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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)，1)2022全年：營業(yè)收入約15.59億元/-15.1%，歸母凈利潤約-16.01億元/-596.2%，經(jīng)調(diào)整凈利潤約-2.45億元/-320.2%。以權(quán)益結(jié)算的股份支付5.03億元，酒館優(yōu)化及調(diào)整虧損8.53億元，主要系因疫情影響關(guān)停部分酒館以及在疫情高峰期酒館暫停營運(yùn)等產(chǎn)生的虧損，其中關(guān)停與暫停門店減值虧損7.12億元，轉(zhuǎn)讓部分門店虧損1.42億元，以及租賃按金預(yù)期信貸虧損0.17億元。2) 2022年下半年：營業(yè)收入約6.86億元/-29.1%，歸母凈利潤約-12.97億元/-532.2%，經(jīng)調(diào)整凈利潤約-1.45億元/-573.7%。
　　積極探索特許經(jīng)營模式，加快下沉市場拓展，目前已有126家特許合作酒館。1)酒館數(shù)量：截至23年3月19日，門店總數(shù)749家；截至22年12月31日，酒館總數(shù)767家，較21年末凈減少15家（新開179家，關(guān)閉194家），一/二/三線及以下城市門店數(shù)占比分別為10%/49%/41%，門店布局進(jìn)一步下沉；2)日均銷售：2022年下半年新開門店日均銷售額7.8千元，遠(yuǎn)超過2021及2022H1新開門店，接近2020年新開門店的8.1千元，公司開店策略逐步下沉，單店日銷明顯改善，表明公司重新找到新的開店選址策略，開店速度有望提升。整體單店日均銷售額7千元/-23.9%，一/二/三線及以下城市單店日均銷售額7.6、6.6、7.3千元，對應(yīng)YoY-30.3%/-24.1%/-22.3%；同店單店日均銷售額9.4千元/-24.6%。單店銷售額下滑主要系疫情反復(fù)沖擊所致。
　　大力營銷與酒館擴(kuò)張?zhí)嵘黜?xiàng)費(fèi)用率。1）原材料成本：占收入比36%/+4.6pct，主要系營銷活動力度加大以及因門店關(guān)閉和暫停導(dǎo)致的臨期庫存增加的活動促銷所致；2022年自有酒飲收入占比75.6%/-4.6pct，第三方品牌酒飲占比50.1%/+1.3pct。其中自有酒飲毛利率75.6%/-4.6pct，第三方品牌毛利率50.1%/+1.3pct。2）人工成本：占收入比例64.4%/+32.7pct，主要系股份支付（5.03億元，2021年0.9億元）增加所致。但其中的工資成本由21年同期2.46億元降至1.86億元，主要系疫情下部分門店關(guān)閉或停業(yè)，員工薪酬福利同步減少所致；3）租金相關(guān)成本：占比41%/+18.9pct，主要系酒館網(wǎng)絡(luò)迅速擴(kuò)張，物業(yè)和員工宿舍等剛性成本增加以及新購置的大廈達(dá)到可使用狀態(tài)所致。
　　核心邏輯：1）同店數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好：2022年公司門店經(jīng)營受疫情沖擊程度遠(yuǎn)大于前兩年，從同店日銷數(shù)據(jù)上來看，2023年1、2月同店數(shù)據(jù)已明顯轉(zhuǎn)好，超2019年水平；2）降本優(yōu)化：總部人員縮減從高峰期的400~500人優(yōu)化至200余人，單店所需人員減少至9人左右；3）海倫司·越單店模型優(yōu)異：2022年跨年夜當(dāng)晚海倫司在營門店日均銷售額3.2萬元，而海倫司·越日均銷售額4.9萬元（11家營業(yè)門店），反應(yīng)出下沉市場新模型極強(qiáng)的攬客能力，這一部分我們預(yù)計(jì)今年開店速度能加快；4）開店預(yù)期：2023年開店節(jié)奏我們預(yù)計(jì)較2021年會有所放緩，方向往空白市場開，往下沉市場開。同時(shí)公司積極探索特許合作模式，整體開店速度較2022年預(yù)計(jì)能有提升。
　　投資建議：隨著酒館陸續(xù)恢復(fù)正常經(jīng)營，客流逐步回歸，公司同店銷售額有望持續(xù)修復(fù)，門店重回拓展之路。預(yù)計(jì)2023~24年公司收入28.5、41.3億元，對應(yīng)增速78%、45%，歸母凈利潤3.95、7.64億元，給予買入-A評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)20.09港元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)等。