>> 信達(dá)證券-中煤能源(601898)資產(chǎn)減值拖累業(yè)績，夯實(shí)資產(chǎn)行穩(wěn)致遠(yuǎn)-230324
| 上傳日期： |
2023/3/24 |
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來源： |
信達(dá)證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
左前明,李春馳 |
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事件：3月23日中煤能源發(fā)布2022年度業(yè)績報(bào)告。2022年中煤能源全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2205.77億元，同比下降8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤182.4億元，同比增長32.8%；扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤181.12億元，同比增長34.1%；經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為436.34億元?；久抗墒找?.38元/股，同比增加32.7%。
點(diǎn)評：
煤炭主業(yè)內(nèi)生增長動(dòng)力強(qiáng)勁。2022年全年商品煤產(chǎn)量1.19億噸，同比增長4.4%，自產(chǎn)商品煤銷量1.2億噸，同比增長7.3%。其中動(dòng)力煤銷量1.1億噸，同比增長8.4%，煉焦煤銷量998萬噸，同比下降3.7%。自產(chǎn)煤產(chǎn)量增加主要來自新建大海則煤礦釋放產(chǎn)量約600萬噸。貿(mào)易煤銷量1.28億噸，同比下降29.6%。公司自產(chǎn)商品煤單位銷售成本322.84元/噸，自產(chǎn)煤產(chǎn)量增加的攤薄效應(yīng)使2022年與2021年成本基本持平。煤炭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1909.18億元，毛利率25.4%?！笆奈濉逼陂g，新投產(chǎn)礦井已經(jīng)成為行業(yè)內(nèi)稀缺資源，公司“十二五”期間積極布局煤炭資源，新投產(chǎn)大海則煤礦于2021年底進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，公司預(yù)計(jì)今年產(chǎn)量將達(dá)到1500萬噸，2024年達(dá)產(chǎn)2000萬噸/年，未來有望成為業(yè)績增長的最大動(dòng)力。同時(shí)公司預(yù)計(jì)葦子溝煤礦（240萬噸/年）、里必煤礦（400萬噸/年）于2025年投產(chǎn)。公司中短期業(yè)績增長值得期待。
公司短期資產(chǎn)減值拖累業(yè)績，但有利于公司長期穩(wěn)健發(fā)展。為進(jìn)一步夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，公司對短期內(nèi)無法開采的沙拉吉達(dá)井田探礦權(quán)、因建設(shè)周期延長導(dǎo)致投資成本增加的工程、因井下地質(zhì)條件變化導(dǎo)致可采儲(chǔ)量減少的煤礦，以及受市場形勢影響經(jīng)營虧損的企業(yè)進(jìn)行計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，共計(jì)88.01億元，對當(dāng)期業(yè)績產(chǎn)生較大影響。同時(shí)我們看到2022年公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比降低5.71%、短期借款同比減少64.67%、長期借款同比下降34.64%、資產(chǎn)負(fù)債率由55.74%下降到51.47%。我們認(rèn)為計(jì)提減值相當(dāng)于卸下包袱，歷史負(fù)擔(dān)已經(jīng)得到一定程度緩解，未來減值規(guī)?；?qū)②呅。景l(fā)展質(zhì)量有望得到提升。
公司當(dāng)前市值尚未合理反映其內(nèi)在價(jià)值，估值修復(fù)空間大。截至2021年底，公司煤炭資源儲(chǔ)量270.19億噸，位列行業(yè)第二；核定產(chǎn)能1.32億噸/年，位列行業(yè)第四；煤炭產(chǎn)量1.13億噸，位列行業(yè)第三，其中90%為動(dòng)力煤。我們認(rèn)為，公司在煤炭資源儲(chǔ)備上具有較強(qiáng)競爭優(yōu)勢，隨著采礦權(quán)價(jià)格大幅提升，從重置成本角度看公司真實(shí)價(jià)值被低估。若按山西地區(qū)采礦權(quán)出讓基準(zhǔn)價(jià)計(jì)算，中煤能源僅采礦權(quán)資產(chǎn)重置成本就為2165億元，明顯高于當(dāng)前市值1039億元（截止3.23），溢價(jià)率為108.37%。而陜西省近期拍賣的7宗煤炭礦業(yè)權(quán)中，部分探礦權(quán)溢價(jià)率更是達(dá)到了521.67%，若按此進(jìn)行測算，中煤能源資源的重置價(jià)值會(huì)大幅提升，當(dāng)前市場轉(zhuǎn)讓價(jià)值更高。截止3.23日，公司PE（TTM）為5.63，小于行業(yè)平均估值6.19，同時(shí)也是公司近五年來的低位，PB為0.89，港股PB僅為0.58。公司長期以來股價(jià)滯后業(yè)績增長。據(jù)我們測算，2017年至今中煤能源EPS增長9.24倍，增速高于中國神華（202.58%）與陜西煤業(yè)（563.09%），但PE估值下降更快，五年間PE降低85.92%，PB降低5.81%，大幅低于可比公司。我們認(rèn)為未來伴隨行業(yè)整體估值修復(fù)和公司產(chǎn)能釋放，公司估值也有望恢復(fù)到合理水平。
“中特估”推動(dòng)央國企上市公司深刻變革，看好央企煤炭龍頭長期投資價(jià)值。2022年5月國資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》提出，央企公司要增進(jìn)上市公司市場認(rèn)同與價(jià)值實(shí)現(xiàn)，推動(dòng)市場對低估值優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價(jià)值重估；同時(shí)重點(diǎn)提升企業(yè)內(nèi)在質(zhì)量，以“一利五率”為考核指標(biāo)提升企業(yè)經(jīng)營能力，夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量。中煤能源是煤炭行業(yè)唯二央企上市公司，正在積極落實(shí)改革方案，我們認(rèn)為公司作為中煤集團(tuán)最大的盈利主體，國資委對央企集團(tuán)的指標(biāo)考核將傳導(dǎo)至上市公司，有利于促進(jìn)公司經(jīng)營優(yōu)化與內(nèi)生增長；其次，改革將推動(dòng)專業(yè)化整合節(jié)奏加快，中煤集團(tuán)的資源發(fā)展集團(tuán)（948萬噸/年）、中煤華昱（1360萬噸/年）有望逐步注入上市公司。同時(shí)，伴隨中國特色估值體系的構(gòu)建，被低估的優(yōu)質(zhì)國有上市資產(chǎn)或?qū)⑦M(jìn)行價(jià)值重估。
盈利預(yù)測與投資評級：中煤能源高比例長協(xié)及內(nèi)生增長帶來業(yè)績的確定性預(yù)期。展望今年，國內(nèi)短期性產(chǎn)能核增、產(chǎn)能利用率挖潛等政策手段已經(jīng)幾乎用盡，疊加全國礦山尤其露天礦安全監(jiān)管趨嚴(yán)，煤炭供給的核心矛盾轉(zhuǎn)移至新增產(chǎn)能接續(xù)不足。在煤炭持續(xù)高強(qiáng)度保供背景下，隨著需求回暖，動(dòng)力煤價(jià)格中樞有望保持高位，同時(shí)伴隨煤炭產(chǎn)量有序釋放，公司業(yè)績有望穩(wěn)中有增。反觀當(dāng)前公司估值處于歷史低位，未來有望受益“中特估”改革而迎來一輪估值修復(fù)；我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為246.29/271.06/286.33億元，每股收益分別為1.86/2.04/2.16元。維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢受疫情影響存在不確定性；地緣政治因素影響全球經(jīng)濟(jì)；煤炭、電力相關(guān)行業(yè)政策的不確定性；煤礦出現(xiàn)安全生產(chǎn)事故等。
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