>> 招商證券-四季度《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》解讀：穩(wěn)準(zhǔn)狠-230225
| 上傳日期： |
2023/2/25 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張靜靜，張一平，馬瑞超 |
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中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)貨幣政策“精準(zhǔn)有力”的定調(diào)，疊加央行“總量要夠、結(jié)構(gòu)要準(zhǔn)”的權(quán)威解讀，一度令市場(chǎng)預(yù)期年初降準(zhǔn)降息概率較大。但面對(duì)1~2月央行的“跳票”，市場(chǎng)不免心生疑慮，基準(zhǔn)利率保持窄幅波動(dòng)。此次《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》是關(guān)鍵時(shí)刻對(duì)政策基調(diào)的一次校準(zhǔn)。報(bào)告透露出向中性回歸的政策信號(hào)，不同政策工具或?qū)⒎只嚎偭空撸ń禍?zhǔn)降息）求“穩(wěn)”、信貸投放要“準(zhǔn)”、結(jié)構(gòu)性政策工具與政策性金融工具更“狠”。該導(dǎo)向短期將對(duì)債市產(chǎn)生利空，但實(shí)體部門負(fù)債收縮預(yù)示利率大幅上行存在阻力；“寬信用”邊際收斂與結(jié)構(gòu)性政策發(fā)力，預(yù)示權(quán)益市場(chǎng)將保持震蕩，并醞釀出結(jié)構(gòu)性行情。
核心觀點(diǎn)：
經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析部分，報(bào)告指出國際滯脹格局將長期持續(xù)，在地緣沖突持續(xù)、貨幣政策持續(xù)收緊與氣候保護(hù)主義“抬頭”三重不利因素影響下，外部環(huán)境更趨復(fù)雜，聯(lián)儲(chǔ)“縮表”產(chǎn)生的累積效應(yīng)值得警惕；國內(nèi)方面，央行對(duì)2023年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)表示樂觀，認(rèn)為“有效需求不足”與“產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈運(yùn)轉(zhuǎn)通暢”對(duì)通脹的制約。綜上，當(dāng)前貨幣政策的焦點(diǎn)仍聚焦國內(nèi)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+物價(jià)平穩(wěn)的格局給予政策保持“中性”的底氣。
下一步政策思路部分，貨幣政策不同工具將明顯分化：
總量政策，求穩(wěn)動(dòng)機(jī)明顯。面對(duì)“乍暖還寒”的復(fù)蘇形勢(shì)與信貸亂象苗頭的產(chǎn)生，央行在重申提振信心、擴(kuò)內(nèi)需的同時(shí)，著重強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)固金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)支持力度”，新增“引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”與“企業(yè)融資成本和個(gè)人消費(fèi)信貸成本穩(wěn)中有降”等表述，這些信號(hào)預(yù)示總量政策短期將突出“穩(wěn)”字，擇機(jī)而動(dòng)，降準(zhǔn)降息概率邊際降低。
信貸政策，強(qiáng)調(diào)精準(zhǔn)、有效。報(bào)告要求聚焦對(duì)涉農(nóng)、普惠小微、基建與房地產(chǎn)市場(chǎng)的支持，強(qiáng)調(diào)“確?！保ㄇ捌谑谴龠M(jìn)）房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，刪去“金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新”等前期表述。預(yù)示“寬信用”政策的實(shí)施范圍和力度將邊際減弱，這與“保持社融增速與名義GDP增速基本匹配”的總體要求相一致。
結(jié)構(gòu)性政策工具，透露發(fā)力傾向。央行強(qiáng)調(diào)，通過創(chuàng)新和運(yùn)用結(jié)構(gòu)性政策工具，為高質(zhì)量發(fā)展增強(qiáng)“進(jìn)”的動(dòng)力。從邊際調(diào)整來看，淡化碳減排支持工具，突出科技創(chuàng)新再貸款和設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款兩項(xiàng)工具，突出收費(fèi)公路貸款支持工具與保交樓貸款支持計(jì)劃兩項(xiàng)新工具的加快落地。
專欄部分，央行表露出對(duì)貨幣財(cái)政協(xié)同與結(jié)構(gòu)性政策工具的關(guān)切。1）報(bào)告澄清了財(cái)政貨幣化并非中國式貨幣財(cái)政協(xié)同的主流模式，并強(qiáng)調(diào)“2022年依法上繳了所有的歷史結(jié)存利潤”，預(yù)示準(zhǔn)財(cái)政工具（如：政策性金融工具）將是今年協(xié)同財(cái)政的重點(diǎn)；2）報(bào)告披露四季度新設(shè)結(jié)構(gòu)性政策工具共投放2100余億，以及保交樓貸款支持計(jì)劃與收費(fèi)公路貸款支持工具等的設(shè)計(jì)細(xì)節(jié)，暗指新工具即將產(chǎn)生，其向“保交樓”貸款提供全額支持的舉措，預(yù)示央行將通過資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)變化對(duì)優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行定向修復(fù)。
結(jié)論與啟示：
總量工具與結(jié)構(gòu)性工具的“一退一進(jìn)”，反映出貨幣政策“穩(wěn)中求進(jìn)”的總體思路。未來，貨幣政策對(duì)后者的倚重，以及對(duì)“穩(wěn)地產(chǎn)”的關(guān)切，驗(yàn)證了中國式QE的三個(gè)基本特征：定向（房企資產(chǎn)收購）、協(xié)同（政策性金融工具發(fā)力）、結(jié)構(gòu)性（結(jié)構(gòu)性政策工具大規(guī)模使用）。
對(duì)于市場(chǎng)而言，貨幣政策向中性回歸的明確信號(hào)，將對(duì)債市形成短期壓力，但在實(shí)體部門負(fù)債收縮的大背景下，利率反彈幅度預(yù)計(jì)有限，破3仍是進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)；“寬信用”的邊際回調(diào)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)將產(chǎn)生一定負(fù)面影響，但結(jié)構(gòu)性政策工具的加大使用，有利于結(jié)構(gòu)性行情的產(chǎn)生。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)疫情壓力超預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)下滑幅度超預(yù)期
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