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美超額儲(chǔ)蓄釋放、就業(yè)再趨緊，零售走強(qiáng)。1月美國零售超預(yù)期大幅走強(qiáng)，不僅餐飲服務(wù)明顯改善，商品消費(fèi)也大幅好于市場預(yù)期，持續(xù)緊縮的貨幣環(huán)境并未實(shí)質(zhì)性影響到美國居民獲取收入的能力。這種與貨幣緊縮環(huán)境不相稱的強(qiáng)勁需求韌性，源于收入端兩大原因的持續(xù)支撐。其一是美國政府在疫情期間的2020年、2021年分別進(jìn)行的兩輪大規(guī)模財(cái)政補(bǔ)貼帶來的“超額儲(chǔ)蓄”持續(xù)釋放的過程尚未結(jié)束。第二個(gè)重要原因來自就業(yè)市場的再度趨緊：日趨明顯的保護(hù)主義產(chǎn)業(yè)政策、疫情的持續(xù)緩和正分別帶來美國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)部門的職位需求的擴(kuò)張、就業(yè)和薪資的旺盛增長。
　　薪資通脹螺旋持續(xù)，鮑威爾鷹派底氣增加。美國1月CPI呈現(xiàn)核心非耐用商品、核心非居住服務(wù)兩大類別漲幅仍然較大的特征，與勞動(dòng)力市場再度趨緊、薪資增速仍高帶動(dòng)薪資通脹螺旋持續(xù)更久的邏輯呼應(yīng)。我們傾向于上修全年美國CPI預(yù)測，小幅下修美國失業(yè)率預(yù)測，從而自然地可以得到一個(gè)關(guān)鍵推論：美聯(lián)儲(chǔ)確實(shí)可能加息至今年5月，并且年內(nèi)不考慮轉(zhuǎn)向降息。由此，美元指數(shù)預(yù)計(jì)全年維持在100以上的概率大幅提升。
　　我國貨幣寬松受掣肘，人民幣匯率小幅承壓。國內(nèi)房地產(chǎn)市場現(xiàn)狀和基建投融資需求尚不支持央行轉(zhuǎn)向收緊。2023年1月信貸數(shù)據(jù)所呈現(xiàn)的“居民冷、企業(yè)熱”的極端分化局面，凸顯出央行當(dāng)前無法轉(zhuǎn)向任何形式的收緊操作的現(xiàn)實(shí)約束。但美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑預(yù)期的重新向上，正在增加人民銀行流動(dòng)性投放操作的外部約束。春節(jié)前后央行事實(shí)上是通過連續(xù)兩個(gè)多月的超大規(guī)模逆回購?fù)斗乓员苊鈱?shí)施寬松信號(hào)意味更強(qiáng)的降準(zhǔn)操作。但這也就意味著近期央行通過降息的方式試圖進(jìn)一步刺激信用擴(kuò)張需求的可能性也在下降，通過價(jià)格引導(dǎo)房地產(chǎn)市場需求改善的空間短期來看并不太大，房地產(chǎn)市場趨勢性回暖仍需依靠居民收入預(yù)期改善這一根本邏輯。
　　中美經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)趨于收斂，貨幣分化加劇。從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的角度來看，防控措施優(yōu)化和疫情緩和的邏輯實(shí)際上并非我國所獨(dú)有，美國服務(wù)消費(fèi)和勞動(dòng)力市場也在持續(xù)恢復(fù)的路上。但同時(shí)貨幣政策分化加劇，人民幣匯率可能承受一定程度的新的貶值壓力，也對(duì)我國貨幣政策操作工具的選擇提出新的挑戰(zhàn)。央行需要更多依靠更為精準(zhǔn)的結(jié)構(gòu)性工具增強(qiáng)信用傳導(dǎo)效果，而總量意義上流動(dòng)性投放量增加、利率價(jià)格下降的信號(hào)意義更強(qiáng)的工具（如我們一直倡導(dǎo)的降準(zhǔn)）則可能操作時(shí)點(diǎn)需有所推遲。但這也就意味著房地產(chǎn)市場低迷狀態(tài)的根本性、普遍性改善的時(shí)點(diǎn)或?qū)⒂行》雍?，?cái)政政策在投資和消費(fèi)兩端的發(fā)力，可能成為貨幣政策促進(jìn)信用擴(kuò)張的更重要的配合重點(diǎn)。2023年我國經(jīng)濟(jì)增長重回5.0%-5.5%的合理區(qū)間仍是相當(dāng)值得期待的，所不同的是，財(cái)政政策對(duì)投資穩(wěn)增長的支持力度的調(diào)整可能需要延后到2024年或者更晚了，2023年將更加明確地成為廣義財(cái)政積極發(fā)力的重要年份。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長政策見效速度慢于預(yù)期，疫情形勢變化，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮力度超預(yù)期。