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外圍市場(chǎng)動(dòng)蕩沖擊不斷
　　近期歐美市場(chǎng)動(dòng)蕩不斷，從美國(guó)硅谷銀行（Silicon Valley Bank）危機(jī)到歐洲瑞士信貸（Credit Suisse）被收購(gòu)，投資者開(kāi)始對(duì)全球金融機(jī)構(gòu)持風(fēng)險(xiǎn)回避的態(tài)度。我們認(rèn)為這些風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)友邦保險(xiǎn)的直接影響較小，投資者更多是擔(dān)心金融市場(chǎng)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和連帶損失。此外，友邦保險(xiǎn)在港股市場(chǎng)上流動(dòng)性較好，容易使投資者拋售其獲取危機(jī)中寶貴的現(xiàn)金。我們估計(jì)友邦有超過(guò)三分之一的資產(chǎn)配置在美元資產(chǎn)上，主要分布在評(píng)級(jí)較高的固收資產(chǎn)和權(quán)益資產(chǎn)上；考慮到友邦保險(xiǎn)沒(méi)有歐洲業(yè)務(wù)，根據(jù)其資產(chǎn)負(fù)債貨幣匹配的原則，我們認(rèn)為友邦保險(xiǎn)對(duì)歐洲區(qū)資產(chǎn)的敞口較小，瑞士信貸事件對(duì)該公司直接影響不大。我們對(duì)2023/2024/2025年EPS預(yù)測(cè)為USD0.62/0.68/0.77。維持DCF估值法得出的目標(biāo)價(jià)HKD110和“買入”評(píng)級(jí)。
　　美元資產(chǎn)占總資產(chǎn)或超三成，高評(píng)級(jí)資產(chǎn)占比高
　　友邦秉承投資資產(chǎn)和保單貨幣相匹配的原則，盡量縮小凈外匯敞口。從總資產(chǎn)的角度看，中國(guó)香港仍然是最大的市場(chǎng)，占集團(tuán)總資產(chǎn)的比例超過(guò)三分之一；中國(guó)內(nèi)地和新加坡旗鼓相當(dāng)，占比15%/14%。其中香港市場(chǎng)銷售的主要是美元計(jì)價(jià)的保單，新加坡亦有銷售美元保單。我們估計(jì)美元資產(chǎn)占友邦保險(xiǎn)總資產(chǎn)的比例超過(guò)三分之一。集團(tuán)層面看，友邦保險(xiǎn)的債券投資大多集中在投資級(jí)（BBB）及以上的水平，對(duì)于低評(píng)級(jí)的資產(chǎn)的敞口有限。2022年底，非政府債務(wù)資產(chǎn)中，僅4%債券評(píng)級(jí)在投資級(jí)以下或者沒(méi)有評(píng)級(jí)。
　　股東賬戶投資風(fēng)險(xiǎn)偏好低
　　友邦總投資資產(chǎn)可以被分為傳統(tǒng)險(xiǎn)（含資本金賬戶）、分紅險(xiǎn)和投資連結(jié)險(xiǎn)賬戶三類，占比約為48%/37%/15%。傳統(tǒng)險(xiǎn)和資本金賬戶的投資風(fēng)險(xiǎn)由股東承擔(dān)，投資風(fēng)格穩(wěn)健，其中49%的資產(chǎn)為政府或政府機(jī)構(gòu)債券；分紅險(xiǎn)賬戶由客戶承擔(dān)主要投資波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，投資風(fēng)格相對(duì)均衡，其中約四分之三的資產(chǎn)投資在固收資產(chǎn)上，權(quán)益資產(chǎn)占比約四分之一；投連險(xiǎn)賬戶由客戶承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)并選擇資產(chǎn)配置，接近八成的資產(chǎn)投資于權(quán)益資產(chǎn)。我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高的固收資產(chǎn)會(huì)被主要投資于分紅險(xiǎn)賬戶。
　　2023年投資表現(xiàn)有望修復(fù)
　　2022年美債利率升高，導(dǎo)致友邦固收和衍生類金融資產(chǎn)價(jià)值下跌，投資表現(xiàn)承壓。我們估算2022年總投資收益率為-5.6%（2021：4.4%）。盡管2022年凈利潤(rùn)的同比降幅超九成，但同期的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)（OPAT）同比增速達(dá)3.3%（不考慮匯率變動(dòng)），表明壽險(xiǎn)利潤(rùn)保持增長(zhǎng)。隨著美債利率上行空間收窄，我們認(rèn)為2023年投資表現(xiàn)有望修復(fù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：NBV增速不及預(yù)期、嚴(yán)重的投資損失。