>> 光大證券-銀行業(yè)流動(dòng)性周報(bào)：降準(zhǔn)，是“遲”還是“早”？-230319
| 上傳日期： |
2023/3/20 |
大?。?/td>
| 2453KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
本周觀點(diǎn)：降準(zhǔn)：是“遲”還是“早”？
3月17日，央行“意外”宣布于3月27日降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。對(duì)此我們認(rèn)為本次全面降準(zhǔn)在情理之中，降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)略在預(yù)期之外，不會(huì)對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成顯著影響。理由如下：
1、今年開年信貸超季節(jié)性高增，流動(dòng)性環(huán)境趨緊，奠定了“降準(zhǔn)”基礎(chǔ)。前期我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)，今年2月份流動(dòng)性環(huán)境收緊、同業(yè)存單利率大幅上行的核心矛盾，在于信貸高增和頭部銀行存貸款超季節(jié)性不匹配，所導(dǎo)致的總量和結(jié)構(gòu)性問題所致。從結(jié)構(gòu)角度看，一方面，以國(guó)有大行為代表的機(jī)構(gòu)，1-2月份信貸顯著高增，備付消耗力度較大。另一方面，疫情放開導(dǎo)致人口與資金運(yùn)動(dòng)明顯超過疫情三年，存款在機(jī)構(gòu)之間的不均衡運(yùn)動(dòng)加劇。上述兩方面情況，導(dǎo)致頭部銀行在2月份已處于缺長(zhǎng)錢狀態(tài)，部分銀行頭寸一度面臨被擊穿的風(fēng)險(xiǎn)，資金融出較為審慎，隔夜利率兩次出現(xiàn)15%以上的水平，1Y國(guó)股同業(yè)存單發(fā)行利率最高上行至2.78%。長(zhǎng)端資金短缺導(dǎo)致2月份以來降準(zhǔn)窗口期就被打開，但在貨幣政策工具的遴選上，央行主要通過OMO滾動(dòng)續(xù)作（最高一日投放超過8000億）+MLF小幅增量續(xù)作的模式，來維穩(wěn)流動(dòng)性，長(zhǎng)錢釋放力度偏弱，這注定了后續(xù)隨著信貸擴(kuò)張，降準(zhǔn)的到來。
2、前期市場(chǎng)對(duì)央行3-4月份降準(zhǔn)預(yù)期有所減弱。事實(shí)上3月份以來，整體流動(dòng)性環(huán)境較2月份邊際改善，同業(yè)存單利率也有見頂小幅回落趨勢(shì)。一是“兩會(huì)”召開，維穩(wěn)市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境存在寬松基礎(chǔ)。二是頭部銀行存貸款不匹配情況有所改善，從目前信貸形勢(shì)看：（1）3月票據(jù)利率持續(xù)走高，料大行非票據(jù)類信貸3月上旬增長(zhǎng)情況較好，不排除依然實(shí)現(xiàn)了同比多增。（2）股份制銀行3月份上半月的信貸投放同比有所放緩，票據(jù)體系顯著壓量。（3）國(guó)有大行在信貸量?jī)r(jià)方面的過度擠壓，加劇了中小城農(nóng)商行資產(chǎn)荒壓力，信貸投放能力和意愿偏弱，在2月份加大了收票力度，不排除3月份也會(huì)適度收票沖信貸。（4）目前投放的部分信貸，其項(xiàng)目?jī)?chǔ)備多為去年11-12月份已審批，1-2月份的超季節(jié)性高增，對(duì)于信貸項(xiàng)目?jī)?chǔ)備已形成一定消耗，后續(xù)信貸可持續(xù)性的維系，一定程度上仍需依賴相關(guān)部門的政策驅(qū)動(dòng)、專項(xiàng)債配套融資需求，以及穩(wěn)信貸政策工具的持續(xù)推出。從上述情況看，進(jìn)入3月下半月，伴隨著頭部銀行加大攬儲(chǔ)力度，以及財(cái)政資金的撥付，整體流動(dòng)性環(huán)境并無大礙，在3月份MLF增量續(xù)作2810億之后，市場(chǎng)對(duì)于3-4月份的降準(zhǔn)預(yù)期有所減弱。
3、本次降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性為“例行”，“遲”與“早”判斷不改變其“必然性”。本次“降準(zhǔn)”時(shí)點(diǎn)且25bp的幅度（預(yù)計(jì)釋放資金5000億）令市場(chǎng)并未有過多驚喜（3月17日債券市場(chǎng)收益率尾盤一度下行之后隨即快速反彈），但仍有必要。屬于一次“例行補(bǔ)水”，并不意味著需要通過寬貨幣促進(jìn)寬信用，與防范信貸虛增、資金空轉(zhuǎn)并不矛盾。按照正常的節(jié)奏，在結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架下，央行每隔6-7個(gè)月，會(huì)深度釋放一次中長(zhǎng)期流動(dòng)性。一方面，1-2月份M2增速分別高達(dá)12.6%、12.9%，存款高增使得補(bǔ)繳法定存款準(zhǔn)備金規(guī)模較大，預(yù)計(jì)1-2月份合計(jì)補(bǔ)繳規(guī)模超過7000億，需要加大中長(zhǎng)期穩(wěn)定資金補(bǔ)充力度。另一方面，今年1-2月份合計(jì)發(fā)行專項(xiàng)債預(yù)計(jì)在8000-8500億，而提前批額度約2.2萬億，這意味著3-4月份是專項(xiàng)債發(fā)行高峰期，預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模在1.3萬億左右，適時(shí)降準(zhǔn)有助于對(duì)沖流動(dòng)性壓力。
4、降準(zhǔn)時(shí)間選擇從公布到執(zhí)行時(shí)間間隔符合近期降準(zhǔn)規(guī)律。根據(jù)過往經(jīng)驗(yàn)，從2021年12月開始的降準(zhǔn)從公布到執(zhí)行時(shí)間間隔統(tǒng)計(jì)，基本在10天。降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)定于5日、15日、25日繳準(zhǔn)日，因?yàn)檫@三個(gè)時(shí)點(diǎn)是銀行月內(nèi)例行補(bǔ)繳法定存款準(zhǔn)備金的時(shí)點(diǎn)，在這一時(shí)點(diǎn)落地降準(zhǔn)，可以和例行補(bǔ)繳同時(shí)進(jìn)行軋差核算，一次性完成降準(zhǔn)的全部工作，避免反復(fù)操作造成的不便。由于今年3月25日為周六，因此例行補(bǔ)繳工作和降準(zhǔn)也理所當(dāng)然順延至27日。當(dāng)然，這次選擇在臨近月末時(shí)點(diǎn)落地降準(zhǔn)，也有呵護(hù)跨季流動(dòng)性的考慮。
5、對(duì)后續(xù)流動(dòng)性環(huán)境保持中性偏樂觀態(tài)度。3月份以來，國(guó)股銀行信貸投放節(jié)奏有邊際放緩跡象，機(jī)構(gòu)之間存款不均衡狀態(tài)也在逐步緩解，頭部銀行存貸款不匹配情況有所改善，這是近期流動(dòng)性環(huán)境較2月份邊際轉(zhuǎn)暖的主要原因。伴隨著降準(zhǔn)的落地，疊加信貸的逐步“降溫”，我們對(duì)于后續(xù)流動(dòng)性環(huán)境保持中性樂觀態(tài)度，DR007總體圍繞7天OMO利率震蕩運(yùn)行，并可能階段性低于政策利率中樞。
6、降準(zhǔn)之后1Y同業(yè)存單利率中樞或降至2.65%附近。對(duì)此我們有兩點(diǎn)考慮：
（1）初步測(cè)算，本次降準(zhǔn)釋放資金5000多億，3月末超儲(chǔ)率為1.85%，處于正常景氣度下的走廊區(qū)間（1.7-2.2%）。3月份若不降準(zhǔn)，23Q1補(bǔ)繳準(zhǔn)備金規(guī)模近1.25萬億，即本次降準(zhǔn)+3月份MLF增量續(xù)作的對(duì)沖比例約60-70%，即還剩約3000-4000億長(zhǎng)錢缺口。若再考慮4月份一般存款增速會(huì)趨于回落，預(yù)計(jì)能夠進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)備金退還2000-3000億，即年初以來存款高增而補(bǔ)繳的法定存款準(zhǔn)備金有望在4月份實(shí)現(xiàn)90%以上的缺口補(bǔ)充。參考2022年12月情況，1Y同業(yè)存單利率中樞值在2.60-2.65%。
|
|
