>> 華泰證券-固收動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：再看近日資金面偏緊-230217
| 上傳日期： |
2023/2/19 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),仇文竹,吳宇航 |
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核心觀點(diǎn)
近日資金面收緊根本上源于經(jīng)濟(jì)向潛在增速回歸，信貸需求走強(qiáng)，短期繳稅+機(jī)構(gòu)行為導(dǎo)致摩擦成本。往后看，流動(dòng)性合理充裕的取向沒有變化，貨幣政策仍需要保駕護(hù)航，市場(chǎng)利率將重新圍繞政策利率上下波動(dòng)。中長(zhǎng)期流動(dòng)性缺口出現(xiàn)之后，降準(zhǔn)必要性有所提升。對(duì)市場(chǎng)而言，資金面波動(dòng)加大、中樞抬升，而經(jīng)濟(jì)逐步回暖概率偏大的情況下，票息和息差性價(jià)比變?nèi)?，久期方向不利、空間不大，建議投資者謹(jǐn)防短端信用的擁擠交易，重申信用月報(bào)微降杠桿建議，適度用存單替代信用債。
本輪資金面偏緊的幾大原因
我們?cè)谏现苤軋?bào)《資金面波動(dòng)的邏輯與推演》中已有過探討：一是從宏觀上看，今年經(jīng)濟(jì)開始向潛在增速回歸。去年由于央行上繳利潤(rùn)、微觀主體活力不足、資金淤積在銀行間市場(chǎng)等原因?qū)е碌馁Y金寬松基礎(chǔ)消失。二是從現(xiàn)實(shí)因素看，年初實(shí)體信貸需求明顯改善，信貸投放會(huì)帶來超儲(chǔ)消耗，也會(huì)引發(fā)資金面水位下降和分層效應(yīng)（壓縮非銀拆借）。三是存單發(fā)行和財(cái)政存款回籠等導(dǎo)致資金出現(xiàn)局部摩擦。
局部交易異常更多源于兩大不利因素短期形成了共振
一方面，2月15日是繳稅截止日，14-16日都是走款期。雖然2月是傳統(tǒng)的繳稅小月，但去年針對(duì)制造業(yè)和小微企業(yè)的稅費(fèi)緩繳在1月開始陸續(xù)到期，因此今年1-2月的繳稅規(guī)模可能高于季節(jié)性，從而帶來財(cái)政存款階段性回籠。另一方面，自上周三央行加大逆回購操作量之后，日內(nèi)資金利率都呈現(xiàn)“早盤緊、尾盤松”的走勢(shì)，因此一些“等等黨”選擇在尾盤平頭寸。但昨日大行融出減少，尾盤隔夜資金供不應(yīng)求，少數(shù)機(jī)構(gòu)不得不以超高價(jià)融資避免違約。
資金面偏緊是否傳遞了監(jiān)管態(tài)度？我們認(rèn)為缺少證據(jù)
首先隨著超儲(chǔ)水位下降，央行對(duì)資金面確實(shí)有絕對(duì)的掌控權(quán)。但對(duì)于日線級(jí)別的波動(dòng)，央行工具也很有限，很難做到絕對(duì)精準(zhǔn)，機(jī)構(gòu)行為的短期變化也會(huì)導(dǎo)致資金出現(xiàn)超預(yù)期摩擦。更重要的是，在開門紅的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，流動(dòng)性過于緊張會(huì)對(duì)銀行信用擴(kuò)張形成約束，不利于穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，因此監(jiān)管主動(dòng)收緊的意愿應(yīng)該不大。
逆回購“近水解不了遠(yuǎn)渴”，降準(zhǔn)必要性在提高
今日央行大舉投放8350億元逆回購，其規(guī)模僅次于2020年疫情后的首個(gè)交易日，表現(xiàn)了明顯的呵護(hù)態(tài)度，合理充裕取向沒有改變。不過對(duì)于銀行體系而言，在信貸需求和銀行放貸意愿都很強(qiáng)背景下，中長(zhǎng)期流動(dòng)性缺口開始出現(xiàn)（存單提價(jià)就是一個(gè)直觀證據(jù)）。但逆回購是短期資金，存量長(zhǎng)期保持高位會(huì)加劇資金面脆弱性?？傊?，當(dāng)前需要穩(wěn)定中長(zhǎng)期流動(dòng)性預(yù)期，這就需要有充分的“長(zhǎng)錢投放”，降準(zhǔn)的必要性正在提高。我們認(rèn)為3、4月份適時(shí)降準(zhǔn)的概率不小，如果落地幅度可能在0.25個(gè)百分點(diǎn)，釋放資金規(guī)模在5000億左右。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情演進(jìn)超預(yù)期，地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。
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