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22年經(jīng)營(yíng)承壓，23年酒館景氣回暖
　　海倫司3月24日發(fā)布22年業(yè)績(jī)，22年錄得收入15.59億/同比減少15.05%，凈虧損16.01億，經(jīng)調(diào)整凈虧損2.45億（符合盈利預(yù)警，2.1-2.7億，扣除股份支付5.03億/一次性資產(chǎn)減值7.13億/資產(chǎn)處置虧損1.42億等）。22年經(jīng)營(yíng)承壓主要系疫情沖擊酒館業(yè)態(tài)，實(shí)際營(yíng)業(yè)天數(shù)、客流受損較重。23年社交需求全面回暖，海倫司或進(jìn)入經(jīng)營(yíng)修復(fù)、重啟擴(kuò)張、利潤(rùn)釋放三重共振階段。我們持續(xù)看好小酒館賽道，公司規(guī)模/流量/品牌價(jià)值短期難以復(fù)制，模式轉(zhuǎn)型助推公司重回?cái)U(kuò)張快車(chē)道，長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)力充沛。我們預(yù)計(jì)23/24年EPS為0.32/0.63元，新引入25年EPS 0.81元，目標(biāo)價(jià)21.72港幣，對(duì)應(yīng)30倍2024年預(yù)測(cè)PE，高于24年可比公司彭博一致預(yù)期均值19倍，以反映海倫司在國(guó)內(nèi)酒館行業(yè)的龍頭地位及其快速擴(kuò)張能力?！百I(mǎi)入”。
　　23年以來(lái)門(mén)店經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)積極，毛利率仍有上升空間
　　22年海倫司店均日銷(xiāo)為0.7萬(wàn)（vs21年0.92萬(wàn)/1H220.72萬(wàn)），同店日銷(xiāo)0.94萬(wàn)（vs21年1.24萬(wàn)），一線(xiàn)/二線(xiàn)/三線(xiàn)及以下城市酒館店均日銷(xiāo)為0.76萬(wàn)/0.66萬(wàn)/0.73萬(wàn)，為21年同期的69.7/75.9/77.7%。我們認(rèn)為伴隨線(xiàn)下年輕人社交重啟，預(yù)計(jì)全年店均日銷(xiāo)有望回歸1萬(wàn)以上。產(chǎn)品端，22年海倫司自有酒飲/三方酒飲/小吃占收入比達(dá)55.2/21.3%，自有酒飲/第三方酒飲毛利率75.6/50.1%，較21年-4.60/1.30pct，自有酒飲毛利下滑系疫情期引流贈(zèng)飲拖累。今年門(mén)店人氣復(fù)蘇明顯，促銷(xiāo)力度或邊際收斂，海倫司品牌流量基礎(chǔ)大，區(qū)域品牌競(jìng)爭(zhēng)擾動(dòng)有限，毛利率有望企穩(wěn)回升的空間。
　　切換至輕資產(chǎn)模式，穩(wěn)定性更優(yōu)，有望重啟快速展店
　　公司22年新開(kāi)門(mén)店179家，閉店194家。截至22年，公司擁有門(mén)店767家。截至23年3月19日，門(mén)店數(shù)量達(dá)749家，覆蓋27個(gè)省級(jí)行政區(qū)，其中623家為直營(yíng)/126家為特許合作酒館，其中一線(xiàn)/二線(xiàn)/三線(xiàn)及以下/香港門(mén)店分別為80/360/308/1家，三線(xiàn)及以下城市較21年提升7.1pct至41.1%。結(jié)合窄門(mén)餐眼，我們預(yù)計(jì)截至3月24日約有600+家門(mén)店恢復(fù)正常營(yíng)業(yè)。展望23年，公司切換至輕資產(chǎn)合作模式提升經(jīng)營(yíng)靈活性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，有望重回快速擴(kuò)張軌道。22年錄得特許經(jīng)營(yíng)收入為1132萬(wàn)。疫情期間公司組織力提升，經(jīng)營(yíng)效率提高，我們期待龍頭困境反轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期向平臺(tái)型公司延展。
　　行業(yè)回暖&公司迎來(lái)經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)，業(yè)績(jī)與估值共振，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至21.72港幣
　　基于日銷(xiāo)和靜默店復(fù)蘇節(jié)奏，我們預(yù)計(jì)23/24年EPS為0.32/0.63元（前值：0.33/0.64元），新引入25年EPS 0.81元，基于30X 24EPE，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至21.72港幣，高于24年可比公司彭博一致預(yù)期19X，以反映海倫司在酒館行業(yè)的龍頭地位及其快速擴(kuò)張能力（前值：22.07港幣）?！百I(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新模式擴(kuò)張不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，居民消費(fèi)意愿下滑。