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投資要點(diǎn)
　　業(yè)績趨勢：22年扣非歸母凈利潤同比大增，健康經(jīng)營下現(xiàn)金流改善明顯
　　1）全年業(yè)績：公司2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤61.74億元，同比+44.6%；扣非歸母凈利潤53.37億元，同比+191.0%，扣非歸母凈利率同比+1.1pts至2.0%?，F(xiàn)金流方面，2022年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比+112.9%至327.03億元，資本開支同比-26.1%至141.84億元。
　　2）季度業(yè)績：22Q4歸母凈利潤17.02億元，同比-31.1%。22Q4扣非歸母凈利潤14.74億元，同比-1.8%，扣非歸母凈利率同比+0.1pts至2.2%。現(xiàn)金流方面，22Q4經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比+29.6%至83.26億元，資本開支同比-30.7%至36.39億元。
　　盈利拆分：時(shí)效底盤盈利穩(wěn)固，大件快運(yùn)等新業(yè)務(wù)盈利改善明顯
　　1）速運(yùn)分部方面，受益于時(shí)效業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率提升、經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及網(wǎng)絡(luò)融通，2022年分部凈利潤54.59億元，同比增長42.5%，凈利率同比提升0.9pts至3.5%。
　　2）大件分部方面，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及網(wǎng)絡(luò)融通，22H2分部凈利潤0.19億元，同比多增0.21億元，環(huán)比多增0.10億元；全年分部凈利潤0.28億元，凈利率同比+2.0pts至0.1%。我們預(yù)計(jì)2023年有望實(shí)現(xiàn)7-8億元盈利。
　　3）同城分部方面，通過高價(jià)值訂單增長及場景及科技驅(qū)動(dòng)明顯減虧，2022年分部凈虧損同比收窄6.12億元至2.87億元，其中22H2分部凈虧損1.43億元，同比收窄3.49億元。23年有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)盈利改善。
　　4）供應(yīng)鏈及國際分部方面，收購嘉里物流帶來全方位融通，2022年實(shí)現(xiàn)分部凈利潤19.46億元，同比多增13.31億元，凈利率同比+0.6pts至2.1%；其中22年嘉里物流貢獻(xiàn)歸母凈利潤13.63億元。伴隨物流出海大趨勢，業(yè)務(wù)中遠(yuǎn)期空間廣闊。
　　現(xiàn)金流分析：經(jīng)營性現(xiàn)金流向好，產(chǎn)能投放周期或近尾聲，值得重視
　　公司現(xiàn)金流及其結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。經(jīng)營現(xiàn)金方面，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額2022年實(shí)現(xiàn)327.03億元，同比增長112.9%，17-22年復(fù)合增速39.9%。資本開支方面，購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金2022年141.84億元，同比下降26.1%，預(yù)計(jì)23年持平或略降；籌資現(xiàn)金方面，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流2022年160.17億元，同比轉(zhuǎn)負(fù)，我們分析代表公司吸收投資規(guī)模下降、償還融資規(guī)模提升。經(jīng)營性凈現(xiàn)金流持續(xù)改善疊加資本開支趨緩及籌資現(xiàn)金流變化，我們認(rèn)為公司或逐步買入產(chǎn)能投入后回報(bào)周期，建議重視現(xiàn)金流價(jià)值。
　　盈利預(yù)測及估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別84.85億元、114.87億元、151.36億元，對應(yīng)PE分別31倍、23倍、17倍。公司作為快遞物流龍頭，時(shí)效業(yè)務(wù)盈利回升、大件快運(yùn)業(yè)務(wù)利潤提升疊加新業(yè)務(wù)持續(xù)改善節(jié)奏均有望超預(yù)期，將打開中長期價(jià)值空間，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：時(shí)效件盈利不及預(yù)期；新業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期；資本開支超預(yù)期。