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事件概述
　　2023年2月23日，公司發(fā)布2022年四季度業(yè)績(jī)報(bào)告。4Q22公司總營(yíng)收為253.54億元，同比+4%；毛利率為52.2%，同比-0.8pct；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為44.33億元，同比-3.7%；Non-GAAP凈利潤(rùn)為48.11億元，同比-27.27%，主要系投資虧損及匯兌損失所致。2022年公司總營(yíng)收為964.86億元，同比+10.15%；毛利率為54.68%，同比+1.99pct；non-GAAP凈利潤(rùn)為228.08億元，同比+ 15.43%。
　　游戲全年增速跑贏行業(yè)，版權(quán)金確認(rèn)致Q4毛利率下滑
　　1）4Q22公司實(shí)現(xiàn)游戲及相關(guān)增值服務(wù)收入190.86億元，同比+1.6%，其中①手游營(yíng)收117.73億元，同比0.9%，占比為66.4%，我們判斷同比微降主要系去年同期《哈利波特魔法覺(jué)醒》上線帶來(lái)的高基數(shù)所致；②端游營(yíng)收59.57億元，同比+8.0%，占比為33.6%，我們判斷主要系核心IP《西游》系列及《永劫無(wú)間》表現(xiàn)強(qiáng)勁所致。2）4Q22游戲及增值業(yè)務(wù)毛利率為59.1%，同比-1.8pct，主要系確認(rèn)代理游戲版權(quán)費(fèi)用所致，我們判斷版權(quán)金一次性確認(rèn)與暴雪不再續(xù)約有關(guān)，考慮到11月起暴雪已關(guān)閉充值入口，至此解約負(fù)面影響已經(jīng)基本消化。3）2022全年公司實(shí)現(xiàn)游戲及相關(guān)增值服務(wù)收入745.66億元，同比+9.95%（行業(yè)增速為-10.33%），其中手游營(yíng)收462.12億元，同比+4.51%（行業(yè)增速為-14.4%），占比-3.4pct至67%；端游營(yíng)收227.58億元，同比+22.42%（行業(yè)增速為4.38%），占比為34%。
　　云音樂(lè)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，有道實(shí)現(xiàn)單季首次盈利
　　1）4Q22公司實(shí)現(xiàn)云音樂(lè)業(yè)務(wù)收入23.76億元，同比+9%；毛利率17.8%，同比+13.7pct。云音樂(lè)繼續(xù)加強(qiáng)版權(quán)建設(shè)及獨(dú)立音樂(lè)人培育，我們判斷本季度收入增長(zhǎng)主要得益于定價(jià)策略優(yōu)化、付費(fèi)用戶基礎(chǔ)擴(kuò)大及廣告業(yè)務(wù)復(fù)蘇，盈利能力方面，運(yùn)營(yíng)效率及成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化進(jìn)一步推進(jìn)毛利率同比顯著改善，凈虧損同環(huán)比亦顯著收窄。2）4Q22公司實(shí)現(xiàn)有道業(yè)務(wù)收入14.54億元，同比+38.6%；毛利率53.3%，同比+10.8pct；non-GAAP凈利潤(rùn)為0.31億元，去年同期為-1.68億元。智能硬件業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增速拉動(dòng)收入增長(zhǎng)，毛利率同比+15.4pct至46.2%，主要系高毛利產(chǎn)品有道詞典筆銷量上升；教育方面，毛利率同比+12.7pct至64.1%，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型卓有成效，我們判斷STEAM課程及成人培訓(xùn)產(chǎn)品已經(jīng)成為新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)支撐；營(yíng)銷方面，顯著受益于投放需求回暖，在線營(yíng)銷收入同比+58.6%。
　　《蛋仔派對(duì)》長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)前景明朗，管線內(nèi)游戲儲(chǔ)備豐富
　　1）聚會(huì)游戲《蛋仔派對(duì)》收入與用戶增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，現(xiàn)已成為公司歷史上日活最高的產(chǎn)品。公司經(jīng)典IP西游系列運(yùn)營(yíng)周期已超20年，依然穩(wěn)健貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，我們看好合家歡屬性的《蛋仔派對(duì)》在長(zhǎng)線策略下保持穩(wěn)定用戶規(guī)模及流水曲線，預(yù)計(jì)1Q23游戲收入將受益于春節(jié)檔經(jīng)典產(chǎn)品及《蛋仔派對(duì)》的強(qiáng)勁表現(xiàn)。2）儲(chǔ)備上看，《逆水寒手游》《永劫無(wú)間手游》《大話西游：歸來(lái)》《超凡先鋒》《巔峰極速》即將上線，《哈利波特魔法覺(jué)醒》計(jì)劃海外發(fā)行，我們判斷目前版號(hào)發(fā)放審批流程及數(shù)量均已步入常態(tài)化，全年業(yè)績(jī)回暖具有確定性。
　　投資建議
　　我們調(diào)整此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收1070/1171/1258億元（此前預(yù)測(cè)為1076/1168/1258億元），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)246/271/296億元（此前預(yù)測(cè)222/247/269億元），對(duì)應(yīng)EPS 7.49/8.24/9.02元（此前預(yù)測(cè)為EPS 6.76/7.52/8.19元），參考2023年2月24日123.5港元/股收盤價(jià)，人民幣港元匯率為1.13，PE分別為16/15/14倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　產(chǎn)品上線節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；游戲流水不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；疫情反復(fù)致硬件銷售受阻風(fēng)險(xiǎn)。