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事件：良品鋪?zhàn)影l(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入94.40億元，同比+1.24%，歸母凈利潤3.35億元，同比+19.16%。Q4單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.37億元，同比-11.56%，歸母凈利潤0.48億元，上年同期為-0.34億元，Q4歸母凈利潤扭虧為盈。
　　線上維持規(guī)模，線下穩(wěn)步擴(kuò)店。公司持續(xù)推進(jìn)多元化渠道布局，2022年線上/線下渠道收入分別為47.0/46.2億元，同比-3.29%/7.8%。1）線上：線上渠道競爭加劇，業(yè)績有所收窄，22年線上占主營收入比縮減至50.4%（同比降低2.7Pct）。2）線下：22年加盟/直營/團(tuán)購業(yè)務(wù)分別為25.7/15.6/4.9億元，同比+1%/10%/63%。截至2022年底公司門店總數(shù)為3226家（凈增256家），Q4凈增門店數(shù)量為63家，其中加盟店/直營店各凈增28/35家。22年雖有疫情影響，但公司穩(wěn)步拓店，同店表現(xiàn)持續(xù)恢復(fù)，線下門店業(yè)務(wù)仍取得一定增長。23年公司將加大重點(diǎn)區(qū)域拓店速度，通過新店型提升門店銷售額。
　　競爭策略+渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，凈利率短期承壓。毛利方面，22全年/22Q4公司毛利率分別為27.57%/25.85%，單四季度同比/環(huán)比+5.61/-3.95pcts，主要系四季度受疫情影響較大，門店業(yè)務(wù)承壓，直營及加盟門店毛利率較22Q3均有所下滑。
　　費(fèi)用端，22全年/22Q4銷售費(fèi)用率分別為18.60%/19.20%，單四季度同比/環(huán)比+3.93/+0.80pcts。22全年/22Q4管理費(fèi)用率分別為5.08%/4.86%，單四季度同比/環(huán)比-0.71/-0.12pct。綜合來看，22全年/22Q4公司凈利率分別為3.55%/1.97%，單四季度較同期扭虧為盈，環(huán)比-2.49pcts。展望2023年，公司著重加大線下布局，預(yù)計(jì)2023年線下占比進(jìn)一步提升。線下業(yè)務(wù)凈利率高于線上業(yè)務(wù)，結(jié)構(gòu)的優(yōu)化有望進(jìn)一步提升整體凈利率，釋放利潤彈性。
　　加大線下布局，推進(jìn)大店店型。公司于22年推出大店店型，對(duì)15家老店改造升級(jí)，打磨大店模型，已于2023年3月開設(shè)第一家大店，此后全部新開門店均為大店店型。對(duì)比原有老店模型（門店面積60-80平，SKU數(shù)量600-800，門店日均銷售額約5000+元），大店店型的面積更廣，品類更多（門店面積120+平，SKU數(shù)量1500+個(gè)），增加了咖啡、短保烘焙等新品類，拓寬了良品門店的消費(fèi)場景。新品類的消費(fèi)頻次更高，消費(fèi)粘性更強(qiáng)；可提升顧客復(fù)購頻率同時(shí)帶動(dòng)其他品類銷售（預(yù)計(jì)大店日均銷售額達(dá)1萬元以上），新店型的推出有望拉升整體收入增速。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：維持2023-2024年歸母凈利潤4.91/5.96億元，新增2025年凈利潤6.97億元；對(duì)應(yīng)2023-2025年EPS為1.23/1.49/1.74元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為30/24/21倍。公司持續(xù)推進(jìn)全渠道、全品類布局，具備一定競爭優(yōu)勢(shì)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情形勢(shì)惡化，原材料成本波動(dòng)，細(xì)分品牌增長不達(dá)預(yù)期。