>> 華創(chuàng)證券-休閑零食行業(yè)深度研究報(bào)告：多快好省，零食量販店的崛起與突圍-230301
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引言：休閑零食每一輪大的渠道變革，都孕育著巨大的流量變遷機(jī)會(huì)。21年以來零食量販折扣店跑馬圈地加速增長(zhǎng)，開店空間廣闊，零食量販產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)基本已達(dá)成共識(shí)，甘源、鹽津、勁仔各零食企業(yè)亦紛紛布局，但市場(chǎng)對(duì)零食量販業(yè)態(tài)背后的商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)和終局研究尚少，本篇報(bào)告基于豐富的產(chǎn)業(yè)調(diào)研，進(jìn)一步剖析零食量販業(yè)態(tài)本質(zhì)，并梳理零食企業(yè)的投資機(jī)會(huì)。
產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)：供需共振高性價(jià)比突圍，可看2-3年的高速成長(zhǎng)紅利。后疫情時(shí)代追求多快好省，零食量販店高性價(jià)比突圍，當(dāng)前已達(dá)1萬余家。對(duì)比傳統(tǒng)零食店，零食量販店部分選品廠家直供，減少經(jīng)銷商加價(jià)環(huán)節(jié)，快速周轉(zhuǎn)沒有賬期；下游門店由賺盈利走向賺周轉(zhuǎn)，均價(jià)低于傳統(tǒng)渠道25-30%，產(chǎn)品高迭代優(yōu)化用戶體驗(yàn)。通過重構(gòu)價(jià)值鏈較好的優(yōu)化了單店模型，頭部零食量販店的閉店率在5-8%，帶店率2~3，運(yùn)營(yíng)效率較高。當(dāng)前全國(guó)萬店以上，零食很忙領(lǐng)跑，22年底開店2k+，其余大部分品牌跑馬圈地加速，拓店目標(biāo)積極；盼盼、美宜佳等跨品類玩家亦積極布局，產(chǎn)業(yè)紅利可看2-3年。我們通過人均單店滲透、可比業(yè)態(tài)等方法交叉驗(yàn)證，測(cè)算25年開店可看3萬家。
商業(yè)模式：低價(jià)走量式零售，拼的還是效率。零食量販店收獲流量變遷的密碼：是以高性價(jià)比的品牌連鎖形式，即通過上游壓縮采購(gòu)環(huán)節(jié)降低成本、下游提升消費(fèi)體驗(yàn)，收獲放大的社區(qū)流量。其低價(jià)走量零售的本質(zhì)，決定了效率制勝。分階段看，品類發(fā)展初期，不同品牌打法趨同，社區(qū)點(diǎn)位是強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)；但行業(yè)由導(dǎo)入到加密階段，前端門店紅利減少，競(jìng)爭(zhēng)將回歸后端供應(yīng)鏈。供應(yīng)鏈上游是買手和選品的邏輯，難點(diǎn)在如何組一盤好貨，并實(shí)現(xiàn)高性價(jià)比采購(gòu)；下游則是門店組織效率，需憑借強(qiáng)大的管理護(hù)航快速?gòu)?fù)制開店，從已融資品牌的子彈投向看，也多集中在門店數(shù)字化和供應(yīng)鏈建設(shè)，夯實(shí)運(yùn)營(yíng)效率。故最終突圍企業(yè)大概率是極致的成本優(yōu)勢(shì)效率領(lǐng)先。
格局展望：終局區(qū)域并立，但超級(jí)頭部可期。大部分品牌在本埠加密，而行業(yè)頭部幾家跑馬圈地，異地占比已達(dá)30-40%，但外圍市場(chǎng)則需配套的選品/倉(cāng)儲(chǔ)與物流，與當(dāng)?shù)仄放贫瘫嘟蛹哟蟾?jìng)爭(zhēng)。當(dāng)前爬坡期各品牌擴(kuò)店樂觀，單店模型加速外溢，23年大概率競(jìng)爭(zhēng)加劇，24-25年各品牌核心區(qū)域或出現(xiàn)一定程度的調(diào)整，此后穩(wěn)態(tài)的區(qū)域寡頭千店模型形成。而考慮到零食很忙供應(yīng)鏈領(lǐng)先，且不斷打磨UE，盡管萬店模型具備客觀難度（品類天花板更低+品牌可差異化程度更低），但成為5k+店的超級(jí)頭部仍可期待。此外，零食量販企業(yè)外擴(kuò)時(shí)，初期讓利門店，試點(diǎn)跑通后先當(dāng)?shù)丶用?，半年至一年后逐步放開。但門店數(shù)往往只能作為后驗(yàn)指標(biāo)，建議優(yōu)先關(guān)注外埠市場(chǎng)的爬坡期和坪效。
零食生產(chǎn)商：渠道變革帶來洗牌，競(jìng)爭(zhēng)回歸產(chǎn)品和效率。零食量販拓店加速度最快時(shí)期已過，但若從產(chǎn)業(yè)鏈上中下游尋找投資機(jī)會(huì)，更建議關(guān)注鋪貨邏輯順暢且可以讓渡風(fēng)險(xiǎn)的零食生產(chǎn)商。其中，部分食品尤其是單一大品類企業(yè)擔(dān)憂價(jià)盤，而大品牌認(rèn)為量販渠道占比小，選擇不合作或間接&被動(dòng)式合作。但積極擁抱渠道的企業(yè)中，強(qiáng)供應(yīng)鏈生產(chǎn)型優(yōu)先拿到入場(chǎng)券，而品質(zhì)穩(wěn)定、高復(fù)購(gòu)的白牌亦有望破局。
鹽津鋪?zhàn)樱呵佬退悸?，充分受益者。鹽津具備強(qiáng)大的柔性生產(chǎn)能力和規(guī)模效應(yīng)、打法靈活調(diào)整迅速。公司省內(nèi)集合店已跑通，核心增量在頭部集合店SKU增加及肩腰部集合店合作擴(kuò)容，省外有望借助集合店反哺研發(fā)，克服區(qū)外擴(kuò)張的難點(diǎn)。
甘源食品：產(chǎn)品硬通貨，全渠道放量。22年底架構(gòu)調(diào)整，全面擁抱零食渠道，此外，商超改革紅利、電商團(tuán)隊(duì)重構(gòu)、會(huì)員超新簽約，預(yù)計(jì)23年全渠道均可放量。
勁仔：產(chǎn)品矩陣優(yōu)化，增長(zhǎng)動(dòng)能向上。公司過去定量裝為主，擔(dān)憂價(jià)盤擾動(dòng)，布局謹(jǐn)慎，但當(dāng)前適當(dāng)加大弱勢(shì)地區(qū)鋪貨，大包裝接力，散稱放量，驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。
洽洽食品：質(zhì)優(yōu)成長(zhǎng)穩(wěn)，積極摸索中。公司前期擔(dān)憂價(jià)盤。但前期與蜜雪等餐渠合作效果良好，后續(xù)計(jì)劃以聯(lián)名或定制形式與零食量販渠道直營(yíng)對(duì)接。
良品鋪?zhàn)樱毫肀脔鑿剑源?yàn)證。已開4家零食頑家試水，同時(shí)參與趙一鳴A輪融資,過去開店與品牌運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富，有望學(xué)習(xí)復(fù)制，但零食量販模型仍需摸索。
投資建議：擁抱渠道迭代，擇優(yōu)景氣成長(zhǎng)。結(jié)合我們對(duì)零食量販店上下游的梳理，積極布局的零食生產(chǎn)商是本輪渠道紅利最大受益者，既可享受新一輪的鋪貨紅利，又可反哺研發(fā)跟隨省外拓店，促進(jìn)制造端和供應(yīng)鏈提效。具體標(biāo)的我們建議兩條思路布局：一是產(chǎn)品為王，用硬通貨鋪渠道的邏輯清晰；二是效率制勝，盈利模式&痛點(diǎn)匹配。建議關(guān)注產(chǎn)品至上的甘源，22年安陽(yáng)新品及招商不及預(yù)期，23年調(diào)整后全渠道均可放量；而鹽津供應(yīng)鏈高效，sku豐富，渠道改革紅利釋放值得期待。
風(fēng)險(xiǎn)提示：開店及滲透率不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；甘源鹽津等合作不及預(yù)期；草根調(diào)研&渠道調(diào)研存在樣本選取誤差
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