>> 華泰證券-宏觀專題研究：全球制造業(yè)需求是否將初現(xiàn)曙光？-230212
| 上傳日期： |
2023/2/12 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
易峘 |
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2022年下半年全球制造業(yè)周期加速走弱——訂單快速下行，庫存被動累積，中國出口需求也快速走弱（《全球隱性庫存周期與消失的外貿訂單》，2022年8月23日）。彼時，多重因素疊加，加劇海外需求的下行速度，包括：1）海外央行快速緊縮壓制需求，2）中國進口偏弱，3）美元走強及能源價格飆升削弱歐日及新興市場國家購買力。需求走弱同時，制造業(yè)庫存偏高，需求下跌后庫存更是快速累積，去庫壓力較大——尤其考慮到疫情期中間品庫存和居民實物消費“透支”。目前，上述拖累需求的因素邊際改善，海外需求先行指標企穩(wěn)，而去庫存也走到一半。綜合看，全球制造業(yè)周期可能即將進入“筑底”階段，而中國復蘇可能加快這一進程。本文就此展開討論，并論證為何我們預測中國外需增長可能在2023年1季度見底（詳見《上調2023年增長預測至6.2%》，2023年1月29日）。
全球制造業(yè)已經(jīng)經(jīng)過約一年的調整，可能即將“初現(xiàn)曙光”。2023年1月全球及主要國家制造業(yè)PMI出現(xiàn)回升，而新訂單、新出口訂單連續(xù)2個月出現(xiàn)改善。具體看，此前拖累全球制造業(yè)周期走弱的多重因素均有邊際好轉。
1) 2022年10月以來，全球金融條件有所放松、尤其在歐美。其中美國高盛金融條件指數(shù)絕對水平回落到2022年9月水平，歐元區(qū)回落到2022年10月水平。金融條件放松領先需求變化1-2個季度。
2)大宗商品供需失衡邊際緩解，尤其能源。去年9月以來，大宗商品價格普遍回落，布倫特原油相對高點回落33%，天然氣回落73%，對工業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)能擠出明顯下降，尤其在歐洲、日本。
3)美元指數(shù)去年9月見頂回落，高點累計下跌9%。由于全球貿易主要由美元定價，匯率調整推動美元計價購買力回升，尤其在歐日和新興市場。
庫存方面，壓力有所回落，訂單/庫存比例明顯好轉，預示本輪庫存周期驅動的需求下降或將進入筑底階段。2021年下半年到2021年底，全球各國出現(xiàn)庫存回補周期，2022年以來隨著全球需求走弱，美歐出現(xiàn)“被動累庫”。2023年1月各國PMI產(chǎn)成品庫存連續(xù)2個月出現(xiàn)回落，指示企業(yè)或已經(jīng)開啟去庫存周期。此外，隱性庫存也趨近回歸正常。原材料庫存與產(chǎn)成品庫存之差顯著收窄、顯示當期新增中間品庫存已經(jīng)恢復至歷史平均水平。
往前看，中國需求有望進一步提振全球制造業(yè)需求，及推進去庫存進程。同時，中國出口增長有望在上半年出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。中國是全球第二大進口國，2021年占全球總出口的11%，占全球制造業(yè)增加值約3成。2023年，隨著中國內需以及進口需求回升有助于提振全球貿易需求。對中國敞口大的國家和地區(qū)預計受益較大。G20國家中，韓國、澳大利亞、沙特受益最大，其次是巴西、印尼、俄羅斯、日本、南非、德國等制造業(yè)或原材料出口國。
除了宏觀層面的數(shù)據(jù)之外，我們也將密切關注對制造業(yè)周期拐點較“敏感”的行業(yè)的庫存筑頂、和/或需求見底跡象，如汽車、半導體、電子產(chǎn)品等等。從最新的韓國1月出口數(shù)據(jù)來看，半導體出口增長仍較疲弱，但中國12月電子產(chǎn)品和汽車銷售增長有所回升。我們將密切關注這些行業(yè)相關需求和庫存數(shù)據(jù)，以觀察和驗證全球制造業(yè)需求的走勢。
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