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事件：2022年?duì)I業(yè)總收入1276億元，同比+16.5%，歸母凈利潤(rùn)627億元，同比+19.6%。符合前期的公告披露。
　　全年直銷占比40%，產(chǎn)品價(jià)格提升幅度超預(yù)期。全年分產(chǎn)品看，茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)1078億元，同比+15.4%，量3.8萬(wàn)噸，同比+4.5%，銷量增加0.16萬(wàn)噸，我們預(yù)計(jì)主要增量在精品（+500t）、珍品（+300t）、生肖酒及100ml，噸價(jià)285萬(wàn)元/噸，同比+10.4%；系列酒全年159億元，同比+26.5%，量+0.3%/價(jià)+26.1%，主要系茅臺(tái)1935放量全年預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)銷售額50億左右，其他系列酒下滑10%左右。分渠道來(lái)看，直銷494億元，同比+105%，量+95%/價(jià)+5%，占營(yíng)收比重提升到40%，同比大幅提升17pct。i茅臺(tái)自去年3.31上線以后，全年實(shí)現(xiàn)不含稅銷售收入118.83億元，截至22年末注冊(cè)用戶超3000萬(wàn)，更重要的是成為茅臺(tái)直營(yíng)體系中非常重要抓手。
　　稅金率保持穩(wěn)定，現(xiàn)金流優(yōu)秀。公司22年銷售毛利率91.87%，同比+0.33pct，其中茅臺(tái)酒毛利率94.19%/+0.16pct系列酒毛利率77.22%/+3.53pct；四個(gè)季度的稅金率分別為13.1%、16.7%、16.2%、12.9%，全年稅金率14.5%，維持正常區(qū)間；期間費(fèi)用率8.91%，保持穩(wěn)定；銷售凈利率實(shí)現(xiàn)52.68%，穩(wěn)步提升+0.21pct。公司銷售收現(xiàn)1407億元，同比+17.9%，截至到22年末，合同負(fù)債154.7億元，同比+27.5億元，環(huán)比+36.3億元。
　　增速中樞有望延續(xù)15%，持續(xù)學(xué)習(xí)求變。公司持續(xù)穩(wěn)健，明確2023年總收入較上年度增長(zhǎng)15%，從22年表現(xiàn)來(lái)看公司量?jī)r(jià)齊升仍有多種排列組合方式，技改后茅臺(tái)酒未來(lái)實(shí)際產(chǎn)能有望從5.6萬(wàn)噸提升至7.6萬(wàn)噸左右；通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和豐富、i茅臺(tái)+直營(yíng)渠道（去年新增7家直營(yíng)門(mén)店）持續(xù)提升價(jià)格體系；長(zhǎng)期渠道利潤(rùn)仍有望逐步收回。在營(yíng)銷方面，第三代專賣店、線上“巽風(fēng)數(shù)字世界”、茅臺(tái)冰淇淋&雪泥新品、二十四節(jié)氣等都是持續(xù)學(xué)習(xí)的體現(xiàn)，積極求變，走好每一步高質(zhì)量的發(fā)展。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司發(fā)展勢(shì)能充足，為龍頭典范，我們上調(diào)2023-2024年歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)730/845億元（前值為729、845億元），同比+16%/16%（前值為16%、16%），預(yù)計(jì)2025年歸母凈利潤(rùn)為971億元，同比+15%，當(dāng)前估值對(duì)應(yīng)PE分別為31/27/23倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、需求恢復(fù)不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題