>> 湘財證券-從2018年以來歷次降準看2023年降準空間：穩(wěn)增長仍需加碼，年內(nèi)有望進一步降準-230324
| 上傳日期： |
2023/3/28 |
大小： |
571KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
湘財證券 |
| 評級： |
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作者： |
仇華 |
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此報告為加密報告 |
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降準已成為央行投放流動性的常規(guī)操作
2015年后進出口貿(mào)易順差開始收窄，外匯占款逐漸減少，基礎(chǔ)貨幣逐漸收縮，外匯占款呈現(xiàn)下行趨勢。央行開始有條件在資產(chǎn)方主動提供流動性，結(jié)構(gòu)性流動性短缺的貨幣政策框架逐步形成，央行流動性投放的主動性增強。央行提出的“結(jié)構(gòu)性流動性短缺的貨幣政策操作框架”是在“結(jié)構(gòu)性流動性短缺”的前提下，維持適當?shù)姆ǘù婵顪蕚浣鹇仕?，并通過每日的公開市場逆回購操作提供短期流動性并持續(xù)培育短期政策利率，通過每月定時的MLF操作提供中期流動性并持續(xù)培育中期政策利率。在結(jié)構(gòu)性流動性短缺框架下，降準、公開市場操作等均是央行投放流動性的常規(guī)操作。
降準旨在保持流動性合理充裕，兼具逆周期調(diào)節(jié)功能
通過梳理2018年—2022年14次降準的經(jīng)濟基本面背景、政策初衷以及效果，我們得出以下觀點：一是降準窗口往往出現(xiàn)在經(jīng)濟下行、信用疲弱階段。近年來降準作為一項常態(tài)化流動性投放工具，除了通過釋放流動性為銀行提供穩(wěn)定的中長期負債之外，還能夠降低銀行的負債端成本。主要原因在于MLF不能完全等同于降準，MLF資金成本比降準要高。降準能夠緩和商業(yè)銀行負債成本，進一步推動實體經(jīng)濟融資成本下行；二是在基本面未見下行的情況下，央行降準置換MLF的觸發(fā)條件是MLF存量突破5萬億元。央行加量續(xù)作MLF往往對降準存在一定的替代效應(yīng)，但在MLF存量超過一定臨界值以后，即使在經(jīng)濟基本面未見下行的情況下，央行仍有可能通過實施降準置換到期MLF；三是0.25個百分點的降準幅度或是未來常態(tài)?？紤]隱含存款準備金率下限可能在5%左右，因此后續(xù)降準總空間可能為260bp，降準空間已較為有限，預(yù)計后續(xù)每次降準步幅0.25BP或?qū)⒊蔀槌B(tài)。此外，2018年以來總理曾經(jīng)有10次在國常會上或其他公開場合表態(tài)“降準”，最終有9次央行隨后宣布降準，由此可見國常會“適時降準”、“綜合運用降準”、“進一步實施降準”等表述往往對降準有一定的預(yù)示作用。
穩(wěn)增長仍需加碼，年內(nèi)有望進一步降準
從經(jīng)濟基本面上來看，2023年《政府工作報告》中5.0%的經(jīng)濟增速目標偏保守，但并不意味著經(jīng)濟增長訴求的降低。考慮到2023年是新一屆政府開局之年，預(yù)計穩(wěn)增長仍是政府的主線工作。研判全年經(jīng)濟走勢，我們認為隨著穩(wěn)增長政策的前置發(fā)力，上半年經(jīng)濟復(fù)蘇的確定性較高，下半年前期穩(wěn)增長政策效應(yīng)衰減，地產(chǎn)和出口或?qū)?jīng)濟形成明顯拖累。為提振內(nèi)需，仍需要寬信用政策發(fā)力?？紤]到近年來在政策的引導(dǎo)下，銀行資產(chǎn)端收益的下降幅度遠遠大于負債端成本，凈息差持續(xù)收窄。為進一步降低商業(yè)銀行負債端成本，增強商業(yè)銀行信貸投放能力，為降低實體融資成本擴展空間，下半年仍有降準的必要。從資金面上來看，央行在2022年已經(jīng)依法上繳了所有的歷史結(jié)存利潤，再以此投放基礎(chǔ)貨幣的空間有限。時點上來看，今年四季度將再度迎來MLF到期高峰，總規(guī)模達2萬億。從微觀機制上對續(xù)作MLF與降準進行對比，考慮到MLF操作對手方主要是國有大行和股份制銀行，資金要通過同業(yè)存單等渠道才能傳導(dǎo)到中小銀行。這一方面拉長了傳導(dǎo)鏈條，也增加了中小銀行的資金成本，進而抬高了主要由中小銀行提供貸款的小微企業(yè)的融資成本。因此降準置換MLF具有一定的“直達”效應(yīng)，對降低小微企業(yè)融資成本的效果更為明顯，預(yù)計四季度央行大概率通過降準置換部分到期MLF。綜上，我們認為年內(nèi)還有一次降準，幅度0.25個百分點，時間窗口大概率位于四季度。
風(fēng)險提示
貨幣政策收緊超預(yù)期；消費恢復(fù)不及預(yù)期；房地產(chǎn)修復(fù)不及預(yù)期。
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