>> 華泰證券-嗶哩嗶哩(BILI.US)毛利率有望持續(xù)優(yōu)化，費用縮減-230308
| 上傳日期： |
2023/3/8 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
朱珺 |
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考慮公司降本增效持續(xù)推進，優(yōu)化調(diào)整后凈利預(yù)期
4Q22嗶哩嗶哩收入61.4億元，基本符合彭博一致預(yù)期（61.1億元）；受益于成本優(yōu)化，調(diào)整后凈虧損13.1億元，優(yōu)于一致預(yù)期（虧損14.3億元）?？紤]公司主動縮減低利潤業(yè)務(wù)，我們預(yù)計公司2023-25年收入250/294/336億元，其中2023-24年較前值（266/317億元）下調(diào)6%/7%。展望未來，公司表示將更加注重DAU與粘性的增長以及利潤的提升。我們預(yù)計公司毛利率將持續(xù)優(yōu)化，得益于固定成本的杠桿效應(yīng)與分成成本的降低；各項費用絕對值在2023年將同比下降。我們預(yù)計公司2023-25年調(diào)整后凈利-36/-10/11億元，其中2023-24年較前值（-37/-14）億元持續(xù)優(yōu)化。我們基于分部估值法得出目標(biāo)價29.32美元（前值：24.74美元），維持“買入”。
2023年廣告有望持續(xù)恢復(fù)，增值服務(wù)維持韌性
我們認(rèn)為廣告有望成為2023年重要增長引擎，2023-25年收入分別為67/86/106億元，分別同增33.0%/27.3/23.0%，主要考慮：宏觀經(jīng)濟回暖，游戲版號發(fā)放，游戲、3C、汽車等垂類有望持續(xù)回暖；Story Mode帶來廣告效率提升；與阿里巴巴等電商平臺合作的深化。得益于PUGV與直播生態(tài)的融合，我們預(yù)計公司增值服務(wù)將維持韌性，2023-25年收入分別為106/123/137億元，分別同增21.4%/16.4%/11.5%，主要受直播收入驅(qū)動。
2Q23新游上線有望驅(qū)動收入增長，期待《賽馬娘》版號
由于新游上線乏力，我們預(yù)計1Q23移動游戲收入仍將承壓，但公司產(chǎn)品儲備豐富，有望在2Q23集中上線，帶動移動游戲收入提升，包括：國內(nèi)自研產(chǎn)品《斯露德》，代理產(chǎn)品《千年之旅》；海外自研產(chǎn)品《代號：依露希爾》與其他5-6款代理產(chǎn)品。此外公司自研將更加聚焦核心賽道，期待后續(xù)《賽馬娘》版號發(fā)放。我們預(yù)計2023-25年游戲收入53/59/66億元，分別同增5.4%/11.6%/11.0%?？紤]公司主動縮減低利潤業(yè)務(wù)（如英雄聯(lián)盟比賽轉(zhuǎn)授權(quán)），我們預(yù)計2023-25年公司電商及其他收入23/26/28億元，其中2023年同比下滑24.3%，2024-25年分別同增10%/8%。
預(yù)計毛利率持續(xù)優(yōu)化，2023年各項費用率絕對值同比下滑
我們預(yù)計2023-25年公司毛利率分別為24.0%/27.9%/31.3%，分別同比+6.5/+3.9/+3.4pct，主要考慮固定成本的杠桿效應(yīng)與分成成本的降低。我們認(rèn)為2022年為期間費用絕對值的峰值，而2023年以后銷售、管理與研發(fā)費用絕對值均會同比下滑。綜上，我們預(yù)計2023-25年調(diào)整后凈利-36/-10/11億元，調(diào)整后凈利率分別為-14.4%/-3.4%/3.1%，有望在2024年實現(xiàn)單季度的盈虧平衡。
風(fēng)險提示：用戶增長、游戲表現(xiàn)不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟波動風(fēng)險。
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