>> 國泰君安-債券專題研究：資金面持續(xù)緊張背后的機(jī)會和風(fēng)險-230221
| 上傳日期： |
2023/2/22 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
國泰君安 |
| 評級： |
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作者： |
覃漢 |
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本報告導(dǎo)讀：銀行間流動性緊張仍將持續(xù)，但包括1年期2.75%國股存單在內(nèi)的短端資產(chǎn)可以適度博弈降準(zhǔn)。
摘要：
一季度信貸投放或超預(yù)期，央行再貸款投放基礎(chǔ)貨幣存在時滯，剔除逆回購后的“真實”超儲偏低是資金面緊張的主要原因，資金面緊張仍將持續(xù)，繳稅或月末時點波動仍將放大。2023年春節(jié)以來，DR007中樞抬升至2%-2.2%，且隔夜和7天價格倒掛，銀行間流動性緊張程度超出市場預(yù)期。我們最早在2月4日發(fā)布證券研究報告《2月資金寬松或不及預(yù)期》，提出“基于過去經(jīng)驗，市場對狹義流動性較為樂觀，但我們認(rèn)為2月資金寬松或不及預(yù)期”，觀點領(lǐng)先市場。
國有大行在銀行間市場的凈融出金額快速下降，是本輪銀行間市場流動性緊張的先行指標(biāo)。2023年1月份信貸數(shù)據(jù)大幅好于預(yù)期，2月份迄今的票據(jù)利率顯示2月信貸同比或依然較為樂觀，市場普遍預(yù)期企業(yè)中長期貸款需求主要來自政策推動的基建和制造業(yè)等，由于央行合意的原始貸款項目期限長、收益低、資本占用大等，國有大行是此類貸款和再貸款的主力機(jī)構(gòu)。因此近期信貸投放主要大幅消耗大行超儲，而再貸款申請頻率以按月或按季為主，因此央行再貸款補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣與大行信貸投放消耗超儲存在時間差，造成大行當(dāng)前超儲偏低、進(jìn)而融出能力大幅下降。
當(dāng)前銀行體系超額存款準(zhǔn)備金依賴于央行投放，央行逆回購余額接近2萬億或成短期常態(tài)，需要央行適時降準(zhǔn)補(bǔ)充中長期流動性。剔除逆回購后的真實超儲率或低于2022年同期，銀行超儲較低疊加繳稅等時點，銀行間流動性波動放大。
“2月信貸小好、3月信貸大好”的情景很有可能出現(xiàn)，也需要央行對應(yīng)補(bǔ)充中長期流動性。不同于2022年經(jīng)濟(jì)下行時加大對沖力度的兩次“被動式”降準(zhǔn)，2023年的降準(zhǔn)是為了鞏固經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向好的勢頭以及緩和實體經(jīng)濟(jì)融資需求恢復(fù)與銀行超儲偏低的矛盾。在信貸持續(xù)改善的前提下，短期降準(zhǔn)可期，幅度上或參照2022年兩次降準(zhǔn)幅度25bp，釋放中長期流動性5000億元左右，對于短端資產(chǎn)會構(gòu)成利好，可適度博弈。
風(fēng)險提示：央行再貸款補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣與大行信貸投放消耗超儲存在時間差；一季度政府債務(wù)發(fā)行集中；流動性摩擦加劇。
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