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煤炭及煤化工盈利均有改善，但減值損失拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)
　　2022年中煤能源實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)182.4億元，同比增長(zhǎng)32.8%，但4Q22受減值損失拖累錄得凈虧損10.9億元，主因22年公司對(duì)無法開采的探礦權(quán)以及虧損煤礦等資產(chǎn)計(jì)提減值88億元，較2021年增加48.4億元。受益于自產(chǎn)煤量?jī)r(jià)齊升，公司煤炭板塊毛利同比增長(zhǎng)31%。煤化工價(jià)格上漲帶動(dòng)板塊毛利增長(zhǎng)17.1%。大海則逐步達(dá)產(chǎn)、平朔井工三礦復(fù)產(chǎn)以及里必煤礦投產(chǎn)將帶動(dòng)2023-24年產(chǎn)量進(jìn)一步提升。基于下調(diào)的綜合煤價(jià)以及提升的減值，我們下調(diào)2023/24年凈利潤(rùn)11.6%/27.4%，并下調(diào)H及A股目標(biāo)價(jià)至8.5港幣（5.9x 23/24平均EPS,與自2017年以來平均PE一致）和13.8人民幣（較H股溢價(jià)85%，與公司A/H股自2017年以來平均溢價(jià)一致），基于具吸引力的估值，維持買入評(píng)級(jí)。2023-25EEPS為1.35/1.16/1.04元。
　　煤炭：?jiǎn)挝怀杀痉€(wěn)定，產(chǎn)量?jī)r(jià)格齊升
　　公司2022年商品煤產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4.4%至1.19億噸。動(dòng)力煤價(jià)格同比上漲52元/噸，煉焦煤價(jià)格同比上漲395元/噸，量?jī)r(jià)齊升下自產(chǎn)煤營收同比上漲19.5%。雖然22年材料及人工成本同比有所上移，但在產(chǎn)量提升的規(guī)模效應(yīng)下自產(chǎn)煤?jiǎn)挝怀杀就然境制接?22.8元/噸，煤炭板塊毛利同比增長(zhǎng)31.3%。2023年公司計(jì)劃將自產(chǎn)煤銷量進(jìn)一步提升至1.25億噸。且由于公司約80%的中長(zhǎng)期合同銷售占比將提升公司在潛在市場(chǎng)煤價(jià)下行下的盈利相對(duì)穩(wěn)定性。我們預(yù)計(jì)北港5,500卡煤價(jià)中樞從2022年1,264元/噸下行至2023年的950元/噸，但中長(zhǎng)期合同價(jià)格將維持穩(wěn)定。
　　煤化工：價(jià)格上漲抵消產(chǎn)銷量損失及成本上漲影響
　　公司2022年主要煤化工產(chǎn)品產(chǎn)/銷量同比增長(zhǎng)3.4%；其中項(xiàng)目檢修停產(chǎn)影響導(dǎo)致尿素產(chǎn)/銷量同比分別下滑10.5%/19%。成本方面，受原料成本價(jià)格上漲以及檢修支出增加等影響，2023年公司煤化工板塊成本同比小幅上漲2.1%；其中尿素單位成本同比增加11%。但受益于尿素及硝銨價(jià)格同比大幅攀升（分別增長(zhǎng)17.2%及37.2%），煤化工板塊綜合毛利同比上漲17.1%，毛利率提高1.5個(gè)百分點(diǎn)至13.3%。隨著項(xiàng)目檢修已于4Q22完成，2023年公司計(jì)劃將尿素產(chǎn)銷量提升至190萬噸。我們預(yù)計(jì)煤化工業(yè)務(wù)板塊表現(xiàn)將分化，尿素板塊有望穩(wěn)定，但烯烴板塊盈利或繼續(xù)承壓。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)表現(xiàn)不及預(yù)期；項(xiàng)目進(jìn)展慢于預(yù)期。