>> 東興證券-中國中免(601888)22年受疫情擾動業(yè)績筑底，23年增長可期-230331
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉田田,魏宇萌 |
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事件：中國中免發(fā)布2022年財報，公司實現(xiàn)營業(yè)收入544.3億元，同比-19.57%；歸母凈利潤50.3億元，同比-47.9%。其中Q4實現(xiàn)營收150.68億元，同比-17.10%；歸母凈利潤4.02億元，同比-65.40%。
離島免稅受疫情擾動較大，公司全年營收表現(xiàn)較弱。2022年多次疫情反復影響了居民出行需求的釋放，離島免稅銷售表現(xiàn)較弱。22年海南省接待游客6004萬人次，同比-25.9%，旅客吞吐量僅為19年的53.34%。22年離島免稅店總銷售額487.1億元，同比-19%，其中免稅銷售額348.99億元，同比-29.45%。公司海南業(yè)務全年實現(xiàn)營收365億元，其中海棠灣店營收302.4億元，歸母凈利潤25.5億元；海免公司營收56.4億元，歸母凈利潤3.4億元，公司在離島免稅市場的市占率約75%。隨著疫情影響消退，海南省客流有望快速恢復，公司目前在海南已布局7家門店，22年10月開業(yè)的新海港店逐漸爬坡，海棠灣一期2號地有望于23年開業(yè)，且公司在23年經(jīng)營計劃中明確提出夯實“深耕海南”戰(zhàn)略，離島免稅渠道有望實現(xiàn)穩(wěn)健增長。
出境游的恢復將拉動口岸渠道復蘇，23年市內(nèi)店政策落地可期。22年口岸免稅銷售額仍維持在較低水平，日上上海營收141.4億元，歸母凈利潤6.3億元。2022年我國出入境1.157億人次，僅為2019年的17.3%，出境游尚有巨大修復空間。3月10日試點恢復出境團隊游國家增加至60個，3月26日中國民航開始執(zhí)行2023年夏秋航季航班計劃，增班35條國際及地區(qū)航線，出境游的逐步恢復將帶動口岸免稅渠道的復蘇。公司占據(jù)核心優(yōu)質(zhì)口岸資源，且22年中標了杭州蕭山機場、成都雙流機場等多個免稅經(jīng)營權，將充分受益于口岸免稅渠道的復蘇。我們認為，隨著出境游的逐步恢復，市內(nèi)免稅政策有望于23年落地，帶來整個免稅市場的擴容。公司收購中出服務49%股權，中出服擁有入境市內(nèi)免稅牌照，且擁有12家市內(nèi)免稅店，本次投資有望完善中免在市內(nèi)免稅渠道的布局，市內(nèi)免稅的競爭格局或持續(xù)優(yōu)化。
疫情影響下毛利率下降帶來盈利能力減弱，23年有望恢復常態(tài)化水平。公司全年毛利率28.02%，同比-5.06pct.。分品類看，免稅商品毛利率同比+1.59pct.，有稅商品毛利率同比-7.17pct.，疫情影響線下銷售，線上有稅銷售折扣力度較大帶來毛利率降低，疊加低毛利率的有稅銷售占比提高，共同帶來全年毛利率的下降。銷售費用率和管理費用率分別同比+1.7pct.和0.95pct.，較為穩(wěn)定。隨著疫情影響的消退，公司對線上平臺和有稅銷售的依賴度將降低，毛利率有望恢復至常態(tài)化水平，公司凈利率有較大提升空間。
短期業(yè)績復蘇可期，中長期看好消費回流和海外市場拓展。公司披露23年經(jīng)營計劃，全面推進離島、機場和市內(nèi)免稅各個渠道的鋪建，并提升包括采購招商、運營管理、供應鏈管理等在內(nèi)的核心能力，公司有望充分受益于行業(yè)復蘇實現(xiàn)較高速業(yè)績增長。中長期看，吸引免稅回流的長期邏輯不變，看好免稅賽道的高景氣，中國中免作為行業(yè)龍頭的市場地位持續(xù)鞏固，同時拓展海外市場目標清晰，未來成長可期。
盈利預測：公司作為全渠道布局的行業(yè)空頭，將充分受益于短期的行業(yè)復蘇和中長期的高景氣增長。預計公司23-25年歸母凈利潤為119.7、167.9和209.2億元，EPS為5.8、8.1和10.1元。對應23-25年PE為32、23和19倍，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：超預期政策，離島免稅競爭加劇，市內(nèi)店政策落地不及預期。
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