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事件：中國(guó)人壽發(fā)布2022年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8261億元，同比下降4%；歸母凈利潤(rùn)321億元，同比下降37%；內(nèi)含價(jià)值（EV）12305億元，同比增長(zhǎng)2%；新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）360億，同比下降20%。
　　核心觀點(diǎn)：
　　投資收益拖累凈利潤(rùn)表現(xiàn)，降幅較前三季度有所擴(kuò)大。2022年，公司歸母凈利潤(rùn)同比下降37%，降幅環(huán)比三季度擴(kuò)大1pct，主要是受投資收益拖累。公司凈投資收益率4.00%，同比下降38bp，環(huán)比三季度下降12bp，總投資收益率3.94%，同比下降104bp，環(huán)比三季度下降9bp，主要是由于資本市場(chǎng)震蕩，債券收益率處于低位，權(quán)益市場(chǎng)深度調(diào)整。由于利潤(rùn)承壓，公司全年擬派發(fā)股息每股0.49元，同比下降25%。
　　銀保渠道帶動(dòng)新單保費(fèi)提升，NBV有所承壓。2022年，公司實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入6152億元，同比微降0.51%，規(guī)模基本保持穩(wěn)定，其中新單保費(fèi)同比增長(zhǎng)5%，主要是受銀保渠道躉交保費(fèi)大幅增長(zhǎng)拉動(dòng)；續(xù)期業(yè)務(wù)品質(zhì)有所改善，14個(gè)月保單繼續(xù)率83.0%，同比提升2.5pct，26個(gè)月保單繼續(xù)率74.2%，受去年高退保率保單影響，同比有所下滑。受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、銀保渠道發(fā)力等影響，公司NBV同比下降20%，降幅環(huán)比三季度擴(kuò)大4.2pct，降幅走闊主要是由于22年四季度公司全力備戰(zhàn)“開門紅”影響，其中，個(gè)險(xiǎn)板塊NBV333億元，同比下降22%。
　　代理人轉(zhuǎn)型成效顯現(xiàn)，“八大工程”戰(zhàn)略有望推動(dòng)公司再上新臺(tái)階。公司堅(jiān)持有效隊(duì)伍驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展，堅(jiān)持“穩(wěn)中固量、穩(wěn)中求效”的隊(duì)伍發(fā)展策略，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)不斷優(yōu)化，截至2022年末，公司個(gè)險(xiǎn)銷售人力66.8萬人，較三季度末下降7%，其中，營(yíng)銷隊(duì)伍規(guī)模為43.0萬人，收展隊(duì)伍規(guī)模為23.8萬人，績(jī)優(yōu)人群占比保持穩(wěn)定，推動(dòng)隊(duì)伍產(chǎn)能提升，公司月人均首年期交保費(fèi)同比大幅提升52%。2022年底，公司啟動(dòng)布局新經(jīng)營(yíng)策略？“八大工程”，聚焦黨建引領(lǐng)、機(jī)制優(yōu)化、營(yíng)銷改革、資源整合、管理創(chuàng)新、生態(tài)驅(qū)動(dòng)等方面的創(chuàng)新和突破，積極瞄準(zhǔn)新客群、新模式、新能力，有望全面升級(jí)公司發(fā)展動(dòng)能。
　　投資建議：
　　公司業(yè)務(wù)規(guī)模和業(yè)務(wù)價(jià)值持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)，以高質(zhì)量發(fā)展為主題，推動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)不斷提升，預(yù)計(jì)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)回暖及“八大工程”策略的共同作用下，公司利潤(rùn)有望持續(xù)修復(fù)。預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入8821 /9537 /10386億元，同比增長(zhǎng)7%/8%/9%，歸母凈利潤(rùn)454 /558 /624億元，同比增長(zhǎng)41%/23%/12%，EVPS47.79 /52.53 /57.86元，對(duì)應(yīng)2023年3月30日收盤價(jià)32.89元/股，PEV分別為0.69 /0.63 /0.57倍，維持公司“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率下行；公司戰(zhàn)略推進(jìn)不及預(yù)期；代理人脫落超預(yù)期。