>> 華安證券-3月PMI數(shù)據(jù)點評：不同的持倉會看到不同的修復(fù)-230331
| 上傳日期： |
2023/4/1 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏子琦 |
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事件：
3月31日，統(tǒng)計局公布2023年3月PMI數(shù)據(jù)。3月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.9%，比上月減少0.7個百分點；非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為58.2%，比上月增加1.9個百分點。
3月制造業(yè)溫和復(fù)蘇，非制造業(yè)保持高增
整體來看，制造業(yè)產(chǎn)需恢復(fù)但斜率降低，多數(shù)價格指數(shù)回落，企業(yè)采購意愿增強，逐步消化庫存，制造業(yè)13項指標(biāo)中有8項高于榮枯線以上，但中下游企業(yè)的PMI修復(fù)仍道阻且長；非制造業(yè)修復(fù)節(jié)奏加快。
1）供需端：生產(chǎn)修復(fù)再次大于需求，復(fù)蘇斜率放緩但仍保持高景氣。
2）價格端：價格指數(shù)同步回落，原材料價格指數(shù)、產(chǎn)品出廠價格均有降幅，企業(yè)成本趨于下行。
3）預(yù)期端：生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)高位下行。產(chǎn)成品庫存指數(shù)與原材料庫存指數(shù)均有所回落，新訂單-產(chǎn)成品庫存指數(shù)回升說明企業(yè)處于被動去庫存階段，同時企業(yè)采購意愿增強。
4）企業(yè)規(guī)模：大型企業(yè)PMI保持高位，中小型企業(yè)PMI回落較大。
5）非制造業(yè)方面，建筑與服務(wù)業(yè)保持高增，基建持續(xù)發(fā)力，但由于專項債提前投放，后續(xù)新建項目速度可能放緩，建筑業(yè)新訂單指數(shù)大幅回落11.9pct至50.2%。
債市觀點方面，3月PMI傳達了怎樣的信號？一方面是超季節(jié)性、超歷史年份，另一方面是環(huán)比回落、結(jié)構(gòu)分化——同一個弱復(fù)蘇，站在不同角度看卻有不同的解讀。對當(dāng)前的債市多頭、空頭而言，本次PMI數(shù)據(jù)及近期高頻數(shù)據(jù)均不能構(gòu)成力壓另一方觀點的有效論據(jù)。3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)即將陸續(xù)揭曉，我們認(rèn)為基本面中的預(yù)期差或許仍然難以撼動2.85附近的短期均勢，利率整體或?qū)⒕S持橫盤震蕩。哪些因素可能打破這種震蕩行情？我們認(rèn)為應(yīng)該關(guān)注？：
①由負(fù)債端驅(qū)動的機構(gòu)配置需求；
②大類資產(chǎn)比價/信用債資產(chǎn)荒驅(qū)動的再配置需求；
③受社融信貸/貨幣政策/財政支出/繳稅效應(yīng)共同作用的流動性是后續(xù)利率破局的關(guān)鍵。
從供需端來看，生產(chǎn)修復(fù)再次大于需求，復(fù)蘇斜率放緩但仍保持高景氣
供給端，景氣持續(xù)修復(fù)。3月生產(chǎn)指數(shù)錄得54.6%，較前值回落2.1pct，繼續(xù)保持至榮枯線以上，較過去5年同期均值高出1.9pct。在手訂單與產(chǎn)成品庫存分別較前值減少0.4pct與1.1pct，“新訂單-產(chǎn)成品庫存”構(gòu)建的生產(chǎn)動能指數(shù)上行，當(dāng)月錄得4.1%。此外，供應(yīng)商配貨速度指數(shù)錄得50.8%，較前值減少1.2pct。
需求端，內(nèi)需強于外需。3月制造業(yè)新訂單指數(shù)錄得53.6%，環(huán)比下降0.5pct，較過去5年同期均值仍高出1.7pct。外需方面，本月新出口訂單指數(shù)錄得50.4%，較前值回落2pct，降幅大于新訂單指數(shù)，需求環(huán)比改善不足。
從價格端來看，價格指數(shù)同步回落，原材料價格指數(shù)、產(chǎn)品出廠價格均有降幅，企業(yè)成本趨于下行。
價格端，3月出廠價格指數(shù)與原材料購進價格指數(shù)分別錄得48.6%與50.9%，分別較前值回落2.6pct、3.5pct。具體來看，根據(jù)高頻數(shù)據(jù)顯示，本月大宗商品價格表現(xiàn)分化，原油價格繼續(xù)走弱，黑色系價格漲跌互現(xiàn)，有色金屬價格多數(shù)上行，豬肉價格繼續(xù)回落，鮮菜價格環(huán)比下行。
從預(yù)期端來看，生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)高位下行。產(chǎn)成品庫存指數(shù)與原材料庫存指數(shù)均有所回落，新訂單-產(chǎn)成品庫存指數(shù)回升說明企業(yè)處于被動去庫存階段，同時企業(yè)采購意愿增強
生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)錄得55.5%，環(huán)比減少2pct，低于歷史均值56.8%。
采購端，3月PMI采購量指數(shù)53.5%，與上月保持持平，高于臨界值；
庫存端，3月產(chǎn)成品庫存與原材料庫存分別錄得49.5%與48.3%，較前值分別回落1.1pct與1.5pct。此外，進口指數(shù)錄得50.9%，較前值減少0.4pct，企業(yè)需求仍有所回暖。
就業(yè)端，3月從業(yè)人員指數(shù)錄得49.7%，較前值減少0.5pct，降至臨界值以下。
從企業(yè)規(guī)?？?，大型企業(yè)PMI保持高位，中小型企業(yè)修復(fù)回落
3月大中小型制造業(yè)企業(yè)PMI分別錄得53.6%、50.3%與50.4%，分別較前值回落0.1pct、1.7pct與0.8pct，各類型企業(yè)景氣度有所回落。
整體來看，3月制造業(yè)產(chǎn)需恢復(fù)但斜率降低，多數(shù)價格指數(shù)回落，企業(yè)采購意愿增強，逐步消化庫存，制造業(yè)13項指標(biāo)中有8項高于榮枯線以上，但中下游企業(yè)的PMI修復(fù)仍道阻且長。
非制造業(yè)方面，建筑與服務(wù)業(yè)保持高增，基建持續(xù)發(fā)力，但后續(xù)新建項目速度可能放緩，建筑業(yè)新訂單指數(shù)明顯回落11.9pct至50.2%。
3月非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)錄得58.2%，較上月回升1.9pct。其他主要分類指標(biāo)整體多數(shù)回升且均高于臨界點，具體來看，當(dāng)月新訂單指數(shù)為57.3%，比上月增加1.5個百分點，投入品價格指數(shù)為50.3%，較上月減少0.8個百分點，銷售價格指數(shù)為47.8%，比上月減少3個百分點，從業(yè)人員指數(shù)為49.2%，比上月減少1個百分點。分行業(yè)來看，建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為65.6%，比上月增加5.4pct，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為56.9%，比上月增加1.3pct。
整體來看，3月制造業(yè)景氣持續(xù)修復(fù)但斜率回落，非制造業(yè)同比高增。
風(fēng)險提示
人民幣可能出現(xiàn)進一步貶值；疫情反復(fù)具有不確定性。
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