>> 中信證券-繼峰股份(603997)重大事項點(diǎn)評：格拉默商譽(yù)減值，2023輕裝上陣-230220
| 上傳日期： |
2023/2/20 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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1月30日，公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-15.3億元~-11.9億元，上年同期1.26億元；預(yù)計扣非歸母凈利潤-15.4~-12.0億元，上年同期0.99億元；其中Grammer AG集團(tuán)資產(chǎn)組（含商譽(yù)）減值計提預(yù)計影響歸母凈利潤-15.5~-12.1億元。如不考慮商譽(yù)減值影響，公司4Q22預(yù)計實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.97億元（4Q21為-0.35億元，環(huán)比+6.3%），經(jīng)營持續(xù)向好。根據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，我們下調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測為-1.21/0.37 /0.72元（原預(yù)測為0.01/0.52/0.79元）?？紤]到2023年公司乘用車座椅業(yè)務(wù)還在投入期，規(guī)模較小，還未上量，但乘用車座椅行業(yè)總規(guī)模大，公司客戶優(yōu)質(zhì)，未來有較大增長潛力；同時格拉默面臨海外宏觀經(jīng)濟(jì)衰退的壓力，我們預(yù)計，2024年需求全面向好，公司座椅業(yè)務(wù)訂單確定性高，業(yè)績有望迎來爆發(fā)。參考行業(yè)PEG的平均水平，同時考慮到公司2023-24年業(yè)績增速預(yù)計為97%，業(yè)績彈性較大，給予2023年50xPE，上調(diào)目標(biāo)價至18元，對應(yīng)2024年EPS為25xPE，維持“買入”評級。
▍業(yè)績受商譽(yù)減值影響，有所承壓。1月30日，公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-15.3億元~-11.9億元，上年同期1.26億元；預(yù)計扣非歸母凈利潤-15.4~-12.0億元，上年同期0.99億元；其中Grammer AG集團(tuán)資產(chǎn)組（含商譽(yù)）減值計提預(yù)計影響歸母凈利潤-15.5~-12.1億元。如不考慮商譽(yù)減值影響，公司4Q22預(yù)計實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.97億元（4Q21為-0.35億元，環(huán)比+6.3%），經(jīng)營持續(xù)向好。公司乘用車座椅業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，手握3個造車新勢力訂單，且有望突破合資品牌，座椅業(yè)務(wù)加速發(fā)展的確定性進(jìn)一步提高。我們認(rèn)為，公司計提商譽(yù)減值主要系因全球通脹壓力及美聯(lián)儲加息等因素，計提后，公司將望輕裝上陣，疊加格拉默整合逐步步入正軌，公司業(yè)績有望持續(xù)改善。
▍乘用車座椅新客戶逐步兌現(xiàn)，國產(chǎn)替代趨勢可期。乘用車座椅市場規(guī)模龐大，我們預(yù)計2023/2025年全球規(guī)模約為3582/3802億元，國內(nèi)規(guī)模約為829/880億元；行業(yè)格局較為集中，2022年全球CR5大于80%，行業(yè)進(jìn)入壁壘高。近年來，行業(yè)全球龍頭經(jīng)營壓力顯現(xiàn)，安道拓近5年僅一年盈利，2021年凈利潤11億美元，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商均有產(chǎn)品替代的機(jī)會。依托格拉默在商用車座椅領(lǐng)域的技術(shù)和工藝的積累，疊加自主民營企業(yè)服務(wù)能力強(qiáng)、響應(yīng)速度快的優(yōu)勢，公司持續(xù)拓展乘用車座椅客戶，我們認(rèn)為公司在乘用車座椅領(lǐng)域具備較強(qiáng)的競爭力，有望在未來充分受益國產(chǎn)替代的趨勢。
▍格拉默整合順利，商用車配套份額穩(wěn)步提升。公司自2019年收購格拉默以來，持續(xù)推進(jìn)整合，通過裁員、關(guān)廠等手段提升經(jīng)營效率，通過格拉默簽訂的聯(lián)合采購協(xié)議將在模具、支桿等生產(chǎn)資料的優(yōu)勢賦能格拉默，提高雙方的成本控制能力。同時，繼峰與格拉默在客戶資源方面進(jìn)行協(xié)同，格拉默于1H21與一汽解放簽署合資協(xié)議，訂單持續(xù)貢獻(xiàn)收入增量，提升國內(nèi)商用車座椅市場份額。此外，公司順應(yīng)重卡家居化發(fā)展趨勢，商用車居家座艙已于2022年已經(jīng)完成試裝，預(yù)計單車價值量在8000元以上。其他業(yè)務(wù)如隱藏式電動出風(fēng)口、微米級加工工藝（新飾件）等獲得客戶訂單，業(yè)務(wù)開拓進(jìn)展順利。我們認(rèn)為公司憑借座艙內(nèi)飾件的深度積累，有望充分享受汽車內(nèi)飾行業(yè)在智能化、電動化變革下帶來的利潤增量。
▍風(fēng)險因素：下游客戶銷量不及預(yù)期；乘用車座椅進(jìn)展不及預(yù)期；格拉默整合不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司2022年業(yè)績受商譽(yù)減值影響有所承壓，但公司作為全球座椅頭枕龍頭供應(yīng)商，乘用車座椅業(yè)務(wù)預(yù)計將在2023年量產(chǎn)，逐步貢獻(xiàn)業(yè)績。根據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，我們下調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測至-1.21/0.37/0.72元（原預(yù)測為0.01/0.52/0.79元）元。公司經(jīng)營持續(xù)向好，格拉默整合逐步步入正軌，且乘用車座椅領(lǐng)域訂單持續(xù)兌現(xiàn)，成長空間全面打開?？紤]到2023年公司乘用車座椅業(yè)務(wù)還在投入期，規(guī)模較小，還未上量，但乘用車座椅行業(yè)總規(guī)模大，公司客戶優(yōu)質(zhì)，未來有較大增長潛力；同時格拉默面臨海外宏觀經(jīng)濟(jì)衰退的壓力，我們預(yù)計，2024年需求全面向好，公司座椅業(yè)務(wù)訂單確定性高，業(yè)績有望迎來爆發(fā)。參考行業(yè)20x PE的平均水平，同時考慮到公司2023-24年業(yè)績增速預(yù)計為97%，業(yè)績彈性較大，且乘用車、商用車配套有望于2024年開始放量，參考行業(yè)PEG的平均水平，同時考慮到公司2023-24年業(yè)績增速預(yù)計為97%，業(yè)績彈性較大，給予2023年50xPE，上調(diào)目標(biāo)價至18元，對應(yīng)2024年EPS為25xPE，維持“買入”評級。
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