>> 華泰證券-萬華化學(xué)(600309)聚氨酯行業(yè)龍頭，邁入新成長周期-230220
| 上傳日期： |
2023/2/20 |
大?。?/td>
| 6422KB |
| 格式： |
pdf 共66頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
莊汀洲 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
聚氨酯行業(yè)龍頭步入新成長周期，維持萬華化學(xué)“買入”評級
萬華化學(xué)是全球領(lǐng)先的化工上市企業(yè)，22年MDI/TDI年產(chǎn)能305/65萬噸，居全球第1/第3，并擁有聚氨酯/石化/新材料一體化布局。我們看好國內(nèi)需求復(fù)蘇下，三大板塊產(chǎn)品均迎來景氣向上。公司正處于上市以來最大的資本開支周期，我們測算主要現(xiàn)有+在建項目達產(chǎn)后，營收/凈利潤中樞約2255/385億元，有望再造一個萬華，而主要在建項目均有望23-25年陸續(xù)投產(chǎn)，步入新成長周期。我們預(yù)計公司22-24年歸母凈利162/221/257億元，參考可比公司23年平均18xPE的Wind一致預(yù)期，給予公司23年18xPE，目標(biāo)價126.90元，維持“買入”評級。
上市20余年穩(wěn)健發(fā)展，高資本開支支撐長期成長
公司上市以來（01-22年）營收/歸母凈利CAGR達32%/30%，依托自主研發(fā)成長為全球聚氨酯龍頭，核心產(chǎn)品MDI在規(guī)模/技術(shù)/成本等方面保持領(lǐng)先。公司保持高資本開支，依托研發(fā)帶動品類延伸，2020年以來每年資本開支超200億元，22Q3末在建工程422億元，歷史新高。我們測算聚氨酯/石化/新材料現(xiàn)有產(chǎn)品及產(chǎn)能對應(yīng)16-22年的價格水平下（周均價，下同），營收/凈利潤中樞1119/224億元，在建項目全部投產(chǎn)后對應(yīng)16-22年價格水平下，營收/凈利潤中樞1136/161億元，未來項目增量兌現(xiàn)有望持續(xù)成長。
國內(nèi)需求復(fù)蘇帶動三大板塊業(yè)務(wù)景氣向上，聚氨酯格局持續(xù)優(yōu)化
22年以來地產(chǎn)/家電/紡服等終端需求低迷，疊加能源/原料高價，MDI/TDI/烯烴產(chǎn)業(yè)鏈等產(chǎn)品價格價差步入低谷，伴隨國內(nèi)防疫措施優(yōu)化和穩(wěn)經(jīng)濟增長政策發(fā)力，我們看好主營產(chǎn)品價格價差持續(xù)改善。MDI由于需求和成本雙重擠壓，22Q3以來價差已回落至近10年低位；TDI雖全球供給緊缺下22Q4呈現(xiàn)階段性反彈，但需求抑制下改善力度有限，未來伴隨需求端修復(fù)及成本端壓力有望緩解，疊加23-25年全球MDI/TDI新增產(chǎn)能有限（尤其TDI），且行業(yè)集中度有望持續(xù)提升，我們認為MDI/TDI價格價差改善空間顯著。
新材料業(yè)務(wù)版圖持續(xù)擴張，豐富產(chǎn)品矩陣鞏固長期競爭力
公司2020年以來每年保持20億元以上研發(fā)支出，近年來不斷加大新材料領(lǐng)域布局，業(yè)務(wù)拓展至聚氨酯材料（ADI/TPU）、高性能塑料（PMMA/PC/尼龍12）、可生物降解材料、新能源材料（POE）、維生素/香精香料（檸檬醛及衍生物）等領(lǐng)域，其中ADI/尼龍12/POE/檸檬醛等產(chǎn)品技術(shù)壁壘和附加值高企，公司依托自主技術(shù)不斷突破規(guī)?；慨a(chǎn)技術(shù)（其中POE/檸檬醛工業(yè)化裝置在建），未來新材料產(chǎn)品矩陣持續(xù)擴大，助力長期競爭力提升。
風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期；新項目進度不及預(yù)期；原材料價格波動。
|
|
