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投資要點
　　事件：2023年3月30日晚，中國中免發(fā)布2022年年度報告。公司2022年全年實現(xiàn)收入544.33億元，同比-19.6%；歸母凈利潤50.30億元，同比-47.9%；扣非歸母凈利潤49.02億元，同比-48.6%。其中2022年Q4收入為150.68億元，同比-17.1%；歸母凈利潤為4.02億元，同比-65.4%；扣非歸母凈利潤為3.18億元，同比-72.2%。符合此前業(yè)績快報披露值。
　　受疫情影響，2022年Q4營收利潤下滑。受2022年11/12月海南封控和12月全國大面積疫情的影響，2022年Q4海南赴島客流量明顯回落，2022Q4三亞+海口兩機場旅客吞吐量合計440.3萬人，同比下滑41%海南離島免稅購物受到明顯壓制，公司2022Q4營收利潤均現(xiàn)下滑。
　　線上占比較2021年大幅提升，主要系疫情原因線下承壓。2022年公司線下業(yè)務遭受嚴重沖擊，公司著力提升線上業(yè)務布局，2022年實現(xiàn)線上營收（有稅商品銷售）279.7億元，同比+16.5%，線上收入（有稅商品）占總營收的51.4%，較2021年線上收入占比提升15.1個百分點。
　　全年免稅、有稅毛利率分化顯著，三費率因銷售承壓有所提升。2022年公司毛利率為28.4%，較上年年同期下降5.3個百分點，其中免稅商品銷售和有稅商品銷售的毛利率分別為39.4%/17.4%，分別比上年同期+1.6/-7.2個百分點，呈現(xiàn)分化態(tài)勢。2022年的三費率為11.9%，毛利率下滑及三費率提升導致歸母凈利率有所下滑，2022年為9.42%。
　　海南市場實現(xiàn)銷售額占總收入近七成，仍是最大利潤貢獻區(qū)域。海南市場貢獻營收占總營收的66%；歸母凈利潤占2022年總歸母凈利潤的75%，較2021年提升24個百分點。據海南省商務廳披露，2022年海南離島免稅店銷售額487億元，估算中免市占率為74%，仍為行業(yè)龍頭。
　　盈利預測與投資評級：海南客流的逐步恢復、疫情管控放開、國際航線的恢復有利于旅游零售行業(yè)市場規(guī)模擴張再次提速。中免市場地位穩(wěn)固，隨著海口國際免稅城業(yè)績持續(xù)爬坡、三亞海棠灣一期二號地于2023年投入運營，公司將重新進入市場份額提升通道，中長期看好中國中免作為旅游零售龍頭受益跨省及出境游的逐步恢復。考慮?？趪H免稅城投運及出境游修復過程中機場租金上漲，調整公司2023/2024年盈利預期分別為123.27/151.33億元（前值132.31/154.44億元），新增2025年盈利預期為184.83億元，對應PE為31/26/21倍，維持“買入”評級。
　　風險提示：宏觀經濟風險、海南自貿港建設進度不及預期等。