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 2022年NBV同比符合預(yù)期，2023年壽險(xiǎn)有望領(lǐng)跑，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　公司披露2022年年報(bào)，2022年壽險(xiǎn)NBV 92億元、同比-31.4%，符合預(yù)期，較2022Q3同比修復(fù)6.4pct；歸母凈利潤(rùn)246億元、同比-8.3%；歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)401億元、同比+13.5%?？紤]到公司壽險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)渠道轉(zhuǎn)型不斷深化，銀保渠道重啟后保持高增，我們調(diào)整2023-2024年NBV同比預(yù)測(cè)至+7.9%/+8.3%（調(diào)前+15.2%/+17.2%），新增2025年預(yù)測(cè)+8.6%，對(duì)應(yīng)EV增速9.3%/9.4%/9.5%。考慮到長(zhǎng)端利率相對(duì)平穩(wěn)及保費(fèi)收入有望受到銀保渠道帶動(dòng)增加，我們調(diào)整2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至274/297億元（調(diào)前310/407億元），新增2025年預(yù)測(cè)350億元，分別同比+11.3%/+8.4%/+17.9%，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.9/3.2/3.7元。公司壽險(xiǎn)職業(yè)營(yíng)銷轉(zhuǎn)型見(jiàn)效，“芯”基本法有效激發(fā)隊(duì)伍活力，銷售、增員、活動(dòng)行為持續(xù)改善，壽險(xiǎn)轉(zhuǎn)型相對(duì)領(lǐng)先，預(yù)計(jì)2023年NBV同比增速或領(lǐng)先同業(yè)，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)EV分別為0.4/0.4/0.4倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　銀保貢獻(xiàn)增量?jī)r(jià)值，但結(jié)構(gòu)改變拖累margin，負(fù)債端轉(zhuǎn)型領(lǐng)先有望延續(xù)
　　公司2022年壽險(xiǎn)保費(fèi)收入2253億元、同比+6.5%，個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)229億元、同比-21.5%，銀保新單保費(fèi)288億元、同比+332%，銀保新單保費(fèi)占比41.5%，價(jià)值占比提升7.0pct至9.3%，成為公司增量渠道。2022單Q4價(jià)值16.6億元、同比+29.8%，環(huán)比-15.1%，季度間差距逐漸縮窄。Margin受到渠道及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，下降11.9pct至11.6%，較2022H1改善0.9pct，考慮到銀保渠道占比或進(jìn)一步提升，margin明顯上行概率較低。壽險(xiǎn)轉(zhuǎn)型先行指標(biāo)舉績(jī)率改善明顯且領(lǐng)先同業(yè)，2022年月均舉績(jī)率同比提升+11.3pct至63.4%，轉(zhuǎn)型進(jìn)度領(lǐng)先得到數(shù)據(jù)驗(yàn)證。考慮到轉(zhuǎn)型領(lǐng)先、銀保渠道重啟及低基數(shù)，2023年公司負(fù)債端有望領(lǐng)先行業(yè)。
　　量增質(zhì)優(yōu)，財(cái)險(xiǎn)承保利潤(rùn)同比高增，投資端受權(quán)益市場(chǎng)拖累同比下降
　　公司2022年財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)1704億元、同比+11.6%，綜合成本率97.3%、同比改善1.7pct，其中費(fèi)用率28.8%、賠付率68.5%，分別改善0.6/1.1pct，保費(fèi)增長(zhǎng)疊加成本率改善，承保利潤(rùn)釋放明顯，同比+202%。分險(xiǎn)種看，車險(xiǎn)保費(fèi)收入980億元、同比+6.7%，非車險(xiǎn)724億元、同比+19.0%，非車險(xiǎn)受責(zé)任險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)及健康險(xiǎn)帶動(dòng)同比高增。公司2022年凈投資收益率4.3%、總投資收益率4.2%，總投資收益率主要受權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)影響同比下降1.5pct，凈值增長(zhǎng)率2.3%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率超預(yù)期下行；壽險(xiǎn)轉(zhuǎn)型進(jìn)展慢于預(yù)期。