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節(jié)后消費(fèi)活動(dòng)延續(xù)復(fù)蘇走勢，消費(fèi)是否回升的“預(yù)期差”繼續(xù)收窄。但地產(chǎn)成交尚未出現(xiàn)明確的復(fù)蘇跡象。往前看，春節(jié)消費(fèi)旺季過后，地產(chǎn)周期是否能企穩(wěn)、甚至回暖，對市場預(yù)期是否進(jìn)一步上修、總需求復(fù)蘇的持續(xù)性、及消費(fèi)熱點(diǎn)是否能擴(kuò)散都有重要影響。本文從宏觀視角提供一些觀察和判斷。
　　1.回顧以往，地產(chǎn)周期筑底可能滯后先行景氣指標(biāo)一個(gè)季度以上
　　地產(chǎn)的價(jià)格預(yù)期存在更大的慣性，此外，地產(chǎn)需求也受到固有周期影響，如春節(jié)淡季。舉例說明，2008年11月信貸大規(guī)模寬松、周期性指標(biāo)筑頂，但地產(chǎn)銷售于次年2季度才出現(xiàn)較確定的筑底信號。2015-16周期亦然。
　　2.從資產(chǎn)定價(jià)分析，地產(chǎn)資產(chǎn)的定價(jià)趨勢有向好的可能性
　　從資產(chǎn)定價(jià)的角度，隨著收入增長預(yù)期的上調(diào)及房貸利率的下行，地產(chǎn)在居民資產(chǎn)配置中將變得相對有吸引力。從折現(xiàn)現(xiàn)金流模型來分析，房產(chǎn)價(jià)值取決于未來的租金貼現(xiàn)（分子）以及貼現(xiàn)率（分母）。而前者與名義GDP增速高度相關(guān)、后者取決于實(shí)際房貸利率水平。去年11月以來，名義GDP/收入增長預(yù)期上行，而加權(quán)平均房貸利率可能更早開始下行，累計(jì)調(diào)幅度可能達(dá)到200個(gè)基點(diǎn)以上?！肿雍头帜付说淖兓С值禺a(chǎn)資產(chǎn)吸引力環(huán)比回升（相對防疫政策優(yōu)化前）上升，至少在部分城市。
　　3.從實(shí)際需求角度，2022年地產(chǎn)行業(yè)面臨多重壓力，不排除是階段性底部
　　從需求基本面看，銷售面積水平有溫和回升的空間，尤其相對于2022年下半年而言。2022全國商品房銷售面積13.6億平，但四季度季調(diào)折年銷售可能已經(jīng)跌破12億平米：這是在多重壓力、包括百年未遇的疫情背景下實(shí)現(xiàn)的總需求水平。粗略估算，即使參照住房折舊年限50年的發(fā)達(dá)國家水平，對應(yīng)年置換需求約2%。2020年全國住房面積約517億平，每年僅折舊帶來的全國住宅需求可達(dá)約10-11億平米。且不排除上述計(jì)算有上行空間——
　　中國商品房折舊年限有待商榷、且GDP相對高速增長階段、居民也可能有較快的“升級”需求。例如，若將折舊調(diào)整為40年，對應(yīng)全國年地產(chǎn)更新需求可能達(dá)13-14億平、其中城鎮(zhèn)需求約10億平米。此外，較快的趨勢增長（中國10年內(nèi)名義收入翻番、而歐洲約20年），生活水平相對提高較快，中國房屋需求升級的速度也相應(yīng)更快。七普數(shù)據(jù)顯示，我國城鎮(zhèn)存量住房建于1990年前的仍有約9%、2000年前達(dá)約3成；4.2%無獨(dú)立廚房、約9%無獨(dú)立洗手間，超6成未裝電梯，等等。
　　持續(xù)城鎮(zhèn)化及家庭“裂變”繼續(xù)帶動(dòng)地產(chǎn)需求。我國總?cè)丝诔擎?zhèn)化率65%、戶籍城鎮(zhèn)化率僅47%，遠(yuǎn)未達(dá)飽和水平。此外，過去10年我國家庭戶均人口每年下降約0.05人，帶動(dòng)家庭戶數(shù)年均上升724萬戶。
　　4.高頻數(shù)據(jù)顯示，地產(chǎn)需求的一些“先行指標(biāo)”開始出現(xiàn)回暖跡象
　　春節(jié)調(diào)整后的數(shù)據(jù)顯示，新房成交降幅有所收窄，而二手房成交同比增速已呈現(xiàn)改善跡象。2023年1月26城二手房成交面積較22年2月回升52%，此外，二手房市場的景氣回升——我們對此后發(fā)展拭目以待。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度不及預(yù)期，或地產(chǎn)價(jià)格過快回升。