合市場(chǎng)環(huán)境公司控制了開支力度，我們判斷實(shí)際研發(fā)費(fèi)用率不到10%，23年仍會(huì)高度重視研發(fā)投入，但收入增長(zhǎng)的背景下費(fèi)用率有下行空間。綜合預(yù)計(jì)23年利潤(rùn)率結(jié)構(gòu)下行，但幅度有限。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)2022-2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入111億（-19%）、144億（+28.8%）、177億（+23.3%），經(jīng)調(diào)整后利潤(rùn)為26.4億（-51.5%）、27.38億（+3.7%）、24.01億（+24.2%），對(duì)應(yīng)22-24年P(guān)E為23.39X、22.55X、18.15X，長(zhǎng)線看好思摩爾霧化科技平臺(tái)價(jià)值！
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，一次性產(chǎn)品帶來的消費(fèi)降級(jí)