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行業(yè)將迎來(lái)上行周期，直營(yíng)店彈性和拓店提速驅(qū)動(dòng)疫后業(yè)績(jī)釋放。疫情防控政策優(yōu)化，行業(yè)復(fù)蘇趨勢(shì)確立，當(dāng)前供需錯(cuò)位疊加中高端占比提升背景下，ADR上行主導(dǎo)行業(yè)修復(fù)。公司直營(yíng)酒店占比高，業(yè)績(jī)彈性較同業(yè)更大，22H1錦江/華住/首旅直營(yíng)店收入占酒店業(yè)務(wù)比例分別為56%/67%/73%，測(cè)算RevPAR變動(dòng)1%，凈利潤(rùn)變動(dòng)3.1%-3.7%。行業(yè)供給回流仍需1-2年時(shí)間，頭部酒店集團(tuán)經(jīng)營(yíng)管理效率優(yōu)，將充分享受行業(yè)紅利期拓店提速帶來(lái)的成長(zhǎng)性。
　　連鎖酒店集團(tuán)翹楚，私有化如家確立行業(yè)領(lǐng)先地位，萬(wàn)店計(jì)劃加速擴(kuò)張。公司依托股東首旅集團(tuán)具備大旅業(yè)整合及協(xié)同優(yōu)勢(shì)，目前形成以“如家”及其衍生品牌為核心的產(chǎn)品矩陣，如家品牌在經(jīng)濟(jì)型酒店中市占率第二。2020年提出三年萬(wàn)店計(jì)劃，2019-2021年凈開(kāi)門(mén)店分別為401/445/1021家，開(kāi)店速度邊際改善明顯，2022年疫情反復(fù)下拓店速度階段性承壓。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.38億元，歸母凈利-3.94億元，已開(kāi)業(yè)酒店達(dá)5888家。
　　結(jié)構(gòu)升級(jí)與下沉并舉，高端資產(chǎn)注入完善產(chǎn)品矩陣。通過(guò)合資公司和外延并購(gòu)切入中高端及以上市場(chǎng)：①與凱悅合作打造的逸扉品牌單店模型已初步育成，彌補(bǔ)中高端市場(chǎng)品牌力短板，截止22Q3中高端占比提升至25%；②集團(tuán)有望將旗下高端酒店資產(chǎn)以股權(quán)或管理權(quán)轉(zhuǎn)讓方式注入到上市公司，諾金公司、首旅日航、安麓等品牌有望填補(bǔ)公司高端產(chǎn)品線空白；③引入前溫德姆大中華區(qū)總裁劉晨軍和凱悅中國(guó)區(qū)總裁孫武，高端酒店管理人才儲(chǔ)備補(bǔ)足。疫情下公司以輕管理模式打開(kāi)下沉市場(chǎng)增量空間，以線上方式進(jìn)行管理輸出，邊際成本較小，能夠快速翻牌中小單體酒店實(shí)現(xiàn)低成本廣覆蓋。
　　投資建議：防疫政策優(yōu)化，商旅需求快速?gòu)?fù)蘇，公司享受拓店提速和直營(yíng)店修復(fù)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，同時(shí)高端資產(chǎn)注入有望提振估值。我們預(yù)計(jì)22/23/24年歸母凈利潤(rùn)為-5.46/8.61/12.54億元，對(duì)應(yīng)22/23/24年EPS -0.49/0.77/1.12元，對(duì)應(yīng)22/23/24年P(guān)E -49/31/21倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域疫情反復(fù)，拓店不及預(yù)期，開(kāi)店質(zhì)量不及預(yù)期。