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本報(bào)告導(dǎo)讀：受商業(yè)銀行資本管理辦法征求意見(jiàn)稿影響，2月20日、21日債市回調(diào)后構(gòu)成春節(jié)修復(fù)行情的第二買點(diǎn)，我們觀點(diǎn)轉(zhuǎn)為階段性看多。
　　摘要：
　　2月20日商業(yè)銀行資本管理辦法對(duì)債市一次性沖擊過(guò)后，債市展現(xiàn)較強(qiáng)韌性、節(jié)后的修復(fù)行情延續(xù)，這顯示當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景下利率下行或是短期內(nèi)阻力最小的方向，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)入場(chǎng)的賠率有限但確定性較強(qiáng)，2月20日砸盤后實(shí)際上形成了春節(jié)后修復(fù)行情的第二買點(diǎn)。
　　第一，短端利率債與資金價(jià)格的利差拉大實(shí)際上包含了對(duì)資金面持續(xù)收斂的預(yù)期，后續(xù)降準(zhǔn)的意義除了降準(zhǔn)本身能夠釋放的中長(zhǎng)期流動(dòng)性外，更在于明確央行維穩(wěn)資金面的態(tài)度。從資金面預(yù)期變動(dòng)的角度來(lái)看，后續(xù)博弈降準(zhǔn)的利好還有較大的空間?？紤]到年初配置需求仍有待釋放，相對(duì)于2022年11月降準(zhǔn)落地后的止盈力量主導(dǎo)，本輪降準(zhǔn)如若落地債市的表現(xiàn)大概率會(huì)更加積極。
　　第二，目前政策層面對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)的樂(lè)觀或意味著兩會(huì)后超預(yù)期的穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)沖擊債市的風(fēng)險(xiǎn)有限。考慮到近期包括俄烏沖突等在內(nèi)的地緣政治不確定性因素增強(qiáng)，后續(xù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回落有望助力債市情緒進(jìn)一步修復(fù)。
　　第三，機(jī)構(gòu)配置需求釋放是支撐債市情緒的核心因素之一。在債市行情波動(dòng)較窄且方向仍舊不明朗的情況下，機(jī)構(gòu)空倉(cāng)的機(jī)會(huì)成本損失帶來(lái)的相對(duì)排名及考核壓力將迫使部分低倉(cāng)位的基金或理財(cái)產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)場(chǎng)配置。近期較窄的國(guó)開(kāi)國(guó)債新老券利差、2.75%的一年期國(guó)股同業(yè)存單募集開(kāi)始放量、混合估值法產(chǎn)品的建倉(cāng)需求、較強(qiáng)的利率債招標(biāo)結(jié)果等都驗(yàn)證機(jī)構(gòu)配置需求還有釋放空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期好轉(zhuǎn)；理財(cái)拋壓持續(xù)，微觀交易結(jié)構(gòu)驅(qū)動(dòng)債市調(diào)整幅度加大；資金進(jìn)一步收緊。