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我們的觀點(diǎn)：公司的基本面呈現(xiàn)邊際積極變化，一方面疫后表現(xiàn)來看，公司恢復(fù)速度較快，Q1相對全年來說相對淡季，店效同比恢復(fù)度環(huán)比持續(xù)增長。同時(shí)，公司的內(nèi)生成本費(fèi)用管控取得階段性成效，門店人力成本大幅改善，門店經(jīng)營利潤率有望在中短期達(dá)到20%，凈利潤端，公司亦給出2023年5%+的轉(zhuǎn)盈指引。另外，公司2023年開店計(jì)劃超預(yù)期，全年新開目標(biāo)600家，高于此前400家預(yù)期。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)公司2023/2024年的PE為31/21倍（Wind一致預(yù)測）。
　　外部疫情原因?qū)I(yè)績影響較大，22業(yè)績虧損擴(kuò)大：公司2022A實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入42.9億元人民幣（下同），同比下降0.1%。歸母凈利為-4.69億元。調(diào)整后凈利為-4.61億元，同比虧損有所擴(kuò)大，虧損率為-10.7%，同比下降7.3個(gè)百分點(diǎn)。2022H2營業(yè)收入為22.5億元，同比增長3.5%。歸母凈利為-2.2億元。調(diào)整后凈利為-2.1億元，虧損率為-9.5%，同比下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。
　　持續(xù)優(yōu)化門店模型，改善成本結(jié)構(gòu)：2022A原材料成本、員工成本、使用權(quán)資產(chǎn)折舊、其他租金、其他資產(chǎn)折攤、配送費(fèi)、水電開支占收入比例為33.0%、31.7%、10.1%、5.3%、6.1%、8.9%、2.6%，同比增長0.4、下降1.4、增長0.4、增長0.4、增長1.4、增長2.8、增長0.5個(gè)百分點(diǎn)。從公司的UE模型來看，2022A門店層面經(jīng)營利潤率為11.9%，隨著員工配置調(diào)整、制茶機(jī)替代人工兌現(xiàn)、店型調(diào)整繼續(xù)、線下消費(fèi)恢復(fù)，門店層面員工成本有4-5個(gè)點(diǎn)下降空間，租金有約2個(gè)點(diǎn)下降空間，配送費(fèi)有1-2個(gè)點(diǎn)下降空間，經(jīng)過優(yōu)化改善，公司的門店經(jīng)營成本壓縮，門店經(jīng)營利潤率有望達(dá)到20%。
　　2023年開店目標(biāo)超預(yù)期：截至22A期末，公司的一類店和二類店分別有896和172家，同比凈增178家和73家，全年約新開300家，關(guān)閉50家。2023年公司計(jì)劃開店600家，將重點(diǎn)聚焦在一二線已進(jìn)入城市加密開店。
　　開年以來店效快速恢復(fù)：公司的高頻店效數(shù)據(jù)來看，3月平均店效同比增長15%，同比增幅環(huán)比提升。2022年幾個(gè)主要城市深圳/上海/武漢/廣州/北京/西安的單店日均銷售額為1.8/1.2/1.3/1.1/1.4/1.2萬元，同比下降27%/33%/34%/46%/35%/34%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、食品安全；2、疫情反復(fù)；3、經(jīng)營疲軟；4、盈利能力；5、資產(chǎn)減值。