>> 華泰證券-云南白藥(000538)主業(yè)收入穩(wěn)健，孵化新業(yè)務(wù)單元-230403
| 上傳日期： |
2023/4/3 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
代雯,張云逸 |
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2022收入持平、扣非歸母略下滑
公司公告2022收入、歸母凈利、扣非凈利365億元、30億元、32.3億元（-0.3%/+7%/-3% yoy），收入持平主因商業(yè)公司拖累；4Q22收入、歸母凈利、扣非凈利潤同比增長19%、96%、29%，扭轉(zhuǎn)1~3Q收入下滑趨勢，主因普藥受益于防控優(yōu)化、健康品受益于雙十一營銷。我們預(yù)計2023-25年收入400/437/478億元，歸母凈利44/48.5/53.7億元（46%/10%/11%yoy），給予23年P(guān)E估值27x（可比公司W(wǎng)ind預(yù)期均值32x，考慮核心產(chǎn)品增速平穩(wěn)給予一定折價），目標價66.04元（前值75.25元），維持“增持”。
健康產(chǎn)品：疫情下穩(wěn)健增長，戰(zhàn)略持續(xù)優(yōu)化
健康產(chǎn)品部2022年收入同比+5%至62億元，健康品子公司凈利潤同比下滑3.4%至21.8億元，凈利率同比下滑2pct至36.2%（202138.3%），預(yù)計主因成本變動及費用投放；我們預(yù)計未來三年收入復(fù)合增速10%：1）牙膏線上線下持續(xù)發(fā)力，2022市占率24.4%、穩(wěn)居國內(nèi)第一，與主要競品差距持續(xù)拉開，加推漱口、沖牙器等豐富口腔業(yè)務(wù)條線；2）養(yǎng)元青主打控油防脫，2022年全網(wǎng)銷售額同增超30%，戰(zhàn)略聚焦有望推動持續(xù)快速增長；3）打造口腔智護方案、醫(yī)美業(yè)務(wù)（上游推進產(chǎn)品研發(fā)、中游布局醫(yī)美機構(gòu)）、新零售健康服務(wù)（滋補及功能食品）三個新業(yè)務(wù)單元，有望為第二增長曲線。
藥品工業(yè)平穩(wěn)增長，商業(yè)因集采下滑，中藥資源快速增長
藥品工業(yè)2022收入62億元（+3% yoy），母公司毛利率同比-0.3pct至53.7%；我們預(yù)計未來三年收入維持平穩(wěn)增長：1）2020年去庫存后聚焦提升運營效能（2022商業(yè)庫存3個月），推動核心產(chǎn)品上量，白藥系列核心品種高速增增長，氣霧劑22年收入增長超20%至15+億元；風(fēng)熱感冒類品種受疫情帶動；2）推動全三七片（2025ENDA）、附杞固本膏、香藿噴霧劑等中藥新藥、經(jīng)典名方及核藥項目研發(fā)。子公司省醫(yī)藥2022收入同比下滑4%至232億元，主因集采影響，我們預(yù)計未來收入維持穩(wěn)定。中藥資源業(yè)務(wù)2022收入14億元、外銷增長超30%。
經(jīng)營指標：費用投放加大，計提子公司減值
1）2022毛利率同比-0.8pct至26.3%，銷售費率同比上升0.7pct至11.4%；管理費率降0.7pct至2.3%，主因2021確認股份支付費用致基數(shù)較高；研發(fā)費率同比持平；2）4M22定增上海醫(yī)藥落地，2022貢獻投資收益7.4億元；3）交易性金融資產(chǎn)持續(xù)售出，由年初47億元降至年末24億元；3）對子公司省醫(yī)藥、香港萬隆等計提信用、資產(chǎn)減值損失7.2、6.6億元。
風(fēng)險提示：流感流行度及產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，研發(fā)進展不及預(yù)期，新冠疫情發(fā)展及防控政策變動的風(fēng)險。
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