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報(bào)告摘要：
　　估值相較基本面修復(fù)得更充分是當(dāng)前市場(chǎng)調(diào)整的核心因素。（1）基本面偏弱、海外緊縮及地緣風(fēng)險(xiǎn)并非近期市場(chǎng)調(diào)整的核心原因。（2）估值較基本面修復(fù)更快是調(diào)整的主因：總量上，上證綜指市盈率分位數(shù)已觸及35%的震蕩市中估值修復(fù)的高點(diǎn)（如2019年4月、2020年6月、2022年7月），但基本面的修復(fù)遠(yuǎn)弱于前三次；行業(yè)上，市場(chǎng)反彈以來估值修復(fù)明顯的白酒、計(jì)算機(jī)、周期，盈利回升仍較弱。
　　當(dāng)前仍處于信用上盈利下的環(huán)境下，A股依舊是震蕩市。（1）決定市場(chǎng)趨勢(shì)的是分子和分母的方向而不是強(qiáng)度：根據(jù)我們盈利信用框架，只有在盈利、信用同步下行時(shí)市場(chǎng)才單邊弱；市場(chǎng)走勢(shì)與盈利（分子端）和信用（與估值相關(guān)，分母端）的方向有關(guān)，而與幅度關(guān)系不大。（2）當(dāng)前仍是信用上、盈利下，A股依舊是震蕩市，回調(diào)要敢于布局：首先，信用上，企業(yè)中長(zhǎng)貸增速繼續(xù)上行，居民中長(zhǎng)貸增速已出現(xiàn)拐點(diǎn)，未來幾個(gè)月中長(zhǎng)貸增速大概率延續(xù)上行趨勢(shì)，這與海內(nèi)外流動(dòng)性是否寬松無關(guān)；其次，工業(yè)企業(yè)盈利上，根據(jù)庫(kù)存對(duì)盈利的領(lǐng)先規(guī)律以及PPI與盈利周期同步來看，盈利拐點(diǎn)可能在4月份出現(xiàn)。
　　硅谷銀行破產(chǎn)可能倒逼美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束緊縮的時(shí)間提前，對(duì)A股影響取決于美采取的救助措施。（1）原因上看，硅谷銀行破產(chǎn)的直接原因是美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息同時(shí)打擊了硅谷銀行資產(chǎn)端和負(fù)債端，根本原因則是2017年以來美國(guó)金融監(jiān)管持續(xù)放松。（2）后續(xù)發(fā)展看，硅谷銀行破產(chǎn)對(duì)資本市場(chǎng)的影響取決于美國(guó)金融當(dāng)局所采取的具體措施：一方面，如果美國(guó)不采取介入措施，中小銀行擠兌風(fēng)險(xiǎn)（流動(dòng)性危機(jī)）可能蔓延，對(duì)A股的情緒和外資流動(dòng)都會(huì)有壓力；另一方面，目前看美國(guó)大概率會(huì)進(jìn)行救助以防止風(fēng)險(xiǎn)蔓延，且可能倒逼美聯(lián)儲(chǔ)提早結(jié)束緊縮。
　　信貸超預(yù)期提振盈利預(yù)期，外部沖擊風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，A股短期可能探底回升，維持震蕩。（1）分子端上，基建開工進(jìn)度良好，建材、鋼鐵等中游周期行業(yè)供需回暖，降價(jià)和補(bǔ)貼刺激下汽車銷量短期有望上行；2月份信貸超預(yù)期將進(jìn)一步提振經(jīng)濟(jì)和盈利修復(fù)預(yù)期。（2）流動(dòng)性上，美非農(nóng)延續(xù)“量漲價(jià)跌”，美國(guó)3月加息50BP概率大幅下降，緊縮預(yù)期回落；外資凈流出，融資和新發(fā)基金規(guī)模持續(xù)回升。（3）風(fēng)險(xiǎn)偏好上，硅谷銀行倒閉引發(fā)流動(dòng)性擔(dān)憂，沙特伊朗恢復(fù)建交提振市場(chǎng)情緒。
　　短期復(fù)蘇和政策導(dǎo)向是主線，關(guān)注TMT、消費(fèi)、建筑、新能源等。（1）一季報(bào)來臨疊加兩會(huì)結(jié)束政策開始實(shí)施，當(dāng)前分子端的盈利修復(fù)和分母端的政策推動(dòng)是估值提升的主要?jiǎng)恿Α＃?）逢低建議布局：一是政策導(dǎo)向的計(jì)算機(jī)（人工智能、云計(jì)算、國(guó)產(chǎn)化）、傳媒、半導(dǎo)體以及國(guó)改和一帶一路相關(guān)的建筑等；二是順周期的化工、煤炭、大眾消費(fèi)（商貿(mào)、停車等）；三是低估值低持倉(cāng)的成長(zhǎng)，如電力設(shè)備、軍工等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)修復(fù)、政策出臺(tái)不及預(yù)期。