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投資要點(diǎn)
　　事件：(1) 3月30日，公司發(fā)布年度報(bào)告，2022年公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)1275.54、627.16、627.92億元，分別同比增長(zhǎng)16.53%、19.55%、19.42%；2022年Q4公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)377.68、183.17、183.99億元，分別同比增長(zhǎng)16.53%、20.55%、20.85%。
　　(2)同時(shí)，公司發(fā)布年度利潤(rùn)分配預(yù)案，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利259.11元（含稅），合計(jì)325.49億元，歸母凈利潤(rùn)分配比例達(dá)51.9%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　營(yíng)收：茅臺(tái)1935放量?jī)?yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，直營(yíng)渠道i茅臺(tái)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，噸價(jià)進(jìn)一步提升
　　(1)整體：①全年業(yè)績(jī)方面，受益于i茅臺(tái)放量（貢獻(xiàn)年度收入增量接近7成）、高單價(jià)產(chǎn)品（非標(biāo)、茅臺(tái)1935）及直營(yíng)占比提升，營(yíng)收增速、盈利能力均較去年提升，且超出年初15%的增長(zhǎng)目標(biāo)。②Q4業(yè)績(jī)方面，總營(yíng)收、茅臺(tái)酒、系列酒營(yíng)收分別增長(zhǎng)16.53%、17.4%、11.2%，除系列酒環(huán)比上季放緩（Q4茅臺(tái)1935完成全年任務(wù)后控貨），茅臺(tái)酒、整體營(yíng)收環(huán)比上季提速。
　　(2)分量?jī)r(jià)：2022年酒類營(yíng)收達(dá)1237.72億（+16.70%），銷量6.82萬(wàn)噸（+2.62%），噸價(jià)181.55萬(wàn)元/噸（+13.73%）。因非標(biāo)投放增加及直營(yíng)化加速，價(jià)增為主要驅(qū)動(dòng)因素。
　　(3)分產(chǎn)品：①茅臺(tái)酒：2022年茅臺(tái)酒營(yíng)收達(dá)1078.34億（同比+15.37%，營(yíng)收占比84.54%），實(shí)現(xiàn)銷量3.79萬(wàn)噸（+4.52%），噸價(jià)284.51萬(wàn)元/噸（+10.38%），非標(biāo)提價(jià)（2022年初15年茅臺(tái)、珍品茅臺(tái)）、非標(biāo)直營(yíng)渠道投放、直營(yíng)化加速，帶動(dòng)噸價(jià)快速提升。②系列酒：2022年系列酒營(yíng)收達(dá)159.39億（同比+26.55%，營(yíng)收占比12.50%），實(shí)現(xiàn)銷量3.03萬(wàn)噸（+0.32%），噸價(jià)52.65萬(wàn)元/噸（+26.14%），茅臺(tái)1935在i茅臺(tái)放量成為推升系列酒噸價(jià)主因（此外，2022年初茅臺(tái)王子酒金王子、醬香經(jīng)典也有提價(jià)貢獻(xiàn)）。
　　(4)分銷售模式：①直銷：2022年直銷營(yíng)收達(dá)493.79億（同比+105.49%，占比38.71%），實(shí)現(xiàn)銷量1.12萬(wàn)噸（+95.03%），噸價(jià)441.41萬(wàn)元/噸（+5.36%）。直營(yíng)量?jī)r(jià)齊升，銷量實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)主因i茅臺(tái)上線后增長(zhǎng)強(qiáng)勁，注冊(cè)用戶超3000萬(wàn)。I茅臺(tái)2022年實(shí)現(xiàn)銷售收入118.83億元，貢獻(xiàn)全年?duì)I收增長(zhǎng)接近7成。其中生肖酒及茅臺(tái)1935貢獻(xiàn)主要增量，保守預(yù)計(jì)，其中生肖酒、茅臺(tái)1935預(yù)計(jì)分別1000噸+、2500噸+，茅臺(tái)1935預(yù)計(jì)收入規(guī)模約50億。I茅臺(tái)銷售的高噸價(jià)的生肖酒、茅臺(tái)1935分別成為帶動(dòng)茅臺(tái)、系列酒噸價(jià)提升主要因素。②批發(fā)代理：2022年批發(fā)代理營(yíng)收達(dá)743.94億（同比-9.31%，占比58.32%），實(shí)現(xiàn)銷量5.70萬(wàn)噸（-6.12%），噸價(jià)130.54萬(wàn)元/噸（-3.40%）。經(jīng)銷商數(shù)量2189家，較年初減少4家，平均經(jīng)銷商規(guī)模3398.52萬(wàn)元（-9.14%）。
　　(5)分地區(qū)：①國(guó)內(nèi)：2022年國(guó)內(nèi)營(yíng)收達(dá)1195.33億（同比+15.56%，營(yíng)收占比93.71%），實(shí)現(xiàn)銷量6.62萬(wàn)噸（+1.98%），噸價(jià)180.67萬(wàn)元/噸（+13.31%），業(yè)績(jī)主要由噸價(jià)提升驅(qū)動(dòng)。②國(guó)外：2022年國(guó)外營(yíng)收達(dá)42.40億（同比+61.91%，營(yíng)收占比3.32%），實(shí)現(xiàn)銷量2013.91噸（+29.02%），噸價(jià)210.51萬(wàn)元/噸（+25.49%），量?jī)r(jià)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　毛利率：系列酒毛利率提升較快，直營(yíng)毛利率優(yōu)越。2022年毛利率達(dá)91.87%（+0.33pct），小幅提升。拆分來(lái)看，2022年茅臺(tái)酒、系列酒、國(guó)內(nèi)、國(guó)外、批發(fā)代理、直銷毛利率分別達(dá)94.19%（+0.16pct）、77.22%（+3.53pct）、92.00%（+0.36pct）、92.04%（+1.27pct）、89.22%（-1.08pct）、96.20%（+0.08pct）。整體看，茅臺(tái)酒i茅臺(tái)直營(yíng)加速、非標(biāo)投放為公司毛利率提升主因（2022年i茅臺(tái)毛利率為95.26%，高于公司毛利率）。其中系列酒受益于茅臺(tái)1935放量（i茅臺(tái)1935零售價(jià)超過(guò)系列酒2022年平均噸價(jià)325%），毛利率提升較快。
　　費(fèi)用：整體費(fèi)率回落。2022公司三費(fèi)費(fèi)率達(dá)8.91%（-0.80pct），銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用分別達(dá)2.59%（+0.09pct）、7.28%（-0.56pct）、-1.09%（-0.24pct）。其中銷售費(fèi)用因醬香系列酒廣告及市場(chǎng)拓展費(fèi)（廣告宣傳及市場(chǎng)拓展費(fèi)用28.87億，+22.21%）同比增長(zhǎng)20.47%，因收入增速較快，銷售費(fèi)率表現(xiàn)為小幅提升；管理費(fèi)用小幅下降，規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步凸顯；財(cái)務(wù)費(fèi)率因商業(yè)銀行存款利息收入增加而持續(xù)下降。
　　現(xiàn)金流及合同負(fù)債：合同負(fù)債、銷售收現(xiàn)增長(zhǎng)穩(wěn)健。①合同負(fù)債：合同負(fù)債154.72億（+21.65%），同比增速、環(huán)比增量均好于去年同期。②現(xiàn)金流：第一，2022年公司銷售收現(xiàn)同比提升17.91%，高于報(bào)表收入增速，好于去年同期。第二，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降42.68%，主因集團(tuán)公司劃轉(zhuǎn)貴州習(xí)酒股份有限公司股權(quán)引發(fā)吸收存款減少，貴州茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司存入不可提前支取的同業(yè)定期存款增加。
　　展望：產(chǎn)品借助渠道勢(shì)能繼續(xù)釋放，短期可供銷量供給充足，長(zhǎng)期目標(biāo)穩(wěn)健
　　(1)產(chǎn)品借助渠道勢(shì)能繼續(xù)釋放。①產(chǎn)品端，1935放量、新品珍酒于去年上線、24節(jié)氣產(chǎn)品推出，進(jìn)一步完善品牌矩陣同時(shí)推升茅臺(tái)酒、系列酒噸價(jià)。②渠道端，一方面，i茅臺(tái)渠道勢(shì)能釋放謹(jǐn)慎，空間仍大，直營(yíng)非標(biāo)、茅臺(tái)1935將繼續(xù)帶動(dòng)噸價(jià)向上，同時(shí)，巽風(fēng)數(shù)字世界本年初上線同樣