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業(yè)績(jī)穩(wěn)中有進(jìn)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.8億元（同比+13.9%），其中制劑業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.3億元（同比+13.4%）。歸母凈利潤(rùn)6.4億元（同比+19.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)5.5億元（同比+94.8%）。2022年，銷售費(fèi)用率為31.4%（同比-2.4 pct），研發(fā)費(fèi)用率為15.3%（同比+3.65 pct），管理費(fèi)用率為6.8%（同比-3.1 pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率為-3.0%（同比-2.0 pct）。銷售毛利率71.5%（同比-2.6 pct），銷售凈利率18.2%（同比+1.0 pct）。
　　 4Q22，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.3億元（同比+7.2%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.0億元（同比-31.3%）；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)0.8億元（同比+259.3%）。4Q22，銷售費(fèi)用率為25.3%（同比-5.2 pct），研發(fā)費(fèi)用率為18.8%（同比+6.0pct），管理費(fèi)用率為4.8%（同比-2.6 pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率為-1.2%（同比+3.0 pct）。銷售毛利率64.1%（同比-8.6 pct），銷售凈利率10.3%（同比-11.4 pct）。
　　慢病產(chǎn)品線豐富，延展性強(qiáng)、梯隊(duì)清晰。1類降壓藥阿利沙坦為已上市，協(xié)同布局了S086、復(fù)方制劑SAL0107、SAL0108。恩那度司他、SAL0107、復(fù)格列汀、已提交NDA。S086（高血壓、慢性心衰）、SAL0108、SAL056（特立帕肽長(zhǎng)效，骨質(zhì)疏松）處于Ⅲ期臨床。國(guó)際化推進(jìn)JK07、JK08，廣泛布局PSCK9、GLP1、FXla等慢病用藥。S086有望成為“降壓領(lǐng)域的恩必普”，高血壓患者數(shù)量龐大，終端市場(chǎng)廣闊。阿利沙坦已經(jīng)獲批上市，S086、SAL0107、SAL0108預(yù)計(jì)陸續(xù)上市，覆蓋輕度、高危、合并癥高血壓患者。S086預(yù)計(jì)成為國(guó)內(nèi)第二款A(yù)RNI類降壓藥，對(duì)標(biāo)沙庫(kù)巴曲纈沙坦。SAL0107、SAL0108定位于單藥控制不佳的患者，復(fù)方制劑壁壘高、價(jià)格穩(wěn)定。我們認(rèn)為，公司創(chuàng)新藥協(xié)同性強(qiáng)，有望帶來(lái)百億級(jí)增量。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：4Q22、1Q23受疫情擾動(dòng)，仿制藥價(jià)格小幅下降，我們將2023-24年歸母凈利潤(rùn)由8.2/10.2億元，下調(diào)為7.5/9.1億元，預(yù)計(jì)2025年歸母凈利潤(rùn)為11.1億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為53/44/36倍。由于：1）S086、恩那司他即將上市，商業(yè)潛力大；2）阿利沙坦持續(xù)放量，公司團(tuán)隊(duì)和商業(yè)化能力已被證明；3）慢病領(lǐng)域用藥人群巨大，市場(chǎng)星辰大海，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：創(chuàng)新藥放量不及預(yù)期、集采續(xù)約降價(jià)、新冠疫情反復(fù)