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本報(bào)告導(dǎo)讀：兩會(huì)制定經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)貼近預(yù)期下沿，債券拉久期策略性?xún)r(jià)比提升，推薦AAA-等級(jí)，3~4年期銀行次級(jí)債。
　　摘要：
　　近期市場(chǎng)出現(xiàn)三大背離：信用債與利率債走勢(shì)背離，短端資金與長(zhǎng)久期利率債出現(xiàn)背離，從大類(lèi)資產(chǎn)層面，股市、商品、匯率也一度與債市走出背離。第一個(gè)背體現(xiàn)的是在微觀維度，投資機(jī)構(gòu)糾結(jié)于等到更好的位置買(mǎi)入，還是“搶跑”配置先賺取票息。后兩個(gè)背離則反映的是經(jīng)濟(jì)修復(fù)的趨勢(shì)確定但是高度不確定，導(dǎo)致了不同市場(chǎng)的參與者選擇性交易于自身有利的邏輯。
　　兩會(huì)制定經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)貼近預(yù)期下沿，資產(chǎn)間背離可能彌合。在兩會(huì)前一周，債市主流預(yù)期對(duì)2023年制定GDP增速目標(biāo)區(qū)間集中在5.5%~6.0%。而實(shí)際上，全國(guó)兩會(huì)制定2023年GDP增速目標(biāo)為5%，貼近市場(chǎng)預(yù)期下沿。對(duì)資本市場(chǎng)而言，在總量維度，“強(qiáng)預(yù)期”階段性弱化，一定程度上打壓風(fēng)險(xiǎn)偏好。具體到對(duì)債市而言，對(duì)久期策略的壓制減弱。此外，考慮到國(guó)新辦發(fā)布會(huì)后，市場(chǎng)降準(zhǔn)預(yù)期升溫，利率大環(huán)境較為友好。
　　債券拉久期策略性?xún)r(jià)比提升，其中銀行次級(jí)債彈性更高，且票息保護(hù)更高。梳理存量商業(yè)銀行次級(jí)債來(lái)看，等級(jí)高于AA+（含）的個(gè)券，票息區(qū)間集中在[4.0%~5.0%]。其中，[4.0%,4.5%)區(qū)間的有102只個(gè)券，規(guī)模合計(jì)1.57萬(wàn)億元，平均票息4.31%；[4.5%,5.0%)區(qū)間的有179只個(gè)券，規(guī)模合計(jì)1.20萬(wàn)億元，平均票息4.73%。并且，對(duì)比同期限國(guó)債而言，銀行次級(jí)債的彈性顯著更高，意味著短期內(nèi)能獲得更大的資本利得。
　　推薦AAA-等級(jí)，3~4年期銀行次級(jí)債，性?xún)r(jià)比較高。具體配置方向，首先在等級(jí)方面，建議AAA-等級(jí)為主。中小銀行補(bǔ)充資本壓力較大，遇到放棄行權(quán)的情況可能導(dǎo)致存量二級(jí)估值的波動(dòng)，并不適合過(guò)度下沉評(píng)級(jí)。其次在期限方面，建議拉長(zhǎng)到3~4年期。目前4年期銀行二級(jí)債與同期限國(guó)開(kāi)債利差約77bp，位于2018年以來(lái)分位數(shù)62.7%，位于近三年分位數(shù)74.8%。總體上，推薦AAA-等級(jí)，3~4年期銀行次級(jí)債，性?xún)r(jià)比較高。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：現(xiàn)券利率快速下行導(dǎo)致止盈壓力；高頻數(shù)據(jù)超預(yù)期回暖，提升整體風(fēng)險(xiǎn)偏好；降準(zhǔn)預(yù)期未兌現(xiàn)，資金利率進(jìn)一步上行；混合估值法產(chǎn)品建倉(cāng)速度不及預(yù)期