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貼息工具是今年財(cái)政政策的一大預(yù)期差。從2023年財(cái)政預(yù)算草案來看，今年的狹義實(shí)際赤字率有所下滑，新增專項(xiàng)債限額增幅不大，財(cái)政空間相對(duì)受限。在這一情形下，貼息工具是財(cái)政政策發(fā)力的重要工具。我們研究發(fā)現(xiàn)，貼息工具對(duì)于財(cái)政資金的占用率明顯較低，支出力度存在較大提升空間。此外，財(cái)政貼息撬動(dòng)信貸增長(zhǎng)的能力強(qiáng)，能夠有效串聯(lián)各項(xiàng)宏觀政策，與今年“加力提效”的財(cái)政基調(diào)高度契合。
　　信用擴(kuò)張邏輯一：貼息政策力度較強(qiáng)，支持先進(jìn)制造業(yè)發(fā)展的方向明確，符合國(guó)家長(zhǎng)期規(guī)劃，無須擔(dān)憂政策持續(xù)性。今年的貼息工具，不僅有全國(guó)統(tǒng)一性的，包括創(chuàng)業(yè)擔(dān)保貸款、民族民貿(mào)貸款貼息、支農(nóng)和扶貧貸款貼息等，民生支出力度繼續(xù)加大。也有地方專屬性的，政策受眾面廣，尤其是信息服務(wù)、裝備制造、人工智能、新能源、醫(yī)藥健康、集成電路、技術(shù)改造等先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域，財(cái)政貼息支持力度足。這一特征符合中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型高質(zhì)量發(fā)展的思路，有關(guān)政策或有進(jìn)一步加碼的可能。
　　信用擴(kuò)張邏輯二：央行超預(yù)期降準(zhǔn)，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能處于復(fù)蘇通道，為信貸持續(xù)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)掃除了障礙。貼息工具不僅與財(cái)政基調(diào)相契合，也恰好匹配貨幣政策“精準(zhǔn)有力”的要求。央行降準(zhǔn)有助于對(duì)沖信貸增長(zhǎng)、居民超額儲(chǔ)蓄推高存款、政府債發(fā)行等造成的流動(dòng)性缺口，為信貸持續(xù)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)創(chuàng)造條件。從經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能的角度來看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)修復(fù)成色較好，下半年可能出現(xiàn)設(shè)備更新周期和庫(kù)存周期共振向上的局面，均有助于推動(dòng)實(shí)體融資需求擴(kuò)張。
　　信用擴(kuò)張對(duì)資產(chǎn)配置的指示意義。對(duì)于股市而言，信用大擴(kuò)張有利于提振市場(chǎng)信心，助推企業(yè)基本面改善。我們判斷企業(yè)中長(zhǎng)貸增速仍有上升空間，是引領(lǐng)信用進(jìn)一步擴(kuò)張的關(guān)鍵抓手。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，企業(yè)中長(zhǎng)貸增速回升期，股市一般表現(xiàn)較好。對(duì)于債市而言，在央行基礎(chǔ)貨幣供給、機(jī)構(gòu)配債需求回暖等因素的支撐下，短期內(nèi)收益率或仍存下行空間。二季度起，隨著寬信用進(jìn)一步強(qiáng)化、居民儲(chǔ)蓄意愿松動(dòng)，收益率大方向或轉(zhuǎn)為上行。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)政策推出不及預(yù)期，美歐經(jīng)濟(jì)衰退等。