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核心觀點(diǎn)
　　BOSS直聘直聊模式+技術(shù)驅(qū)動(dòng)，突破市場空間的有限性。BOSS直聘2014年7月正式上線，首次推出“移動(dòng)端+智能匹配+直聊”的全新模式，成功匹配白領(lǐng)市場日常性招聘需求，挖掘中小企業(yè)藍(lán)海市場。21年在美股成功上市后，22年12月成功在港股完成雙重上市，創(chuàng)始人上市以來持股穩(wěn)定，彰顯長期發(fā)展信心。受安全審查和宏觀需求的影響，公司收入增速放緩，后疫情時(shí)代成長性有望恢復(fù)。
　　從海外經(jīng)驗(yàn)出發(fā)，招聘行業(yè)受疫情管控和財(cái)政政策影響大。美國勞動(dòng)力市場更為緊張，日本相對松弛。有效的補(bǔ)貼和疫情健康擔(dān)憂，導(dǎo)致美國部分勞動(dòng)力退出，求人倍率從19年1月的1.11x提升至22年的2x。而日本整體求人倍率保持穩(wěn)定。從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，美國招聘職位數(shù)已經(jīng)超過疫情前的水平，而日本低于此前水平。
　　海外經(jīng)驗(yàn)顯示，招聘行業(yè)體現(xiàn)強(qiáng)周期屬性，具有彈性。在同步性上，招聘與宏觀經(jīng)濟(jì)同步修復(fù)，不存在明顯滯后。對比宏觀經(jīng)濟(jì)，招聘行業(yè)體現(xiàn)了強(qiáng)周期性，管控放松后美日招聘行業(yè)收入拐點(diǎn)yoy+149%/28%，而宏觀經(jīng)濟(jì)為yoy+12.5%/1.7%，復(fù)蘇過程彈性高于宏觀經(jīng)濟(jì)。對比服務(wù)業(yè)細(xì)分板塊，Recruit日本和美國兩塊業(yè)務(wù)的增速顯著高于線下服務(wù)業(yè)和廣告行業(yè)增長幅度。
　　回顧國內(nèi)，作為成長中的行業(yè)，依然能看到較為顯著的周期性。以KA客戶占比高的51 job為例，整體受益于線上化率的提升，但在08/12/20年宏觀逆風(fēng)下收入同步轉(zhuǎn)負(fù)，同時(shí)周期性上與宏觀經(jīng)濟(jì)同步。中小企業(yè)占比高的BOSS直聘，同樣在20年受疫情影響，環(huán)比收入下滑，但居家結(jié)束后公司收入增速快速修復(fù)。中短期來看，BOSS直聘中小企業(yè)客戶占比高，預(yù)算調(diào)整更為敏感。長期來看，新生勞動(dòng)力生生不息，公司在高等教育與中職在校生中占比37.9%，若狹義以高等教育為分母滲透率超過50%，奠定長期發(fā)展基礎(chǔ)。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　進(jìn)入后疫情時(shí)代，招聘行業(yè)作為高彈性品種，宏觀復(fù)蘇后有望體現(xiàn)強(qiáng)順周期性，我們預(yù)計(jì)23-25年經(jīng)調(diào)整凈利潤為14.32/27.17/37.17億元，采取自由現(xiàn)金流估值，對應(yīng)市值為818億元，港幣兌人民幣0.88，對應(yīng)935億港元，目標(biāo)價(jià)105.01港元/股，首次給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　市場競爭格局加?。缓暧^需求低于預(yù)期；核心假設(shè)變動(dòng)影響盈利預(yù)測結(jié)果；